愛美客深陷「內憂外患」：核心產品遭圍剿，併購標的遇仲裁且面臨16億元索賠

證券之星 劉鳳茹

「醫美茅」愛美客(300896.SZ)的增長神話正在破滅。繼2024年營利增速降至個位數后，今年上半年愛美客出現「不增收也不增利」的局面：其中營收降超兩成，歸母淨利潤下滑近三成。第二季度歸母淨利潤暴降41.75%，業績「失速」態勢在季度間持續惡化。

證券之星注意到，隨着醫美廠商的大量湧入，行業進入充分競爭階段。隨着華熙生物等對手入場，愛美客王牌產品「嗨體」的壟斷格局被打破，收入、毛利率雙向受到擠壓；以「濡白天使」為代表的凝膠類注射產品也出現負增長。

為突破瓶頸，愛美客斥巨資收購韓國的REGEN公司，劍指「童顏針」生意。然而，REGEN公司單方面解除協議捲入高達16億元的代理權仲裁糾紛。更為重要的是，高額利潤的誘惑下，「童顏針」市場競爭已趨於白熱化。深陷內憂外患的愛美客，面臨重回增長軌道的難題。

單季度業績降幅擴大

據瞭解，愛美客於2020年9月28日上市，是一家從事生物醫用材料及生物醫藥產品研發與轉化的企業。據愛美客介紹，其已成功實現基於透明質酸鈉的系列皮膚填充劑、基於聚乳酸的皮膚填充劑以及基於聚對二氧環己酮面部埋植線的產業化，同時正在開展重組蛋白和多肽等生物醫藥產品的開發。目前，愛美客主要產品為Ⅲ類醫療器械，應用於醫療美容行業。

曾被市場稱為「醫美茅」的愛美客，承載投資者對業績高增的期待。翻看上市前幾年財報，愛美客業績還是不錯的：營收從2020年的7.1億元增至2023年28.69億元，歸母淨利潤從4.4億元攀升至18.58億元。數據顯示，2020年-2023年，愛美客的營收增速分別為27.18%、104.31%、33.91%、47.99%；歸母淨利潤增速分別為43.93%、117.85%、31.9%、47.08%。

這樣的「高增長」未延續到2024年，愛美客2024年營收、歸母淨利潤分別為30.26億元、19.58億元，增速分別驟降至5.45%、5.33%。

今年上半年，愛美客業績「失速」：營收同比下降21.59%至12.99億元；歸母淨利潤7.89億元，同比下降29.57%；扣非后淨利潤7.22億元，同比下降33.7%。這也是愛美客上市之后，首次中期業績出現營利雙降。

證券之星注意到，季度數據更能反映增長乏力的態勢：愛美客2025年Q1營收、歸母淨利潤、扣非后淨利潤分別下降17.9%、15.87%、24.02%；Q2營收同比下降25.11%至6.36億元，歸母淨利潤同比下降41.75%至3.46億元，扣非后淨利潤同比下降42.83%至3.2億元。Q2營收、歸母淨利潤環比下降4.19%、22.09%。

今年上半年，愛美客的銷售費用為1.44億元，同比增長2.16%。可見，愛美客用營銷驅動營收增長的邊際效應在減弱。

二級市場已作出反應，8月19日愛美客股價收跌1.39%，報181.32元/股，總市值降至548.7億元。巔峰時，愛美客市值超1500億元。

不僅如此，愛美客的現金流也發出預警信號。今年上半年，愛美客經營活動產生的現金流量淨額從去年同期的11.5億元驟降至6.55億元，降幅達43.06%。

核心產品遇增長瓶頸

核心產品增長乏力是拖累愛美客業績的主要原因。

財報顯示，今年上半年，愛美客溶液類注射產品實現營收7.44億元，同比下滑23.79%。這背后，與行業競爭加劇有關。

根據德勤中國、中國整形美容協會與艾爾建美學聯合發佈的《中國醫美行業2025年度洞悉報告》顯示，2025年中國醫美行業將呈現市場規模持續增長但增速放緩的特徵，中國醫美行業正經歷從規模擴張到價值重構的戰略轉型關鍵期。

愛美客在財報中提到，隨着獲批上市的醫療美容產品註冊證增多，行業競爭加劇，消費需求進一步分化。根據前述報告顯示，高端市場與大眾市場分化顯現，以聚乳酸、聚己內酯為核心成分的微球新材料注射類產品成為行業焦點。隨着近年來醫美廠商的大量湧入，醫美人羣的加速滲透與消費者需求的深度迭代，行業進入充分競爭階段。

據瞭解，溶液類核心產品「嗨體」是一款注射用透明質酸鈉複合溶液，是國內首款獲得國家藥監局批准用於糾正頸部中重度皺紋的Ⅲ類醫療器械產品。「嗨體」自2016年獲批后曾長期壟斷市場，隨着2024年7月華熙生物頸紋修復產品「潤致?格格」獲批，打破了「嗨體」一家獨大的競爭格局。

2021年，愛美客溶液類注射產品收入佔比達72.25%，到了2024年，這一產品收入佔比降至57.64%，營業收入僅同比微增長4.4%至17.44億元。根據財報，2024年愛美客溶液類注射產品銷售量為634.63萬支，以收入/銷售量計算，該類產品的出廠均價約275元/支，相較於2023年325元/支的價格下降了15%。

以「濡白天使」為代表的凝膠類注射產品被視為愛美客的第二增長曲線，增勢也明顯減弱。「濡白天使」是我國首款獲Ⅲ類醫療器械認證的含左旋乳酸—乙二醇共聚物微球的皮膚填充劑，於2021年6月取得Ⅲ類醫療器械註冊證。

2024年，愛美客凝膠類注射產品實現營收12.16億元，同比增長5.01%，低於2023年81.43%的增幅。今年上半年，愛美客凝膠類注射產品營收為4.93億元，同比下降23.99%。

儘管愛美客90%以上的毛利率依舊耀眼，但今年上半年溶液類和凝膠類注射產品毛利率分別下滑0.83%、0.23%，將其核心產品的增長瓶頸暴露無遺。

押注「童顏針」陷代理權糾紛

面對白熱化的市場競爭，愛美客通過外延式併購加速新產品佈局。2025年3月，愛美客通過控股子公司愛美客國際以1.9億美元收購韓國的REGEN公司85%的股權。截至6月30日，REGEN公司已完成董事會改選，愛美客國際作為控股股東在其董事會中擁有多數席位，實際控制其日常運營。作為愛美客國際的控股股東，愛美客已將REGEN公司納入合併報表範圍。

據瞭解，REGEN公司成立於2000年，是韓國第一家、全球第三家取得聚乳酸類皮膚填充劑產品註冊證的公司，其已獲批上市的產品主要包括：AestheFill(艾塑菲)與 PowerFill ，這兩個產品的主要成分均為PDLLA 微球和羧甲基纖維素鈉。其中AestheFill的主要應用部位為面部，PowerFill的主要應用部位為身體。2024年1月，艾塑菲獲得國家藥品監督管理局頒發的《醫療器械註冊證》，隨后產品上市銷售，成為國內首款進口「童顏針」。

愛美客表示，AestheFill 與公司已上市的凝膠類再生產品濡白天使形成協同，補充再生品類產品矩陣，為公司未來業績的持續增長注入動力。

截至6月末，AestheFill和 PowerFill已經分別獲得了35個和23個國家和地區的註冊批准。愛美客收購REGEN公司被視為押注全球再生類注射市場的重要籌碼。

不過，這一收購引發艾塑菲國內代理權糾紛。7月11日，艾塑菲的醫療器械註冊證代理人由達透醫療變更為儷臻(北京)生物科技有限公司。達透醫療為*ST蘇吳全資子公司江蘇吳中美學生物科技有限公司的控股子公司，這一動作為改變代理權埋下伏筆。

REGEN公司於7月18日向達透醫療送達《解約函》，解除后者的獨家經銷協議，並撤銷達透醫療作為艾塑菲產品在中國大陸地區獨家經銷商所有相關授權。7月20日，REGEN公司宣佈艾塑菲啟用全新中文商標「臻愛·塑菲」。

8月7日，達透醫療對REGEN公司提起的仲裁已經被深圳國際仲裁院正式立案。達透醫療仲裁請求確認《獨家代理權協議》有效並要求REGEN公司繼續履行合約，若上述仲裁請求未得到支持，初步索賠損失人民幣16億元。

愛美客表示，針對此次仲裁事項，RREGEN公司已着手聘請專業律師團隊積極應訴，並將按規定時間提交答辯和反請求。在行業人士看來，代理權爭奪的結果或將直接影響AestheFill產品佈局節奏。

在高額利潤的誘惑下，「童顏針」市場的競爭日趨白熱化。伴隨康哲藥業代理的麗真然以及上海愛唯緹代理的Olidia獲批上市，「童顏針」獲批上市產品已增至九款。由於獲批的童顏針數量增多，價格戰或在所難免。(本文首發證券之星，作者|劉鳳茹)