「金盆洗手」迴歸主業的雲南白藥：營收創新高難掩個位數增長，健康品增長動能不足

退出證券投資、迴歸主業的雲南白藥(000538.SZ)，2024年交出歸母淨利潤同比增長16.02%、達47.49億元的成績單，營收規模亦突破400億元創歷史新高。然而，這份「戒股」元年答卷難掩隱憂。

證券之星注意到，費用成本的壓縮，是利潤增長的推手之一。核心業務板塊表現分化——藥品增長強勁，但佔營收大頭的醫藥商業營收增速不足0.5%；健康品板塊(以牙膏為核心)收入增速更是放緩至1.6%，其子公司淨利潤更是連續多年下滑。在國內外品牌(如高露潔、參半)的圍剿下，雲南白藥口腔護理業務雖仍居市場份額第一，但增長動能明顯不足。

營收增速不及利潤

公開資料，雲南白藥前身為成立於1971年6月的雲南白藥廠，1993年12月，雲南白藥在深交所上市。

財報顯示，雲南白藥2024年實現營業收入400.33億元，同比增長2.36%；歸母淨利潤47.49億元，同比增長16.02%；扣非后歸母淨利潤45.23億元，同比增長20.18%。

證券之星注意到，雲南白藥歸母淨利潤增速遠高於營收增速，一定程度上得益於費用壓縮，釋放利潤空間。數據來看，2024年，雲南白藥的管理費用10.38億元，銷售費用48.8億元，分別同比減少1.98%、2.26%。銷售費用項下，廣告宣傳費由2023年的6.6億元減少至4.6億元，職工薪酬從18.32億元降至16億元。

通過梳理歷年財報發現，儘管2024年雲南白藥的營收、利潤指標均創歷史新高，但從增速來看，明顯較2023年放緩。

2020-2023年，雲南白藥營業收入分別為327.4億元、363.7億元、364.9億元、391.1億元，分別同比增長10.38%、11.09%、0.31%、7.19%；對應的歸母淨利潤分別為55.16億元、28.05億元、30.01億元、40.94億元，變動幅度分別為31.85%、-49.15%、7%、36.41%。雲南白藥2024年的歸母淨利潤尚未回到2020年的高光時刻。

2019年，隨着混改完成，陳發樹所在的新華都成為雲南白藥第二大股東，彼時陳發樹進入公司董事會擔任董事兼聯席董事長，並推動雲南白藥大手筆「炒股」。2020年末，雲南白藥的公允價值變動損益達22.4億元，佔利潤總額的32.94%，炒股收益大幅拉昇了當年的業績表現。好景不長，2021年雲南白藥「炒股」失利，公允價值變動損失19.29億元。2023年公允價值變動損失6.2億元。

雲南白藥宣佈「計劃2024年不再開展二級市場投資」，隨后公司原董事長陳發樹及其兒子陳焱輝就遞交了辭職報告，辭職后，陳發樹、陳焱輝不再擔任上市公司及其公司控股子公司任何職務。

從2024年年報來看，投資收益仍不低。截至2024年末，雲南白藥仍持有的上市公司股票有雅各臣科研製藥(以下簡稱「雅各臣」)、健倍苗苗以及中國抗體。這三隻股票在2024年的公允價值變動損益分別為7476.8萬元、6132.3萬元以及–1070.9萬元，合計損益1.25億元。反映到母公司報表，2024年，雲南白藥公允價值變動損益1.37億元，佔利潤的2.41%。另外投資收益7.77億元，佔利潤的13.67%，主要構成是上海醫藥的投資收益。

雲南白藥在2025年3月審議通過了《關於轉讓雅各臣、健倍苗苗股份的議案》，計劃轉讓持有的全部雅各臣、健倍苗苗股份，進一步傳遞聚焦主業的信號。

健康品板塊增長不足2%

據瞭解，雲南白藥以藥品、健康品、中藥資源、雲南省醫藥公司四大事業羣為生產經營核心。

從財報來看，醫藥商業佔據營收主導地位：2024年，醫藥商業板塊所屬的雲南省醫藥有限公司實現營業收入246.07億元，僅同比增長0.48%，佔全年營收六成以上，但淨利潤僅為6.17億元。

根據財報，藥品事業羣以雲南白藥系列(如雲南白藥氣霧劑、雲南白藥膏、雲南白藥創可貼等)專注於止血鎮痛、消腫化瘀的產品為主，涵蓋補益氣血、傷風感冒、心腦血管、婦科、兒童等領域的天然特色品牌中藥，同時着力打造三七植物補益類產品。

2024年，雲南白藥來自藥品事業羣的主營業務收入為69.24億元，同比增長11.8%，單品銷售過億產品達10個。核心系列產品中，雲南白藥氣霧劑銷售收入突破21億元，同比增長超 26%；雲南白藥膏、雲南白藥膠囊、雲南白藥創可貼、雲南白藥(散劑)均在上年銷售收入基礎上，實現顯著增長。其他品牌中藥類產品增長亮眼， 蒲地藍消炎片銷售收入近2億元，同比大幅增長超22%，血塞通膠囊、小兒寶泰康顆粒、參苓健脾胃顆粒產 品收入均破億。植物補益類產品，氣血康口服液銷售收入繼續保持增長態勢，同口徑下同比增長約14%。

與藥品相比，健康品發展瓶頸隱現。雲南白藥的健康品事業羣以牙膏品類為業務核心，並開拓口腔護理、養元青防脱洗護新品類。防脱洗護領域，報告期內養元青洗護產品實現銷售收入4.22億元，同比增長30.3%。

證券之星注意到，財報中並未披露雲南白藥牙膏的具體營收數據，雲南白藥僅提到，口腔護理領域，2024年雲南白藥牙膏穩居國內全渠道市場份額第一(數據來源：尼爾森零售研究數據 IQ202412)。

據悉，雲南白藥健康品事業羣的口腔護理業務收入主要由子公司雲南白藥集團健康產品有限公司(以下簡稱「健康產品公司」)貢獻，2024年健康產品公司實現營業收入65.26億元，但淨利潤卻縮水至12.49億元。

拉長時間線，2021-2023年，健康產品公司的淨利潤分別為22.61億元、21.83億元、20.22億元，淨利潤呈逐年下滑態勢。雲南白藥表示，健康產品公司就使用「雲南白藥主品牌商標」，確認應付集團母公司的品牌使用費共計 11.08 億元；不考慮品牌使用費情形下，健康產品公司2024年實現利潤為21.91億元」。

整體上，雲南白藥2024年健康品事業羣收入同比增長1.6%，這一增速低於2023年6.5%的水平，增長動能略顯不足。

在行業人士看來，這一增長困局的背后，折射出激烈的市場競爭態勢。高露潔等外資巨頭憑藉精準細分的功能型產品以及參半等新興品牌的異軍突起，不斷蠶食雲南白藥牙膏的市場份額。

爲了尋求新的增長曲線，雲南白藥佈局創新藥領域。因研發周期長、商業化進程滯后，至今未能分享創新藥市場的增長紅利。值得一提的是，雲南白藥曾嘗試在醫美、工業大麻等領域進行多元化佈局，但未有規模效應。(本文首發證券之星，作者|劉鳳茹)