從中裕燃氣到中裕能源(03633)：錨定智慧能源，打開估值上行空間

碳中和「背景下，中裕能源(原「中裕燃氣03633」)迎來成立以來最大的變革。

1月24日，中裕能源披露公告表示，公司正式更名為「中裕能源控股有限公司」，英語名稱則由「Zhongyu Gas Holdings Limited」更改為「Zhongyu Energy Holdings Limited」。

公司董事會認為，本次更名反映了公司成為綜合能源服務商的抱負，符合公司當前經營策略和未來着重向智慧能源及可再生能源領域發展的戰略規劃，更能展現公司管理層對於將原有天然氣業務與智慧能源業務並行拓展的積極態度和對清潔能源市場發展前景的信心。

衆所周知，隨着「雙碳目標」的逐步推進，智慧能源行業發展迅速，甚至於不久后將邁進萬億市場規模——國內智慧能源行業市場規模已從2015年的6544.2億元增長到2019年的9413.2億元，預計至2024年市場規模為12011.2億元。

值此之際，中裕能源的轉型之舉也引起了外界的好奇：該公司將如何轉型?轉型帶來的上行空間又有多大?

多元化「發展基因」早已顯現

成立於2002年的中裕能源，目前是一家業務佈局立足全國的綜合能源服務商。

智通財經瞭解到，中裕能源成立於2002年，成立之時該公司還只是一家區域性城市燃氣銷售商，經過近20年「內生外延」發展，其已然發展成爲了一家集燃氣銷售、管道建設及接駁、壓縮天然氣/液化天然氣加氣站、增值服務(銷售燃氣具、設備及相關服務)、能源貿易(CNG、LNG、LPG)以及分佈式能源等多項業務為一體的全國性綜合能源服務商。

可以看到，從剛開始的區域性城燃公司演變成為一家佈局全國綜合能源服務商，中裕燃氣的多元化「基因」早已顯現。

在這其中，最為顯著的例子便是「一體三翼」戰略的推出。

2020年，中裕能源推出「一體三翼」戰略，即構建以城鎮燃氣為經營主體，增值業務與新零售、智慧能源、能源貿易為翼的戰略方針 。

拆分來看，在「一體三翼」發展戰略中，燃氣銷售是該公司的主體部分。據悉，這一主體業務所獲收入是建立在中裕能源多元化的客户結構基礎之上——截至2021年6月30日，中裕能源的客户機涵蓋住宅用户、工業及商業用户等多元結構，並於2021年6月30日累計數量分別達到4253102户、3329户及16299户。

鑑於上述業務基礎，期內，該公司的零售燃氣銷售額實現收入36.14億港元，同比大幅增長40.5%，為總營收貢獻了約62.1%的收入。

值得一提的是，「一體三翼」戰略的「三翼」——增值服務與新零售、智慧能源、能源貿易，這幾大業務亦共同構築了中裕能源多元化業務版圖。

就拿增值服務與新零售業務來説，該公司主要通過經營「中裕鳳凰」自有品牌為主的銷售燃氣具、壁掛爐、淨水器、燃氣壁掛爐等業務構建增值服務生態圈。與此同時，其還通過「中裕i家」這一新零售平臺，深入挖掘存量客户基礎業務之外的價值，比如通過燃氣費和接駁費的交付進一步利用該平臺接觸用户。此外，該公司還推出了零售子品牌「歐家」，用以拓展經營區域外省份市場，並與其他城燃公司戰略合作，提升產品市場滲透率。

增值服務及新零售業務亦為該公司業績提供新的增長動能：2021年上半年，該業務於實現收入為2.17億港元，若剔除壁掛爐受「煤改氣」項目影響銷售額下滑的因素，其增值服務錄得收入為1.52億港元，同比增長37.3%。

而結合最新財報表現來看，得益於多元化的業務版圖，中裕能源業績的增長趨勢還是較為明顯的：2021年上半年，該公司營業收入同比增長36.2%至58.25億港元，歸母淨利潤同比增長25.5%至6.44億港元。

鑑於上述多元化業務帶來的增長動能，似乎也就不難理解此次中裕能源向天然氣業務+智慧能源業務並行拓展轉型的意圖了。

據瞭解，目前，中裕能源的智慧能源業務仍在起步階段，因此公司計劃未來三年將會重點發展此業務，並已經成立子公司，在現有燃氣項目所在地，籌劃發展電源、電網、負荷、儲能等一體化綜合能源項目，例如屋頂分佈式光伏發電，目標成為一家綠色能源綜合能源服務商。

「天時」和「地利」優勢增強轉型確定性

如果説，上述的多元化「發展基因」是中裕能源轉型綜合能源服務商的「人和」優勢，那麼其從單純的城燃企業進階到綜合能源服務商還離不開「天時」和「地利」兩大優勢。

一是，「天時」方面,天然氣等清潔能源替代煤炭大勢所趨，進而可以促使公司業績穩定增長。

衆所周知，天然氣燃燒后無廢氣，與煤炭、石油等能源相比具有使用安全、熱值高、潔淨等優勢。鑑於這些優勢，利用天然氣替代煤炭發電已成為全球發展趨勢。再加上「十四五」規劃明確指出「推動能源清潔低碳安全高效利用，降低碳排放強度，制定2030前碳排放達峰行動方案」，及「碳中和」「碳達峰」兩碳目標漸行漸近，國內天然氣等清潔能源替代步伐進一步加速。

在這一背景下，我國天然氣的市場規模也增長迅速：據相關數據披露，我國天然氣消費量從2014年1869億方增長到2019年的3067億方，年複合增長率達10.4%，預計至2024年中國天然氣消費量將達到5237億方，年複合增長率達12%。

基於此可知，在天然氣等清潔能源替代煤炭大勢所趨的背景下，深耕天然氣業務並具有產業鏈一體化優勢的中裕降本增效的確定性也愈發明顯。

二是，「地利」方面，技術、資源等優勢賦能綜合能源領域業務，進一步打開中裕能源成長空間。

技術優勢方面，中裕能源依託「一體」燃氣業務，加強客户服務及強調民工商客户服務體系，以全過程、創新個性化服務贏得市場認可。同時在「三翼」業務上，進軍「互聯網+」與新零售市場，開闢在線化銷售;藉助國家「互聯網+」智慧能源有利政策，大力推進分佈式能源、智慧電網相關業務;以及採取產業鏈一體化戰略，積極應對國家管網公司成立后的市場變化，促進氣源保障與能源貿易。這些舉措的推進，為公司的發展積累了一定的技術優勢。

另外，資源優勢方面，隨着中裕能源業務的不斷延伸，該公司也已經成為業務佈局全國的綜合能源服務商——至2021年6月30日，中裕燃氣的城市管道業務已經遍佈河南、河北、江蘇、山東等13個天然氣需求旺盛的省份，同時擁有73個燃氣項目的特許經營權。

除此之外，中裕能源業務或還將具備一定的資金優勢。2021年10月份，該公司按前舊后新的方式，完成以每股5.80 港元發行1.88 億新股，增加總股本7.1%，募集總金額10.9 億元港幣，引入姚志勝先生成為戰略性股東，持股6.63%。引入新增戰略性股東之后，該公司也將藉助戰略性股東的資金力量進一步擴展公司的多元化業務。

目前，該公司計劃將智慧能源業務作為公司重點發展方向之一來推進，三重優勢加持之下，該公司有望進一步打開新來自智慧能源的增量空間。

既然業績增量空間已經具備較大的確定性，那麼中裕能源的估值又該如何演變呢?

要想回答這一問題，我們仍需要結合公司的成長性説起。

歐洲管理學大師查爾斯·漢迪曾在其著作《第二曲線》中指出，「任何一條增長曲線都會滑過拋物線的頂點(增長的極限)，持續增長的祕密是在第一條曲線消失之前開始一條新的S曲線。在這時，時間、資源和動力都足以使新曲線度過它起初的探索掙扎的過程。」

這也意味着，一家公司想要獲得源源不斷的的成長動力則必須要積極開拓新的增長曲線。而基於這一可持續的成長性，市場也很願意給予擁有多條增長曲線的企業更高估值。因此，於擁有多元化業務的中裕能源來説，其也具備了擁有更高估值的充分條件。

此前華盛證券發佈研究報告披露，基於中裕燃氣「一體三翼」的發展戰略，首次給予中裕燃氣「推薦」評級，目標價為9.1港元。對照其最新股價8港元的表現來看，該公司股價還有近15%的增長空間。需要注意的是，此覆蓋報告還是在中裕燃氣沒有公佈披露向以智慧能源為主的綜合能源服務商之前公佈的。

因此，疊加「第二曲線」帶來的增長意義，中裕能源的估值恐還具有一定的上行空間，市值或將不止於200億港元。