石藥集團(01093.HK)：2021年業績符合預期 創新進入收穫期

2021 年業績符合我們預期

公司公佈2021 年業績：收入/歸母淨利潤/扣非淨利潤分別為278.7 億/56.1億/54.0 億元，同比增長11.7%/8.6%/24.2%；4Q21 收入/歸母淨利潤分別為72.3 億/12.7 億元，同比+26.2%/-22.6%；全年和4 季度業績符合預期。

發展趨勢

存量業務平穩增長，現金儲備強勁。2021 年總收入279 億（11.7%），其中恩必普在執行醫保價格后實現了0.4%同比增長（注射劑/膠囊比例2:1）；玄寧/多美素/津優力/克艾力分別同比增長17.5%/24.0%/13.1%/27.5%；原料藥業務也有良好增長：維生素C 22 億元（16%）；抗生素及其他原料17 億元（+22%）；功能食品及其他14 億元（+5%）。鑑於去年底以來咖啡因價格明顯上漲，我們預計公司咖啡因業務今年會有良好增長。截至去年底，公司現金+結構性存款超107 億元，生物醫藥投融資整體遇冷的情況下，我們認為公司有望憑藉強大現金實力繼續股權收購/產品引入以獲得優質資產。

創新管線收穫漸豐。度維利塞（國內首個PI3K 抑制劑）和米託蒽醌脂質體今年初獲批；兩性黴素B 複合物進入國家醫保（降價80%），入院240家；收購銘康生物獲得的銘復樂（rhTNK-tPA）腦梗適應症已完成患者入組，公司計劃年底報產；3 代EGFR BPI-7711 有望近期獲批；JMT103（RANKL 單抗）即將報產；KN026（Her2 雙抗）、DP303C（Her2ADC）、JMT101（EGFR 單抗）、TG103（Fc-GLP1）和SYSA1802（PD-1 單抗）等進入註冊臨牀；CM310 哮喘適應症有望近期進入關鍵臨牀。公司表示生物藥產能已達4 萬升，為產品放量做好準備。

mRNA 新冠疫苗（SYS6006）現有數據良好，值得期待。公司稱已實現LNP 等核心技術突破、產能充足、原材料均為國產、能2~8℃冷藏儲存；公司預計近期有望獲得IND 批件、迅速開展國內1-2 期空白人羣臨牀試驗，同時開展加強針臨牀試驗，並尋找海外合作伙伴進行海外臨牀。從公佈數據來看：真病毒中和試驗中，該疫苗再次免疫后食蟹猴血清對Omicron中和能力較Delta 僅下降約50%；人體實驗作為加強針接種后，針對omicron 結合抗體滴度無明顯降低，比滅活疫苗加強針高出至少一個數量級。我們期待更多數據和臨牀進展。

盈利預測與估值

基於對創新管線的看好，我們上調2022 年核心淨利潤預測3%至61 億元，引入2023 年核心淨利潤預測66 億元，當前股價對應2022/23 年市盈率14.7/13.6 倍。我們維持跑贏行業評級，上調目標價5%至12.6 港元，對應2022/23 年市盈率21.1/19.5 倍，較當前股價有44.7%上行空間。

風險

研發進度不及預期、集採降價、競爭格局惡化。