突破觀點-CVC為更可信的增長故事付費

作者是路透社Breakingviews專欄作家。所表達的意見是他自己的。

利亞姆·普勞德

倫敦1月26日（路透社Breakingviews）--私募股權公司專注於為公開市場投資者打造故事聽起來可能違反直覺。然而，這是CVC Capital Partners周一宣佈以高達16億美元收購美國信貸機構Marathon Asset Management的一種思考方式。

CVC的傳統和主要權力中心位於倫敦，自2024年4月在阿姆斯特丹上市以來，它可能還沒有出現它想要的股市故事。以美元計算，其股價相對於首日交易結束時大致持平。歐洲競爭對手EQT EQTab.ST同期上漲49%，而Blackstone GX.N上漲23%。根據Visible Alpha數據，CVC的股價也比這兩家同行有很大的折扣--約為2027年盈利的13倍，而其他同行的股價則為十幾倍。

一個問題是，對CVC增長的預期已經停滯。LSEG數據顯示，2025年分析師對12個月每股預期收益的平均預測有所下降，而競爭對手的同等數據則有所上升。首席執行官羅布·盧卡斯（Rob Lucas）和彼得·拉特蘭（Peter Rutland）作為總裁似乎是該集團的崛起力量，他們似乎專注於通過投資專門針對富人和保險公司的產品來提振勢頭--黑石集團和其他估值較高的集團在這些活躍的領域取得了長足的進步。

馬拉松交易在這兩方面都有所幫助。收購布魯斯·理查茲（Bruce Richards）經營的這家商店使CVC在資產貸款等熱門業務中佔有一席之地，這與保險資金非常契合，而且考慮到最近宣佈與AIG的合作伙伴關係，這是及時的。這也使CVC現有的私人信貸業務不那麼歐洲化，可以説擴大了其吸引力。

更棘手的問題是盧卡斯和拉特蘭是否為這些福利支付了過高的費用。這是一個特別相關的問題，因為信貸界精明的內部人士，例如HPS Investment Partners和Howard Marks的Oaktree Capital Management，一直在出售給貝萊德BLK.N和布魯克菲爾德等更大的野獸。他們是否知道一些買家不知道的事情？Blue Owl最近的問題、上市私人信貸基金的估值折扣，以及貝萊德私人債務基金周五可能大幅減記19%，加劇了人們的不安感。

盧卡斯和拉特蘭似乎並沒有考慮到信貸領域正在醖釀的任何痛苦。根據瑞銀分析師根據CVC披露的數據進行的計算，Marathon在2027年可能產生約6500萬美元的EBITDA。使用該交易下可能出現的絕對最高支出（包括所有收益）為16億美元，這意味着高達25倍的倍數。相比之下，Visible Alpha數據顯示，Blackstone和EQT的股價分別為2027年EBITDA的11倍和15倍。

誠然，在剔除4億美元或有收益付款后，CVC與馬拉松的交易倍數縮小至18倍，在剔除總體交易價格中一些基於績效的元素后，CVC與馬拉松的交易倍數縮小至15倍。此外，理查茲正在持有大量股票，而不僅僅是套現。再加上CVC迫切需要讓增長故事重回正軌，這幾乎證明了這筆昂貴的交易是合理的。

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背景新聞

CVC Capital Partners 1月26日表示，已同意以12億美元（包括潛在的未來收益付款）收購馬拉松資產管理公司（Marathon Asset Management）。

截至格林尼治標準時間1月26日0930，CVC在阿姆斯特丹上市的股價下跌1.7%，而其主要地區上市競爭對手EQT下跌2.2%。

自首次公開募股以來，以美元計算，CVC的股價一直落后於競爭對手https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/akpejlbnxvr/chart.png

CVC的本益倍數落后於許多上市競爭對手https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/lbvgmxkravq/chart.png

（George Hay編輯; Streisand Neto製作）

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