以價換量拿下市佔率第二，正雅齒科毛利率跑輸同梯隊，重營銷輕研發標籤難撕

證券之星 劉鳳茹

浙江正雅齒科股份有限公司(以下簡稱「正雅齒科」)正在衝刺創業板。招股書顯示，2025年正雅齒科以28.26%的案例數市佔率反超愛齊科技，位居行業第二。但市佔率躍升的背后，藏着幾處不容忽視的隱憂。

證券之星注意到，正雅齒科報告期內(2023-2025年)營收規模持續攀升，但主要產品均價三年全線下滑，毛利率在頭部陣營中墊底。9.01億元募資計劃中，營銷推廣擬投入2.83億元，是研發中心升級建設項目的2.32倍；與三年花掉2.41億元的廣告及市場推廣費相比，研發投入略顯遜色，且研發費用率持續走低，「重營銷輕研發」的標籤難以撕下。此外，核心產品GS系列貢獻近兩成營收，其技術來自與沈剛團隊的合作研發；另有一宗千萬元專利訴訟尚未開庭。市佔率第二的光環之下，正雅齒科的經營基本面與競爭壁壘值得審視。

主要產品均價全線下滑，毛利率墊底頭部陣營

正雅齒科成立於2010年，主要從事隱形正畸矯治器產品及相關技術服務的研發、生產和銷售，主要產品為經典版、悦享版、GS 系列、兒童及青少年系列等產品產系。根據標點信息研究報告，2025年時代天使、正雅齒科、愛齊科技三家企業的案例數市佔率合計超過90%，其中正雅齒科以28.26%反超愛齊科技，躋身行業第二。

但市場份額躍升，代價是價格體系的持續下探。招股書顯示，正雅齒科主要產品的平均銷售單價全線下滑：經典版從2023年的34.53元/個降至2025年的32.36元/個，悦享版從28.88/個元降至24.4元/個，兒童及青少年系列從37.98元/個降至34.77元/個，GS系列從50.03元/個降至45.48元/個。正雅齒科對此的解釋是「為提升市場份額、參與市場競爭，公司對產品價格進行了合理調整」。換言之，爲了從競爭對手口中搶食，正雅齒科選擇了一條薄利多銷的路徑。

低價策略確實換來了營收增長。招股書顯示，2023-2025年，正雅齒科的營業收入從6.48億元增長至9.38億元，扣非后淨利潤從-1446.07萬元躍升至1.02億元，2025年首次突破億元關口，毛利率從52.67%提升至55.34%。公司在招股書中將這一改善歸因於規模效應凸顯、自產膜片使用的外購原料採購單價下降以及製造技術工藝升級，使得各主要產系產品單位成本整體呈下降趨勢。規模效應和自產膜片帶來的成本下降，確實對衝了降價的影響。

然而，橫向對比之下，正雅齒科的盈利能力仍存在明顯短板，其毛利率水平顯著低於時代天使和愛齊科技60%以上的水平，報告期內同樣低於行業均值。分析認為，低價策略是一把雙刃劍：它幫助正雅齒科在市場競爭中打開通道，但也讓公司在利潤分配中處於相對弱勢的位置。

證券之星注意到，目前，由部分省份聯盟組織的口腔正畸耗材集中帶量採購已將隱形矯治器納入試點範圍。正雅齒科在招股書中提到，鑑於隱形矯治產品具有高度定製化、強醫療技術服務屬性及顯著品牌與技術差異化的特點，其集採規則與傳統標準化耗材存在本質區別，且當前產品主要市場集中於民營口腔醫療機構。現行以公立醫療機構為主要對象的聯盟集採，對行業整體格局的影響相對可控。

分析認為，民營市場的定價不可能長期獨立於公立體系的比價壓力。當「以價換量」的空間被逐步壓縮，除了便宜還能靠什麼留住客户？這是正雅齒科需直面的核心問題。

三年廣告及市場費是研發的1.4倍，研發費用率持續走低

招股書顯示，正雅齒科此次擬募資9.01億元，投向具體包括定製式隱形正畸矯治器擴建項目、研發中心升級建設項目、營銷推廣建設項目及補充流動資金，分別投入約3.96億元、1.22億元、2.83億元、1億元。

從分配上來看，除了產能擴建外，營銷推廣也是重中之重，該項目具體資金用途包括開展大規模學術推廣與品牌建設活動、舉辦國際學術峰會、行業展會及多維度的媒體廣告投放。其中品牌推廣相關費用約2.3億元，佔該項目總投入的七成以上。

營銷推廣擬投入金額是研發中心升級建設項目的2.32倍，「重營銷」的募資結構瞭然，而這種策略也貫穿了正雅齒科整個報告期。2023-2025年，正雅齒科的銷售費用分別為2.07億元、2.47億元、2.47億元，其中廣告及市場推廣費分別為7074.92萬元、8270.26萬元、8738.44萬元，呈逐年上升趨勢，三年廣告及市場推廣費合計約2.41億元。同期，公司研發費用分別為5850.47萬元、5304.07萬元、5725.26萬元，三年合計1.69億元。三年間花在廣告上的錢是研發投入的1.4倍。

招股書披露，廣告及市場推廣費用主要由向航空公司支付的廣告費及向迪士尼支付的IP許可提成費構成。一方面，通過航空公司廣告精準觸達中高收入人群；另一方面，與迪士尼達成官方IP授權合作，在面向兒童及青少年群體的矯治產品中推出迪士尼授權產品系列。這些營銷動作塑造了品牌，但也擠壓了正雅齒科的利潤空間。

證券之星注意到，研發投入強度的持續下滑，是這一策略的另一面：正雅齒科的研發費用率從2023年的9.03%降至2024年的6.75%，再降至2025年的6.1%，三年下降近3個百分點，同期研發人員數量從198人縮減至163人，研發人員佔比從10.27%降至7.87%。2023年正雅齒科的研發費用率尚高於同行業可比公司均值1.65個百分點，到2025年已低於行業均值0.88個百分點。

正雅齒科對這一趨勢的解釋是「核心技術的成功轉化帶動主營業務收入快速放量，規模攤薄效應顯著」。這一解釋在邏輯上成立，但也讓市場追問：當研發投入強度持續收縮、營銷支出不斷膨脹時，正雅齒科究竟是靠技術領先，還是廣告投得多？

部分核心技術依靠合作研發，千萬元訴訟懸而未決

截至2025年末，正雅齒科擁有境內外授權專利763項，其中發明專利193項，位居國內同行前列。這些數字固然亮眼，但招股書同樣披露了一個事實，即公司部分核心的「口腔臨牀技術」來自合作研發。

以GS系列為例，在理論層面，正雅齒科引入沈剛提出的「沈剛錯頜畸形診斷分類體系」及「頜位重建理論」；在產品層面，與沈剛教授團隊合作研發「正雅GS系列」創新裝置與技術，形成針對突面、凹面、 偏頜及直面四類錯頜畸形的矯治裝置及臨牀技術方案。2025年，GS系列的營收為1.8億元，佔到公司營收的19.73%。

據瞭解，雙方約定了對應的付費分成機制。正雅齒科就GS系列及相關產品向沈剛控制的企業博善匯、舒錦康支付技術服務費，使用S8、S9、S10裝置的內貿六要素版按收入8%收取，其余部分產系按4%收取。除合作分成機制外，公司還對沈剛團隊設置了股權激勵安排。

技術來源的外部依賴，是正雅齒科在覈心競爭壁壘上繞不開的話題。正雅齒科在問詢回覆中表示，公司「自主掌握數字化病例設計、算法模型、軟件平臺、膜片材料和智能製造等關鍵環節」，合作研發「不影響技術體系的自主可控」。

證券之星注意到，正雅齒科一宗千萬級的知識產權糾紛懸而未決，也受到極高關注。招股書顯示，2026年5月27日，杭州舒雅齊醫學科技有限公司(以下簡稱「杭州舒雅齊」)向北京知識產權法院提起訴訟，將正雅齒科及其三家子公司列為被告，主張其侵犯涉案專利權，要求連帶賠償經濟損失1000萬元及維權合理開支。截至招股書籤署日，該案尚處於起訴答辯初始階段，尚未開庭審理。

正雅齒科在招股書中解釋，經工商信息覈查，原告杭州舒雅齊成立於2025年4月30日，晚於其起訴狀中所述協議簽署時間(2015年3月25日)，其訴訟主體資格存在瑕疵，且涉案專利已於2024年10月24日保護期屆滿，不再受專利法保護，因此不影響相關產品的持續生產及使用。但公司同時坦言，司法程序的最終裁判結果仍存在一定不確定性，若敗訴將面臨支付 經濟賠償及維權費用的風險，從而對當期經營業績產生不利影響。(本文首發證券之星，作者|劉鳳茹)