俄烏局勢中的「大贏家」：化肥生產龍頭Nutrien

隨着俄烏兩大糧食大國戰爭打響，讓本就居於高位的大宗商品價格進一步上行。美國2月食品價格同比上漲7.9%，這意味着消費者仍願意為高企的食品價格買單。而化肥是糧食的」糧食」，在當前動盪不安的市場中，化肥生產商將持續受益。

Nutrien總部位於加拿大，是全球最大的化肥生產商，其中鉀肥、氮肥的產量分別是全球第一和第三，同時還是北美第二大磷肥生產商。

美股今年以來就跌跌不休，標普500指數迄今跌8.57%，納斯達克指數跌14%，而Nutrien則逆勢上漲近25%，市值為516.9億美元，動態市盈率為16.40。

核心看點:

1.俄羅斯、白俄羅斯是全球第二、三大鉀肥生產國，兩國已暫停對歐美出口鉀肥，而Nutrien作為全球第一大鉀肥生產商，就在3月16日表示今年將加大產量達到1500萬噸(此前預計為1400萬噸)。公司預計今年最大的產能在1800萬噸，因此若全球化肥供給承壓，公司不僅可以加大產能，還能更高地提價(其鉀肥光去年平均售價就同比上漲77%)；

2.公司氮肥和磷肥去年平均售價同比上漲83%和61%，在北美通脹飆升的背景下，公司能將成本上升很好地轉嫁給消費者，保持業績穩定上行；

3.標普500指數今年跌8.57%，該股逆勢上漲24.76%，能作為分散投資及對衝俄烏風險的標的。

• 俄烏均已暫停向歐美出口化肥 化肥生產商將持續受益

俄羅斯和白俄羅斯是全球第二大和第三大鉀肥生產國，僅次於加拿大。當地時間3月10日，俄羅斯工業部方面表示，該國決定將禁止向「不友好」國家出口化肥。而資料顯示，俄羅斯2020年俄羅斯生產鉀肥約1350萬噸，約佔全球鉀肥產量的20%，出口鉀肥約1084萬噸，約佔全球貿易量19%。疊加此前白俄羅斯鉀肥被禁止出口，全球合計約30%以上的鉀肥供應將受到影響。

另外在當地時間3月12日，烏克蘭糧食和農業政策部長羅曼.萊什琴科也表示，烏克蘭決定暫時禁止出口所有類型的化肥。

這意味着，全球化肥市場供給將大幅下滑，作為頭部的化肥生產商Nutrien面對供不應求，將享有更高的議價權。

• 全球第一大鉀肥、第三大氮肥生產商以及北美第二大磷肥生產商

根據公司年報，Nutrien去年營收為277.12億美元，同比增長33%；淨利潤為31.79億美元，同比增長593%。

Nutrien業務主要分為5個方面：零售(RetailOpeations)、鉀肥(Potash)、氮肥(Nitrogen)、磷肥(Phosphate)。

• 零售：

公司在美國、加拿大、澳大利亞和南美有2000多家店，銷售作物營養液、農藥、種子、農業設備等等，並提供農藝服務及解決方案。

該部門去年營收為177.34億美元，同比增長19.95%，佔總營收的64%；另外，部門去年税息折舊及攤銷前利潤(EBITDA，即未計利息、税項、折舊及攤銷前的利潤)12.22億美元，佔部門營收的10.87%。值得一提的是，儘管零售營收佔公司營收大頭，但真正的利潤貢獻者則「另有其人」。

全球谷物和油籽的庫存仍處於歷史低位，加上俄烏爭端讓糧食價格進一步上漲，美國和巴西的玉米、大豆價格處於高位，作物的利潤率遠高於10年平均水平，這將鼓勵農户加大種植，因此將繼續提振公司業績。

• 鉀肥：

Nutrien是全球第一大鉀肥生產商。公司在加拿大薩斯喀徹温省(加拿大的「產糧之籃」)37.9萬公頃土地上有鉀肥獨家開採權。六大生產商佔了全球鉀肥超過75%的產能，而光Nutrien鉀肥產能大約佔全球的21%。其在去年生產約1360萬噸，創歷史新高。

該部門去年營收為44.07億美元，同比增長75.37%，佔總營收的15.90%。EBITDA為27.27億美元，利潤率高達61.88%！(注：該部門簡直是暴利，營收不足零售的25%，EBITDA卻是后者的2倍有余！隨着全球化肥供應減少，公司議價能力可以進一步提升)

自2021年以來，公司鉀肥的淨銷售價一直節節攀升，帶動毛利潤上漲。整體來看，公司去年鉀肥的平均售價在296美元/噸，同比上漲77%，這帶動淨銷售額(部門營收-物流、分發成本)達到40.36億美元，同比增長88%。

在俄烏爭端加劇下，Nutrien於3月16日表示今年鉀肥產量將到達1500噸(較此前預計的多了100萬噸)。如果全球供應受到更嚴重的長期影響，公司有能力進一步提高產量，其在年報中指出還有400萬噸的可用鉀肥產能，能在有限的時間投入使用來滿足全球需求和供應中斷，同時還有500噸產能在建設中。這意味着，Nutrient今年最多能釋放的鉀肥產能在1800噸左右，而未來產能達到2300噸。

• 氮肥：

Nutrien是全球第三大氮肥生產商，公司氨的產能高達710萬噸，氨是尿素、硝酸銨、硝酸、液態氮肥、硫酸銨等等的關鍵原料。

公司可以將生產的氨、尿素和氮素溶液作為肥料出售給農業及工業客户，同時尿素也被用於飼料上；而硝酸和硝酸銨等溶液被出售給工業客户。

Nutrien去年銷售1072.5萬噸氮產品(其中氨291.9萬噸，尿素305.9萬噸，硝酸和硝酸銨等溶液474.7萬噸)。儘管其氮產品總產量較2020年總計減少2%，得益於平均售價同比增長83%，這帶動了淨銷售額同比增長79%。

值得注意的是，生產氨需要大量的天然氣，因此製作成本與天然氣價格高度正相關。當天然氣價格飆升(比如近段時間)，氨的生產成本也水漲船高，導致氮肥成本也增加，許多化肥廠因此就大砍產量或提價，Nutrien去年制氮的天然氣成本飆升95%，而Nutrien售價則上漲83%，略不及天然氣上漲幅度。

該部門去年營收為51.37億美元，同比增長60.53%，佔總營收的18.54%。EBITDA為22.86億美元，利潤率為44.5%(受天然氣價格影響，但利潤率也極為可觀，僅次於鉀肥)

公司預計今年氮產品銷量為1080萬噸-1130萬噸，由於能源價格飆升及地緣政治風險，全球尿素價格會在年初有所疲軟，而氨和硝酸鹽價格將繼續走強。

• 磷肥：

公司為北美第三大磷肥生產商，包括生產、銷售固體和液體磷酸鹽肥料、磷酸鹽飼料以及純化磷酸(用於飼料和工業產品)。

去年，Nutrient共出售261.9萬噸磷產品(其中181.4萬噸為磷肥，77.9萬噸為含磷飼料及工業產品)，同比減少6%；得益於平均售價同比增長61%，這帶動了淨銷售額同比增長51%。

該部門去年營收為20.46億美元，同比增長41.79%，佔總營收的7.38%。EBITDA為5.36億美元，利潤率為26.2%。

總結：

整體來看，Nutrien的業績取決於農產品消費需求及化肥價格走勢。全球經濟去年迎來大復甦，帶動了公司業績脈衝式上漲。而今年全球經濟將繼續走強，提振食品消費，同時疊加俄烏戰爭給化肥供給帶來深深的不確定性，化肥供不應求，價格繼續上行，這或提振公司業務。

俄羅斯和白俄羅斯是全球第二大和第三大鉀肥生產國，兩國暫停對外出口鉀肥勢讓供給端承壓，而Nutrien正好是全球第一大鉀肥生產商，還有大量閒置產能等待釋放。這意味着，Nutrien不僅能加大鉀肥產量，更是最大限度的提價(其鉀肥光去年平均售價同比上漲77%！)

另外，公司氮肥和磷肥去年平均售價同比上漲83%和61%，在北美通脹飆升的背景下，公司能將成本上升很好地轉嫁給消費者，保持業績穩定上行。

風險與挑戰：

1.全球經濟仍處於增長階段，但考慮到俄烏戰爭、美聯儲加息不確定性，若食品價格過於高企，或打壓居民日常消費，對公司業績會有一定衝擊；

2.天然氣價格繼續飆升對公司能否很好地將成本轉嫁給消費者存疑；

3.當前化肥價格已處於高位，若價格回落，將影響其盈利性；

4.在全球金融市場風聲鶴唳的背景下，該股還逆勢上漲近30%，這意味着投資者已經就通脹、俄烏前景進行部分定價，若局勢有所緩和，或導致該股表現不佳。

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