「牙賽道」生意經

　　作為醫療投資領域的熱門賽道之一，牙科備受各方關注，一直有着「金眼銀牙銅骨頭」的説法。

　　今年3月，資本市場又迎來一隻「口腔醫療概念股」──瑞爾集團登陸港股。招股書顯示，按2020年總收入計，瑞爾集團不僅是中國民營口腔醫療服務市場的第三大口腔醫療服務提供商，還是中國高端民營口腔醫療服務市場最大的口腔醫療服務提供商。

　　普通牙科、正畸科和種植科是瑞爾集團的三大收入來源。在2021財年，瑞爾集團有超過54%的收入來自普通牙科。同期，正畸科、種植科收入佔比分別為22.6%、19.8%。讓人意外的是，儘管收入在增長，但瑞爾集團近些年不僅連續虧損且虧損額度持續增加。據招股書披露，2019財年至2021財年，瑞爾集團分別虧損人民幣3.04億元、3.26億元、5.98億元。在毛利率方面，瑞爾集團同期也偏低，依次為15.2%、10.1%、24.1%。

　　與同爲口腔醫療服務機構的A股上市公司通策醫療相比，瑞爾集團表現着實較差。2018年至2020年，通策醫療歸母淨利潤分別為人民幣3.30億元、4.66億元、4.93億元。2021年前三季度，這家公司歸母淨利潤接近2.70億元人民幣。在毛利率方面，通策醫療也明顯高於瑞爾集團。僅以2020年為例，通策醫療毛利率超過45%。

　　對於業績連續虧損的主要原因之一，瑞爾集團曾將其歸結為業務規模急速擴張及大幅擴大口腔診所及醫院網絡。但從成本結構來看，僱員福利開支則是拖累業績的關鍵因素。2019財年至2021財年，瑞爾集團僱員福利開支佔成本的比例均超過50%。

　　在瑞爾集團之前，去年曾引發投資者關注的一隻「口腔醫療概念股」則是時代天使。2021年6月，時代天使登陸港股。該公司被譽為「中國正畸第一股」，有超過95%的收入來自提供隱形矯治解決方案所得。

　　招股書顯示，2018年至2020年，時代天使經調整淨利潤分別為人民幣0.92億元、1.30億元、2.27億元。在毛利率方面，這家公司不僅明顯高於瑞爾集團，還高於通策醫療。2018年至2020年，時代天使的毛利率依次為63.8%、64.6%、70.4%。

　　在已上市「口腔醫療概念股」中，不只是下游服務機構，其實還有與種植、正畸等相關的上游材料、設備企業。比如，除了提供口腔修復膜等產品，A股上市公司正海生物還代理經銷種植體產品；國瓷材料是國產牙科用納米級複合氧化鋯粉體材料及瓷塊的主要供應商；美亞光電的口腔X射線CT診斷機目前則應用於口腔種植、口腔正畸、牙體牙髓治療等各類臨牀領域。

　　本版撰文 本報記者 韓啟 寧廣靖 袁誠

　　本版攝影 本報記者 張磊