新店擴張成利潤黑洞，老百姓規模效應難以為繼，控股股東減持與質押狂歡

證券之星 劉鳳茹

今年5月6日，老百姓(603883.SH)控股股東老百姓醫藥集團有限公司(以下簡稱「醫藥集團」)拋出一份減持計劃，高調宣稱「減持原因之一為降質押率」。一個月后，醫藥集團就將其所持上市公司的1235萬股股份進行了質押，6月27日更是上演「解押再質押」滾動融資戲碼。不僅與承諾背道而馳，老百姓控股股東的質押比例也推高至62.04%。

證券之星注意到，蹊蹺的是，醫藥集團拋出減持計劃前夕，老百姓正遭遇上市以來最差成績單：2024年營利雙降，歸母淨利潤暴跌四成之多。去年以來，在消費力下行、市場競爭加劇及監管力度加強等多重因素疊加下，大量藥房出現了不同程度的下滑甚至虧損。行業原因之外，新店擴張成了老百姓的「利潤黑洞」。

當單純依靠門店擴張的粗放模式難以為繼，業績重壓下的老百姓，開始尋求向老店轉加盟為主以及DTP藥房的模式轉變。老百姓能否熬過行業寒冬，穿越周期有待驗證。

大股東左手減持降質押率，右手「還舊借新」

2025年6月27日，醫藥集團將其持有老百姓的3211萬股股份質押給中國建設銀行股份有限公司長沙湘江支行(以下簡稱「建設銀行湘江支行」)，質押期限三年(至2028年6月30日)，資金用途為「自身生產經營需要」。

證券之星注意到，此次質押實為「解押再質押」操作。醫藥集團同日先解除了質押給建設銀行湘江支行5111萬股的舊質押，隨后又重新質押部分股份。

實際上，股票質押「還舊借新」是一種常見的融資手段，它可以幫助上市公司股東緩解短期資金壓力。

儘管老百姓在公告中強調「醫藥集團質押行為不會對公司獨立性、公司治理和生產經營包括主營業務、融資授信及融資成本、持續經營能力產生影響」。不過，醫藥集團較高的質押比例還是引發外界關注。

通過梳理公告，年初以來至今(7月8日)，醫藥集團分別進行了三次解押與質押老百姓股票的操作。截至6月30日，醫藥集團累計質押股份數量近1.19股(含本次質押)，佔其所持老百姓股份比例的62.04%，佔公司總股本比例為15.65%。

據瞭解，醫藥集團未來半年到期的質押股份數量為1211萬股，佔其所持股份的6.32%，佔公司總股本的1.59%，對應融資余額為1.8億元；未來一年到期的質押股份數量為2446萬股，佔其所持股份的12.76%，佔公司總股本的3.22%，對應融資余額為2.8億元。

醫藥集團聲稱，其具備資金償還能力，質押風險可控，未來資金還款來源主要包括上市公司分紅、投資收益、自籌資金等。

詭異的是，老百姓再度質押與其宣稱的「減持降質押」的目標背道而馳。

據老百姓此前公告，醫藥集團計劃在2025年5月28日至2025年8月27日期間，通過大宗交易或競價交易方式減持不超過2280.29萬股，佔總股本的3%。若按照公告當日(5月6日)收盤價19.8元/股測算，此次醫藥集團減持將套現約4.51億元。醫藥集團表示「減持系調整資產和融資結構，降低股票質押率」。

值得一提的是，前幾年老百姓高歌猛進、大肆擴張的步伐中，醫藥集團已經多次減持老百姓。粗略統計，2020年-2022年期間，醫藥集團已累計套現逾10億元。老百姓的創始人謝子龍、陳秀蘭夫婦也是醫藥集團的實控人。

去年盈利倒退，新店、商譽「吞噬」利潤

資料顯示，老百姓創立於2001年10月，2015年4月23日登陸上交所。公司主要通過構建營銷網絡從事藥品及其他健康、美麗相關商品的銷售，經營品類包括中西成藥、中藥飲片、養生中藥、健康器材、健康食品、普通食品、個人護理品和生活用品等。

作為中國首家門店數量破萬的民營上市連鎖藥房，老百姓曾憑藉規模優勢帶動業績增長。上市后的2015年-2023年，老百姓的營業收入和歸母淨利潤保持持續增長態勢：收入從2015年的45.68億元增至2022年201.8億元，2023年繼續攀升至224.4億元，歸母淨利潤由2.41億元增至9.29億元。

但增勢在2024年戛然而止。此次醫藥集團減持，適逢老百姓業績陣痛期。

財報顯示，老百姓2024年實現營業收入223.58億元、同比下降0.36%，歸母淨利潤5.19億元、同比下降44.13%；扣非后淨利潤降超四成。這是老百姓上市以來交出的最差年報成績。

老百姓將歸母淨利潤下滑歸結為新店數量增加、新店仍處於業績成長期和計提商譽減值損失」所致。

證券之星注意到，利潤承壓，但老百姓的毛利率卻逆增長。2024年，公司毛利率為33.17%，同比提升0.62個百分點。

對於上述情況，老百姓表示，隨着醫藥改革政策持續推行，醫保個賬減少及統籌醫保落地滯后、醫保強監管等因素影響，行業營業收入增長停滯、利潤下滑壓力增加。2024年度，自有品牌銷售額達35.4億元，銷售佔比提升至22%，拉動整體毛利率增長。

業績承壓之下，老百姓現金流吃緊。2024年，老百姓的經營性現金流淨額20.26億，同比下降25.77%，而一年內到期的非流動負債12.04億元、長期借款13.97億元。當年的利息費用為1.78億元，佔歸母淨利潤的34%。

受新店成長期虧損、閉店損失和新增折舊攤銷的影響，老百姓2025年一季度業績同樣不佳：當季營業收入54.35億元、同比下降1.88%，歸母淨利潤2.51億元、同比下降21.98%。

門店數量減少，轉型DTP藥房求生

作為連鎖藥房的「基本盤」，門店數量一直是各家擴張的重要數據。然而，自2024年以來，行業經歷着深度變革，從過去三年的大舉擴張轉變為分化出清。從中康數據來看，2024年全國關閉零售藥店約3.9萬家，閉店率達到5.7%，其中第四季度關店1.4萬家，高於前三季度閉店均值，行業出清加速。

曾經瘋狂跑馬圈地的老百姓，擴張腳步也有所放慢。據年報顯示，截至2024年12月31日，公司構建了覆蓋全國18個省、150余個地級市及以上城市，共計15277家門店的營銷網絡，從門店數量來看，老百姓僅次於大參林，位居行業第二。截至2025年3月31日，老百姓擁有門店15252家，較2024年末末減少了25家。

對於投資者提出的「如何展望行業出清節奏及公司對2025年門店擴張的規劃」，老百姓迴應稱，預計未來兩年行業出清與市場集中度提升將進一步加速。行業從快速擴張邁向規範化發展，對現存藥店提出了更高要求，出清整合為大型連鎖企業提升市場佔有率提供了良好契機。

「2025年，公司將繼續聚焦優勢市場、加速吸納存量市場，全年計劃開店1000家，主要是加盟門店，並且以老店轉加盟為主，同時在優勢市場進行少量的填空式開店和資產性收購」，老百姓如是説。

面對當前激烈的行業競爭以及變幻莫測的市場環境，老百姓、大參林等連鎖藥房正積極佈局DTP藥房市場。

截至2025年一季度末，老百姓擁有DTP藥房176家，覆蓋全國14省、55個城市。2024年，DTP藥品銷售收入16.61億元，同比上漲8%。

老百姓提到，未來DTP門店戰略主要聚焦三個方面。第一，積極響應政策，提升雙通道、門診統籌等專業藥房數量，並優化服務對接，對接電子處方流轉平臺，與醫療機構等做好銜接，提供便捷的購藥報銷服務。第二，深耕下沉市場：佈局縣域DTP藥房，響應「分級診療」與縣域醫共體的建設，填補縣域特藥服務的空白。第三，提供差異化服務：配備專職臨牀藥師，提供用藥指導、不良反應監測等，為患者提供「一站式」服務。

行業人士認為，DTP藥房雖被視為新增長點，但同樣面臨採購成本高、醫保降價等挑戰。(本文首發證券之星，作者|劉鳳茹)