滴滴轉戰港股！持有者怎麼辦？一文速覽美股主動退市機制

編輯：FangYuan、OrlyWu

滴滴出行要回港上市了。

滴滴出行微博3日早間發佈消息稱，經認真研究，公司即日起啟動在紐交所退市的工作，並啟動在香港上市的準備工作。

值得注意的是，滴滴出行上市至今，僅5個月時間。

今年6月30日，滴滴在紐交所掛牌上市，股票代碼為 「DIDI」。此次IPO中，滴滴發行價定為14美元。截至本周四收盤，滴滴最新市值為376.1億美元。今日美股盤前，滴滴走高，一度漲逾13%，截至北京時間17:37，該股漲9.36%，股價報8.56美元。

是摘牌轉板而非私有化

那麼持有滴滴的投資者該怎麼辦？

據21世紀經濟報道記者瞭解，滴滴的退市不是私有化，而是為轉板而做的摘牌。

通常而言，在公司私有化情況下，控股股東會發布公告在一段特定時間內以特定價格回購市場上所有的流通股，從而使上市公司從交易所摘牌，變為私人公司。有券商分析人士向21世紀經濟報道記者表示，私有化收購通常是溢價收購，收購價會比股票市價至少高出10%。

以最近一個月的時間來看，滴滴股價穩定在8美元左右。這也意味着，如果在之后收購周期內滴滴股價穩定在該水平，即便溢價收購，其收購價也遠低於滴滴最初上市14美元的發行價。

此前7月滴滴傳出私有化消息后，其股價曾短時間內暴漲40%，衝高至12.42美元。如果滴滴確定是私有化退市，那麼股價還將有暴漲的可能。

但12月3日滴滴的公告，未提及「私有化」三個字。據記者瞭解，滴滴的退市，不是私有化，而是為香港上市做準備。

據瞭解，未來幾個月，滴滴分三步走：

• 第一步，啟動香港上市工作，這個必須事先獲得監管認可，從滴滴發佈公告的措辭看，應該已經獲得監管認可；
• 第二步，滴滴ADS從紐約證券交易所摘牌；
• 第三步，ADS持有人（投資者）根據未來公佈的方案將其ADS轉換為滴滴在香港上市的股票。

第一第二步前期同步進行，但時間上滴滴掛牌應快於摘牌，這樣才能讓滴滴ADS投資者無縫銜接。我們分析，最快明年一季度末完成。

接下來我們詳細介紹美國主動退市的具體方式和步驟。一般來説，主板的上市公司，從提出退市，到交易所停止交易，需要半年到一年的時間。

一、主動退市的兩種方式及其步驟

（1）摘牌轉板退市

美股上市公司可以選擇轉板主動退市，Switch Stock Exchange，特指在交易所之間互相轉換，而不包括轉板到OTC（屬於私有化退市后的去向）。當然，必須首先符合新交易所的上市規則和相關法規。

此類轉換過程相對簡單，上市公司首先向舊交易所寫一份書面通知表明其有意主動摘牌，併發布公告，然后向新交易所提供資料並申請上市，如果審覈通過，即可轉板。

（2）私有化主動退市

1、最直接的私有化退市方式：一步式合併

上市公司控股股東持有的公司的子公司，與上市公司直接合並；合併后，上市公司非關聯股東取得現金對價並被擠出（Squeeze-out），上市公司成為控股股東控制的私人公司，並退市。目前多數中概股公司私有化採用了一步式合併。

一步式合併的主要流程如下：

1. 控股股東以及PE向上市公司提出合併方案，提議由控股股東持有的控股公司下屬合併實與上市公司合併；控股公司以一定的價格收購所有非關聯股東持有的股份。不同意合併的公眾股東將有權申請評估，按評估價格向控股公司出讓其所持上市公司股份。
2. 上市公司發佈6K/8K 表格，宣佈收到合併方案。
3. 上市公司董事會成立由非關聯董事組成的特別委員會，研究合併方案。特別委員會聘請律師和財務顧問協助特別委員會研究合併方案。
4. 上市公司與收購方簽訂合併協議。
5. 上市公司及收購方發佈附表13D（關於上市公司收購的披露表格），披露收購方案。
6. 合併相關各方發佈附表13E－3（關於上市公司私有化的披露表格），詳細披露合併方案。
7. 上市公司向SEC 報送股東投票説明書，接受審查。
8. 上市公司召開股東大會審議並通過合併方案及相關文件。
9. 上市公司發佈表格6K/8K，宣佈完成合並。
10. 上市公司發佈由交易所出具的表格25，宣佈從交易所退市。
11. 上市公司發佈表格15B，宣佈終止註冊和報告義務，完成退市和私有化。

優缺點：

一步式合併的缺點是，會延長私有化完成時間，因投票説明書在向股東發出之前須經過美國證監會審查。

2、 兩步式合併

第一步，控股股東控制的收購方向上市公司發出收購要約，目標為收購上市公司特定比例（通常為90%）以上的股份。

第二步，若收購方獲得上市公司90%以上的股份，上市公司董事會、股東會不需要採取任何行動，合併實體自動與上市公司合併。若達不到90%，則需要由上市公司股東大會投票表決合併事宜，即所謂長式合併（Long-form Merger）。

優缺點：

優點：有關要約收購的文件在向股東發出之前不需要美國證監會審查，因此，若收購方能夠獲得達到短式合併比例要求的股份，兩步式合併完成的速度通常比一步式合併快。

缺點：若收購方在第一步收購中無法獲得90%以上的股份，后續則需要走一步式合併的程序，私有化的時間反而會拉長。

3、 縮股（Reverse Stock Split）

即按一定比例（例如縮股比例為20,000：1）減少上市公司的股份數至公眾公司的標準以下，以便將上市公司轉變為非上市公司，實踐當中很少採用。

二、私有化主動退市過程中的訴訟和中小投資者保護

私有化主動退市過程受制於兩個不同的審查標準，即「完全公平標準」，其要求目標公司的董事會證明交易公平，以及交易的本質對股東是公平的；以及「商業判斷標準」，即假定由於交易各方對公司具有忠誠義務，則其行為均滿足公司的最佳利益。

就目前已經完成及正在進行私有化的公司的情況看，私有化過程中不可避免地會出現集體訴訟。為降低訴訟的繁瑣程度，對於股東做出是否同意私有化方案的決定很可能有實質性影響的重要信息，公司及其董事應充分、公平地披露。

對於小股東來説，如果其認為私有化交易損害了自身利益，一般可以採取的救濟方式有禁令救濟和評估權救濟。

• 禁令救濟，是指股東需證明其利益受損且不會很容易就得到補救，並且損害賠償是不足夠的補救措施。在這種情況下，如果法院支持原告的訴訟請求，就會頒佈禁止令阻止私有化交易繼續進行；
• 而評估權救濟，是指小股東有權要求法院對其持有的股份的公允價值做出評估。

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參考：

中國證監會-各國退市的整體情況和美國主動退市實踐介紹

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