eBay：市場謹慎

eBay最近公佈了第三季度業績，其業績高於共識，但自報告發布以來，股價已下跌超過9%。

該公司的核心市場細分市場GMV增長放緩，收入停滯不前。

展望未來，我們相信該公司將面臨來自專業市場的日益激烈的競爭。

儘管如此，該公司的估值與行業領先同行相似--我們相信投資者可以在其他地方找到更好的回報。

eBay（EBAY）是全球最大的電子商務市場之一，年商品總額超過1000億美元。該公司的成就令人印象深刻。

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就在上周，該公司報告了第三季度業績，高於共識預期。消息發佈后，由於激進投資者繼續向該公司施壓，要求其分拆StubHub和Classifieds業務，股價下跌。

展望未來，我們相信eBay在競爭日益激烈的電子商務環境中很脆弱。儘管該公司擁有強大的網絡效應，但新的專業市場的興起有可能削弱這一點。在估值與表現較好的同行一致的情況下，我們相信長期投資者可以在其他地方找到更好的回報。

當eBay在20世紀90年代初誕生時，該公司是最早的電子商務市場之一。這種率先進入市場的優勢使該公司能夠創造出強大的網絡效應。賣家費用補貼進一步幫助了這一點。就像滾雪球一樣，該公司發展到了相當大的規模和價值。2018年，eBay在電子商務中的份額超過了蘋果（AAPL）、沃爾瑪（WMT）和好市多（COST）等零售巨頭。

從那時起，該公司憑藉其強大的網絡效應，已成為電子商務領域的重要參與者。隨着企業對消費者和消費者對消費者交易的發生，eBay市場上的商品廣泛服務於許多不同的垂直行業。

然而近年來，我們看到許多專業市場的崛起。這些新的專業市場本身已發展到相當大的規模，併爲特定的垂直行業提供服務。專業市場的一個例子是CarGurus（CARG），它同時提供B2C和C2C產品。

這些新的專業市場將通過為小眾市場提供一套更定製的解決方案來打破eBay廣泛的市場。在未來幾年，我們繼續期待新進入者的出現，並認為這對eBay的核心市場產品構成風險。

第三季度12個月收入落后，為109億美元，同比持平。總商品交易量同比下降約2%，市場GMV也同比下降2%。市場上的TTM活躍買家繼續以4%的年增長率穩步增長，交易率連續增長30個基點，年增長50個基點。

市場GMV佔總GMV的約94%。市場收入（交易和MS & O）佔收入的近80%。展望未來，我們認為該細分市場最容易受到新的專業市場的影響，這些市場可能會削弱公司的網絡效應並對交易量產生不利影響。

StubHub的GMV增長同比持平。StubHub交易接受率同比提高10個基點，環比提高150個基點。最近，激進投資者一直在推動eBay分拆StubHub。第三季度，StubHub收入佔總收入的約11%。

本季度毛利率繼續下滑，達到~ 77.2%，同比下降50個基點。在運營方面，該公司將超過30%的收入用於銷售和營銷。從長遠來看，如果新的垂直市場真正起飛，我們不會感到驚訝地看到eBay增加S & M支出以留住活躍買家，這可能會對利潤率構成風險。

從自由現金流來看，該公司利潤豐厚。運營現金流利潤率約為38%。鑑於資本支出較低，該公司能夠帶來強勁的自由現金流利潤率。然而，我們認為這是一把雙刃劍--它使eBay在面對財力雄厚的競爭對手時處於弱勢地位。除了他們的網絡效應，我們看到eBay處於脆弱的狀態。

當將eBay與其他市場進行比較時，該公司的估值與同行平均值約3.8倍EV/銷售額一致。像Etsy（ETSY）和CarGurus（CARG）這樣的市場，由於其高增長率，其交易價格高達數倍，而像Amazon.com（AMZN）這樣的行業領導者的交易價格低於4倍的EV/銷售額。

當像亞馬遜這樣的行業領先公司與eBay進行交易時，eBay的GMV增長率已經下降，並且在未來幾年面臨相當大的競爭，我們對該公司的估值持懷疑態度。考慮到這一點，我們相信長期投資者可以在其他地方找到更好的回報。

我/我們沒有持有上述任何股票的頭寸，也沒有計劃在未來72小時內啟動任何頭寸。

這篇文章是我自己寫的，它表達了我自己的觀點。我沒有因此獲得補償（Seeking Alpha除外）。我與本文中提及其股票的任何公司都沒有業務關係。