為什麼TAL教育以極高的折扣價格出售給新東方？

自2021年中國對K-12課外輔導行業進行監管改革后，該行業的80%業務被取消，TAL教育集團（紐約證券交易所代碼：TAL）面臨着巨大的挑戰。在此之前，該公司的淨利潤和營收一直保持兩位數的增長，儘管它與長期競爭對手新東方教育集團（紐約證券交易所代碼：EDU）（香港股票代碼：9901.HK）面臨着來自一系列激進初創企業的激烈競爭。 到了2025年2月28日結束的財年，TAL首次實現了盈利，為2026年2月前實現了5.3億美元的盈利。但截至8月31日的最新季度，公司的利潤轉為虧損，虧損達4740萬美元，而去年同期則實現了1.241億美元的盈利。根據該公司上周發佈的最新財務報告，這一轉折似乎讓人對TAL的復甦產生懷疑。不過，仔細分析后發現，利潤下降是由於某些投資項目的公允價值發生了變化——這與上一季度公司實現顯著盈利的原因相同。只是這一次，公允價值的變動是負面的，而上一季度則是正面的增長。 在最近一個財年中，TAL在其他收入項目中出現了1.897億美元的損失，而在上一個財年中，該項目卻實現了4.052億美元的利潤。在公佈最新業績后的財報會議上，副財務長傑克遜·丁表示，TAL仍然擁有「包括多種投資產品在內的投資組合」，並補充説「某些投資的公允價值有所下降」。 第二天，TAL的股價下跌了近3%，不過在之后的幾天內又恢復了大部分損失，這表明投資者並沒有因為這一突然的虧損而過於擔憂。過去兩個季度中，公允價值的變化可能與TAL在2025年6月收購了破產的Epic! Creations有關。Epic! Creations是一家位於加利福尼亞州的數字訂閲式學習平臺和圖書館平臺。 Epic! Creations在2021年被教育技術公司Byju以5億美元收購后陷入了破產程序。如果Epic! Creations確實導致了TAL的虧損，那麼第二季度的下滑可能只是一次性的現象，類似於上一季度的大幅盈利。 除了那些神祕的公允價值變化之外，TAL最新的季度報告中還有一些好消息。其季度收入同比增長了15.5%，達到9.946億美元，而經營收入則增長了145.4%，達到2.359億美元，毛利率則提高了2.8個百分點，達到了59.8%。 TAL有兩個主要收入來源。其中較大的一個來源是學習服務，該公司在中國的602個學習中心擁有1800名教師，在2026財年創造了19億美元的收入。這些服務提供了專業課程，佔其總收入的約三分之二。另一個來源是學習解決方案，包括學習設備和課程內容，在2026財年創造了10億美元的收入，佔其余三分之一。去年，學習服務的收入增長了27%，而課程內容則增長了48%。 TAL在其最新報告中沒有詳細説明這兩個領域的具體數據，不過總裁兼財務長彭壯莊表示，豐富課程的保留率超過了80%，而激烈的競爭則「影響了」了學習設備業務的業績。 最近一個季度15.5%的收入增長幅度僅為2026財年全年33.7%增長幅度的一半左右。不過，由於公司對其兩個主要業務領域沒有提供更多細節，因此很難預測今年剩余時間的走勢。不過，有一點很清楚的是，中國的私立教育行業在五年前經歷了慘重的打擊后，現在已經恢復了元氣。根據同花順的數據，在19家國內教育公司中，有12家在2023年至2025年期間實現了「持續收入增長」。TAL並未被納入這一行列，因為其營收在2023財年大幅下降，減少了76.8%。

TAL和新東方是中國在該領域最資深的兩家公司，它們採用了不同的策略來生存下來。但這兩家公司的恢復能力都表明，中國私立教育行業的優勢仍然非常明顯，因為中國社會一直很重視教育作為提升社會地位的重要工具。

上周，新東方也發佈了其截至8月的第一個季度的業績報告。其營收增長了23.1%，達到18.7億美元，淨利潤則增加了13.5%，達到2.732億美元。在打擊措施之后，該公司採用了一種新的策略，通過利用教師來推廣新的電子商務網絡，從而重組了原來的在線教育部門，該部門現在被稱為East Buy（1797.HK）。這個業務現在已經完全脱離教育領域，成爲了一家純粹的電子商務公司，儘管它仍然被計入新東方的財務報告中。

East Buy的增長對新東方的近期業績起到了重要作用。該部門將其自有品牌產品數量增加到了1000個，並開設了四家線下體驗店，具備即時零售功能。

不過，快速發展的電子商務業務的利潤率低於新東方傳統的教育業務。新東方的傳統教育業務在中國60個城市提供非學術性輔導服務，仍然是其業務的核心，在2026財年，該業務的收入達到了40億美元，佔其總收入的70.8%。在新東方的財報發佈當天，其股價下跌了12%，這可能是由於利潤率從上一年的20.4%下降到了20.0%，據首席財務官Stephen Yang Zhihui表示，這是由於兩家業務的規模都有所擴大。

分析師認為，該行業在2021年遭受重創后，現在已經重新站穩了腳跟。有15位分析師預計，TAL在本財年的營收將增長18%，達到35.5億美元。雅虎財經調查的20位分析師中，除了兩位外，其余人都給予了TAL「買入」或「強買入」的評級。目前，TAL的市盈率約為7.6倍。

這僅僅是新東方15.7倍的市盈率的一半而已，而新東方的分析師評價同樣很高。這表明投資者對TAL的復甦能力不如新東方那麼有信心。他們也可能擔心TAL在管理Epic收購項目方面的能力，因為過去兩個季度中，TAL的財務狀況出現了很大的波動。

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圖片來源：Bamboo Works

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