洞察--激進投資者如何將豐田收購變成戰場

埃利奧特反對豐田收購TICO，聲稱估值過低

豐田捍衞報價，引用本質價值和公平性

結果可能為日本交易開創先例

作者：Maki Shiraki、Daniel Leussink、David Dolan和Anton Bridge

路透東京1月29日電-豐田將旗下子公司私有化的計劃起初看起來並不起眼.相反，對豐田工業（Toyota Industries，簡稱TICO）的收購引發了一場爭奪戰，一方是要求高價的維權投資者，另一方是重視利益相關者和諧而非股東回報的日本企業文化。

本月，豐田將其出價提高了15%，至278億美元左右，但未能平息抗議。Elliott Investment Management表示，修訂后的每股18，800日元報價將TICO 6201.T低估了近40%，作為一個獨立實體，其估值可能會更高。

美國-持有TICO 6.7%股份的激進基金攻擊此次收購不透明，並表示其不符合基本治理標準。自6月份豐田宣佈每股16,300日元的初始報價以來，埃利奧特一直在帶頭提出更高的價格。

這場僵局使保羅·辛格的基金與全球最大的汽車製造商及其董事長豐田章男（Akio Toyoda）陷入了對立。這位豐田創始人69歲的孫子對這一結果有着個人的利害關係：他將投資約650萬美元，將其持有的TICO股份從0.05%提高到0.5%，並加強對叉車，發動機和RAV4 SUV製造商的控制。

這一抵制可能會顛覆豐田重組關鍵子公司的計劃。埃利奧特敦促投資者不要接受收購價，認為TICO的價值將更加獨立--這一策略可能會迫使豐田支付更多費用，或者徹底扼殺這筆交易。

這篇關於例行收購如何演變成一場企業鬥爭的描述基於監管文件和對二十多人（包括投資者和豐田集團高管）的採訪。它展示了該交易如何成為日本交易的測試案例，以及「三保好」原則（將利益置於所有利益相關者和社會的利益放在一起）是否能夠承受股東活動人士的壓力。

研究公司Codrington Japan的首席執行官斯蒂芬·Codrington表示：「多年來，豐田往往會惹惱投資者，因為它並不真正關心股東。」

豐田否認這一觀點。一位代表表示，該集團認為股東很重要，他們的支持對增長至關重要。該汽車製造商首席風險官山本正博在接受路透社採訪時表示，將與股東的談判描述為對抗性是不正確的。

主導此次收購的房地產部門豐田不動產（Toyota Fudosan）的一位代表本周為這一出價辯護，稱這反映了TICO的內在價值，並代表了對歷史市場價格的溢價。

TICO的一位代表表示，已採取措施確保投標透明，包括諮詢外部董事和獨立公司，並收到了三份公平意見。

埃利奧特發言人拒絕迴應路透社的書面問題發表評論。

「説話聲音最大的人」

TICO成立於1926年，原名豐田自動織機廠，后來又增加了一個汽車部門，並於1937年分拆為豐田汽車7203.T。豐田表示，隨着該集團轉向互聯汽車和先進軟件，希望將TICO私有化，以減輕短期利潤目標的負擔。

交易宣佈后，TICO股價接近發行價，這表明豐田對成功充滿信心。

但兩名知情人士表示，海外投資者對不透明的財務披露和對少數股東的惡劣待遇感到震驚，他們在夏天向東京證券交易所（PSE）抱怨稱，該交易違背了其改善治理的努力。

其中一位人士表示，東京證券交易所從未經歷過投資者如此「憤怒」。該交易所拒絕對這些投訴發表評論，此前尚未報道過這些投訴。

9月，由於投資者押注豐田將提高價格，TICO股價開始走高。當埃利奧特去年11月披露其股份時，這種信念加深了。

儘管如此，豐田高管沒有任何讓步的跡象。

據兩名人士稱，在投資者投訴后，豐田不動產董事健太告訴其他高管，提高價格以安撫一些股東將開創一個危險的先例。這些人士表示，孔認為，這樣的舉動相當於「聲音最大的人獲勝」，這是不公平的獎勵一些利益相關者，因為他們製造了大驚小怪。

同時也是該汽車製造商首席財務官的孔在接受採訪時告訴路透社，他不記得使用過這個表達。他説，該組織「小心翼翼地確保我們不會不公平地優先考慮任何人」。

隨着TICO股價持續上漲，活躍的市場也提高了其在其他豐田公司的交叉持股價值，投資者表示，這使得收購價看起來不那麼有吸引力。

持有TICO股份的倫敦斯隆羅賓遜投資管理公司聯合創始人休·斯隆（Hugh Sloane）表示：「他們曾試圖低價收購豐田工業，現在他們不得不面臨豐田工業所持交叉持股的牛市。」他説，他不打算投標自己的股份。

一份監管文件顯示，12月中旬，TICO高管寫信給豐田Fudosan，敦促其提高報價，理由是股價上漲。

文件顯示，豐田不動產最終以18，800日元達成和解，TICO接受了這一決定。TICO股價周三收於19，585日元。

治理審查

TICO交易的另一個理由是解除其在其他豐田公司的持股，並使集團更好地與旨在提高股東價值的東京證券交易所治理變化保持一致。然而，這種強烈反對已經掩蓋了之前針對豐田的治理投訴。

今年8月，亞洲公司治理協會倡導組織在一封致TICO和豐田的信中表達了對此次收購的擔憂，該信由大約二十幾名投資者簽署。他們列舉了財務披露不充分的理由，並表示豐田集團公司不應被列為少數股東，因為這降低了豐田達成交易所需的投票門檻。

豐田Fudosan代表表示，集團公司是獨立的上市公司，自己做出決定。TICO本月公佈了更多財務細節。

並非所有人都認為日本優先考慮股東的努力完全是積極的。日本的製造實力面臨被美國侵蝕的風險-加州大學聖地亞哥分校日本商業教授烏爾里克·沙德（Ulrike Schaede）表示，這是一種「短期主義和金融化」，即季度收益優先於長期投資。

豐田集團一家公司的一位高管表示，那些抱怨價格的人追求的是快速回報，這與日本公司通常採取的長期觀點不一致。

一位熟悉埃利奧特想法的人士表示，該基金在處理這筆交易時注重企業價值，並引起了其他投資者的共鳴。

豐田代表表示，該集團認識到投資者可能有不同的投資視野。

一位人士表示，豐田集團內部對埃利奧特有一種「擔憂」，並補充説，該汽車製造商預計該基金上個月不會開始增持股份。

兩名人士稱，埃利奧特成為TICO股東一年多了。該公司於11月首次確認持有3.3%的股份，此后已翻倍。

在當月的一份文件中，該激進基金表示可能會將其持股比例增加至20%或更多。

（Shiraki、Daniel Leussink、David Dolan和Anton Bridge報道; Miho Uraka、Sam Nussey和Makiko Yamazaki補充報道; David Crawshaw編輯。）

（（david. thomsonreuters.com;））