關聯交易複雜，業務全靠併購，穎泰生物和華邦健康是誰拖累了誰？

　　負債累累，大存大貸！關聯交易複雜，業務全靠併購，穎泰生物和華邦健康是誰拖累了誰？

　　來源： 市值風雲

　　初看財務數據還覺得不錯，但仔細研究發現觸目驚心。

　　作者 | 木盒

　　穎泰生物（833819.BJ）是北交所醫藥行業市值第二的公司，截至2022年4月6日市值約為62億，僅次於約77億市值的森萱醫藥。

　　北交所醫藥的二當家，風雲君初看財務數據還覺得不錯，但仔細研究發現觸目驚心！

　　行業景氣，業績表現強勢

　　（一）業績大增

　　穎泰生物的產品主要是農藥的原藥、中間體、製劑等，比如除草劑（乙草胺、乙氧氟草醚）、殺菌劑戊唑醇、殺蟲劑丁醚脲、中間體3氯2甲基苯胺等。

　　（穎泰生物產品）

　　大家不用瞭解那麼多，簡單理解穎泰生物就是農藥公司的上游企業，因此客户是國際農化公司，包括CORTEVA（科迪華）、尼桑化學、巴斯夫、ADAMA（安道麥）等。

　　如想了解安道麥，可閲讀風雲君之前的文章《「全球作物保護第六名」安道麥，熬過三年低谷期，今年會迎來高光時刻嗎？| 「中國農業頂層設計」先正達系列一》。

　　穎泰生物2020年的收入中，主要是以自產農化產品為主。

　　（2020年營業收入分類）

　　自產農化產品主要是除草劑、殺菌劑、中間體等。

　　（自產農化產品業務收入分類）

　　貿易類產品主要為草甘膦、麥草畏、雙甘膦等大品類廣譜性除藻劑原藥及中間體。穎泰生物國內國外收入各佔一半，國外毛利率比國內高。

　　（2020年營業收入按地域劃分）

　　由於屬於原藥（加工前的農藥），所以決定了技術門檻和毛利率並不高，最近兩年毛利率只有20%左右，淨利率6%左右。

　　2021年淨利率提高的主要原因是投資收益，淨利潤為4.6億，其中投資收益就有2.1億。

　　這主要來源於美國的一家參股公司，穎泰生物持股比例為20%，這家美國公司ALBAUGH營業收入為48億，淨利潤3.5億。

　　（2021年半年報）

　　ALBAUGH盈利大增的原因是產品草甘膦等大宗產品因需求旺盛而價格上漲，草甘膦價格也從2021年初的2.85萬元/噸上升至年末的8.4萬元/噸。

　　（草甘膦指數，wind）

　　（二）行業景氣

　　草甘膦相關的公司如和邦生物、廣信股份、興發集團等公司業績驚人，股價走勢也驚人！

　　比如和邦生物2021年扣非淨利潤暴增690%，達到30億；興發集團預計2021年淨利潤為42億元-44億元，同比增長最高將達到6倍。

　　（來源：市值風雲APP）

　　2021年，國內「雙控雙減「政策推行導致農藥產能收緊部分產品供不應求，加上下游農產品市場需求旺盛，因此穎泰生物營業收入同比增長18.36%，為73.67億；而扣非歸母淨利潤更是同比增長80.98%，為4.93億。

　　（2021年業績）

　　近5年以來，除了2019年同比下滑，收入整體呈上升趨勢。

　　扣非淨利潤也是這樣。

　　研發方面，穎泰生物建立了省級企業研究院、省級研發中心、省級企業技術中心、省級院士專家工作站、省級協同創新中心等科研平臺，2021年擁有專利241項，其中發明專利123項。

　　那麼這樣初看穎泰生物還是不錯的。

　　業務幾乎都是買來的，母子兩家上市公司均負債累累

　　但如果仔細研究，就會發現可能並非如此。

　　（一）業務幾乎全是併購而來，負債累累

　　2008年，通過引入戰略投資者華邦製藥，並整合穎新泰康、穎泰國際和上虞穎泰，改制成為穎泰嘉和股份有限公司。

　　2011年，與華邦製藥吸收合併重組上市，改名為華邦穎泰。

　　2012年，以1.29億元取得河北萬全宏宇化工有限責任公司49%股權，並陸續取得100%股權。

　　2013-2014年，通過持續收購以3.15億元取得杭州慶豐農化有限公司100%股權，以1.02億元取得禾益化工約33.70%股份，后續陸續購買取得99.99%股權。

　　2016年，以定增換股的方式併購華邦健康旗下山東福爾100%股權。

　　2017年，通過山東福爾、禾益股份和直接購買的方式取得常隆農化91.73%股權，2018年收購少數股東權益最終持股常隆農化99.99%。

　　2021年，又耗費4140萬收購九江標新。匯總來看，截至2021年底，穎泰生物賬上商譽為5億。

　　（2021年年報）

　　此外，2014年穎泰生物花費2.2億美元（13.74億元）對美國ALBAUGH公司投資持股20%，加上其他雜七雜八的投資，2021年底長期股權投資合計將近16.2億。

　　（2021年年報）

　　可以説，穎泰生物的發展就是一部併購史。

　　然而，穎泰生物已經負債累累，截至2020年底，賬上有13.4億現金，而短期借款為36億，長期借款為3.6億。

　　（二）控股股東層面的風險更需注意

　　也就是在這種情況，穎泰生物2017年-2019年還累計分紅8.9億。

　　2020年再次分紅1.84億。2020年6月30日，穎泰生物北交所IPO時又募集了5.45億，其中償還銀行貸款1億。

　　（公開發行股票説明書）

　　為什麼缺錢還分紅呢？原因是控股股東也缺錢了。

　　穎泰生物的控股股東是A股上市公司華邦健康（002004.SZ）。

　　華邦健康的報表幾乎和穎泰生物一模一樣：

截至2021年底，貨幣資金有43.86億，加上交易性金融資產10.3億，合計54億左右，而短期負債就有50.93億，一年內到期長期借款11.9億，一年以上長期借款22.22億。

　　這讓風雲君膽戰心驚，簡直負債累累，大存大貸——而大存大貸往往是非常值得警惕的財務信號。

　　關鍵的是，2014年-2020年也是大筆分紅了28.5億。

　　控股股東華邦健康，為控股型企業，業務極其多元化，既有醫藥、農化，也有新材料、旅遊、醫療服務等，資本運作頻繁。

　　具體詳見風雲君此前的研報《A股第一「剁手黨」：華邦健康和它的一百多個子公司 | 風雲獨立審計》。

　　（三）關聯交易也比較多

　　此外，穎泰生物存在很多關聯交易：

　　（1）2021年關聯採購額為4.69億，佔當期採購額比例為9%；

　　（2）2021年關聯銷售額為5.16億，佔當期銷售額比例為7%。

　　（2021年關聯交易發生額）

　　第二大客户就是長期股權投資的美國ALBAUGH公司。

　　第二大供應商內蒙古世傑化工有限公司也是關聯方。

　　甚至還有關聯方債權債務往來，其中控股股東資金拆借還有1.44億，説明穎泰生物的確很缺錢。

　　穎泰生物作為北交所市值第二大的醫藥公司，風雲君初看收入增長、專利、研發能力還不錯。

　　但仔細研究發現，業務幾乎全為併購而來，控股股東華邦健康業務多元化，資本運作頻繁，需要穎泰生物融資或借款分紅輸血，而且兩家公司報表都存在大存大貸，現金遠不足於償還借款。

　　截至2021年底，穎泰生物受限資產為26.85億，佔總資產比例為22%。

　　華邦健康持有5.61億股穎泰生物的股權，其中質押了5億股，質押率為90%。

　　此外，穎泰生物還存在很多關聯交易，還有與控股股東的資金拆借。總的來説，穎泰生物盈利增長背后其實隱藏不少的風險。