电话会总结 ｜ TGS(TGS)2026财年Q3业绩电话会核心要点

业绩回顾

• # TGS 2026年第三季度业绩回顾摘要 ## 1. 财务业绩：**净利润（Net Income）**：本季度净利润为110亿阿根廷比索（ARS），较上年同期的149亿比索有所下降。下降主要由于天然气运输板块EBITDA减少以及金融业务结果出现18亿比索的负向变动。 **各业务板块EBITDA表现：** - **天然气运输板块（Natural Gas Transportation）**：EBITDA为118亿比索，低于上年同期的141亿比索，下降约23.7亿比索。主要受天然气运输系统重新配置（自2026年5月起生效）影响，导致约21亿比索的收入减少。虽然关税上调带来58.4亿比索收入增长，但被51.6亿比索的通胀负效应抵消，同时PP&E维护费用增加6.3亿比索。 - **液体板块（Liquids）**：EBITDA为83.6亿比索，较上年同期的69.4亿比索增长约14亿比索。增长主要源于国际参考价格上涨（受中东地缘政治冲突影响），贡献约41亿比索；天然气均价下降9%（从3.4降至3.1美元/百万BTU）降低变动成本6.5亿比索。 - **中游及其他服务板块（Midstream and Other Services）**：EBITDA降至67.7亿比索，较上年同期的81.6亿比索下降17%（约14亿比索）。主要因收入的通胀负效应（约21亿比索），但Vaca Muerta中游服务收入增长13.8亿比索部分抵消。 **现金流与资本支出：** - 本季度EBITDA总额为269亿比索，其中56%由非监管业务贡献。 - 现金头寸为329亿比索，在第三季度以实际价值计保持稳定。 - 资本支出（CapEx）为526亿比索，主要投向NGL项目和Perito Moreno管道扩建。 - 营运资本减少138亿比索，主要因收取约157亿比索的第二期客户预付款。 - 支付所得税64亿比索、利息39亿比索，新增债务268亿比索。 ## 2. 财务指标变化：**同比变化（第三季度2026 vs 第三季度2025）：** - **净利润**：同比下降约26%（从149亿降至110亿比索）。 - **天然气运输EBITDA**：同比下降约16%（141亿→118亿比索）。 - **液体板块EBITDA**：同比增长约20%（69.4亿→83.6亿比索）。 - **中游及其他服务EBITDA**：同比下降17%（81.6亿→67.7亿比索）。 **金融业务结果：** - 金融业务结果出现18亿比索的负向变动，主要由于：国内金融资产收益率下降导致金融资产收入减少17.8亿比索；因2025年11月发行5亿美元债券，利息支出增加11.6亿比索；通胀敞口损失增加4.4亿比索。 - 上述负面影响被15.8亿比索较低的外汇损失部分抵消（本季度汇率仅上涨1%，而上年同期上涨13%）。 **通胀与汇率错配影响：** - 液体板块承受约21亿比索的负向货币效应，因年通胀率33.5%显著高于汇率13.5%的涨幅，对以美元计价的收入和成本造成压力。 **经营量变化：** - 运输天然气计费量：从上年同期日均3200万立方米增至3500万立方米。 - 天然气调节量：从日均2900万立方米增至3100万立方米。 - 液体销售量：同比下降3%（从30.2万吨降至29.3万吨），造成约8亿比索的EBITDA负面影响。 **注：** 所有数据均按IFRS恒定阿根廷比索（截至2026年9月30日）列报，符合恶性通胀经济体财务报告规定。

业绩指引与展望

• NGL项目资本支出计划：总现金资本支出约30亿美元，加上2亿美元存量处理厂的实物出资，项目总投资达32亿美元；资本支出分布为2026年投入4亿美元，随后两年（2027-2028）各投入约11亿美元，剩余部分在2029年及2030年初投入。

• Perito Moreno管道（GPM）资本支出计划：2026年预计投入5亿美元；截至2026年9月30日累计资本支出约3.6亿美元；管道扩建预计于2027年4月30日完工，商业运营日（COD）定为2027年5月1日。

• GPM额外扩建资本支出：新增4.5百万立方米/日扩建请求对应增量资本支出约1亿美元，其中7000万美元将在RIGI框架下投入新设施，剩余3000万美元用于TGS许可下的运输最终段。

• NGL项目COD预期：商业运营日预计为2030年3月，管理层希望能提前数月投产，但具体取决于项目进展。

• 融资计划与进度：MGS子公司约14亿美元银团贷款预计于2026年12月完成财务交割；该融资对TGS具有追索权，并包含或有担保；此外PGS拥有最高3亿美元进口融资，MGS另有1.2亿美元项目融资。

• 杠杆率展望：预计在2027年资本支出重叠期间，合并净杠杆率将达到峰值，但将保持在2.5倍以下。

• 自由现金流转正预期：Perito Moreno项目将于2027年5月1日开始贡献现金流；NGL项目预计2030年3月COD后开始产生正现金流。

• 天然气运输板块收入恢复预期：因运输系统重新配置导致的收入损失（本季度约210亿比索），预计将在截至2030年的5年（或4年）费率修订周期内逐步收回，并通过未来小幅月度费率调整部分抵消。

• NGL项目签约进度与产能目标：take-or-pay合约产能已达96%，管理层目标在2026年底前实现全部产能签约。

• 过渡期投资计划：计划投入约6000万美元用于稳定化装置及瓶颈疏通，以应对2027年至2029-2030年间来自Vaca Muerta的高含液富气质量过渡，包括在Tratayen新增一座稳定化装置。

• Pampa协议资本支出：新建Vaca Muerta集输管道的15年协议，总资本支出约1.9亿美元，将释放现有基础设施空间以支持NGL项目供气。

• 保险理赔回收预期：此前洪灾事件总支出约5000万美元，预计于2027年第一季度全额收回。

• 费率调整机制：运输板块季度通胀挂钩费率调整约为6%。

• 非监管业务占比趋势：本季度非监管业务贡献总EBITDA的56%，在天然气运输板块完全正常化后，非监管业务重要性持续提升。

分业务和产品线业绩表现

• 根据TGS 2026年第三季度业绩会实录，现将各业务板块及产品线摘要如下：

• 天然气运输板块（Natural Gas Transportation，受监管业务）：本季度EBITDA为1,180亿阿根廷比索，低于去年同期的1,410亿比索。尽管关税上调带来584亿比索的收入增长（季度通胀挂钩关税调整约6%），足以抵消516亿比索的负面通胀影响，但自2026年5月起生效的天然气运输系统重新配置导致固定运输合同及可中断运输服务收入减少近210亿比索，同时PP&E维护费用增加63亿比索。管理层预计将在截至2030年的4-5年关税修订周期内逐步收回因系统重新配置损失的收入；

• 液体产品板块（Liquids）：本季度EBITDA为836亿阿根廷比索，高于去年同期的694亿比索。增长主要源于中东地缘政治冲突推动国际参考价格上涨，带来近410亿比索的正面贡献；天然气平均价格下降9%（从3.4美元/百万英热单位降至3.1美元）使可变成本减少65亿比索。但受33.5%年通胀率远超13.5%汇率贬值的影响，该板块因货币错配产生210亿比索的负面货币效应（因收入与可变成本均以美元计价）；销量下降3%（从30.2万吨降至29.3万吨）带来约80亿比索负面影响，乙烷价格下降导致收入减少近30亿比索；

• 中游及其他服务板块（Midstream and Other Services，非受监管业务）：本季度EBITDA降至677亿阿根廷比索，低于去年同期的816亿比索，降幅17%，主要由收入端近210亿比索的负面货币效应所致。Vaca Muerta地区的中游服务收入增长138亿比索；运输天然气计费量从去年同期的日均3,200万立方米增至3,500万立方米，天然气调节处理量从日均2,900万立方米增至3,100万立方米。但中游服务活动减少叠加运营费用上升，对EBITDA造成约75亿比索的负面影响；

• 天然气液体（NGL）项目及重大基础设施布局：NGL项目总投资32亿美元（含30亿美元现金资本支出及逾2亿美元现有处理厂的实物出资），于2026年10月19日获批纳入RIGI投资框架，享受30年税收、外汇优惠及监管稳定性。项目已签约take-or-pay产能达96%，预计年底前达到满产，商业运营日（COD）目标为2030年3月。公司正就约14亿美元的银团贷款（MGS子公司）进行深入谈判，预计2026年12月完成融资交割；同时与Pampa签订15年期协议，投资约1.9亿美元新建Vaca Muerta集输管道，为NGL项目腾出现有管道空间。此外，公司投入约6,000万美元用于新建稳定化装置及瓶颈疏通，以管理2027至2030年间Vaca Muerta富气质量的过渡；

• Perito Moreno管道（GPM）扩建项目：截至2026年9月30日累计资本支出约3.6亿美元，9,000万立方米/日产能已分配完成，预计2027年4月30日竣工，5月1日投入商业运营。公司于10月8日向能源部提交额外扩建4.5百万立方米/日的申请（在已授权的6百万立方米/日额度内），该扩建约需1亿美元资本支出，其中7,000万美元在RIGI框架下投资于新管道，3,000万美元用于TGS许可下的运输最终段。整体来看，非受监管业务在本季度2,690亿比索EBITDA中占比达56%，凸显其在公司整体业绩中日益提升的重要性。

市场/行业竞争格局

• TGS在阿根廷天然气中游及液化天然气（NGL）领域占据核心基础设施地位，其竞争优势主要来自对Vaca Muerta页岩区资产的早期布局和规模化控制。公司通过Perito Moreno管道（GPM）扩建、新建集输管道及NGL项目，持续巩固其在上游产区到下游加工环节的全链条卡位，形成较高的进入壁垒和资产护城河。

• 公司通过与上游气体生产商签订长期"照付不议"（take-or-pay）合约强化竞争锁定能力，NGL项目合约产能已达96%并预计年底满产，有效锁定未来现金流、降低市场竞争中的需求波动风险；15年期的长协框架进一步提升客户黏性和竞争稳定性。

• 与Pampa达成的15年集输管道合作协议（约1.9亿美元CapEx）体现出行业内头部参与者之间从单纯竞争转向"竞合"的格局——通过管道流向重新配置，TGS既满足Pampa的输送需求，又为自身NGL项目腾挪出存量管道空间，实现资源互补与双赢。

• 受益于RIGI大型投资激励框架（30年税收、外汇及监管稳定性保障），TGS在吸引大额项目融资（14亿美元银团贷款）和锁定长期回报方面相对同业具备制度性竞争优势，有助于其在Vaca Muerta产能加速释放期抢占增量市场份额。

• 行业竞争焦点正从传统受监管的天然气运输业务转向非受监管业务（当季非监管业务占EBITDA达56%），NGL及中游服务成为核心增长极；但Vaca Muerta富气（rich gas）品质带来的处理挑战，要求公司持续投入稳定化装置和瓶颈消除设施（约6000万美元），技术处理能力和配套投资将成为未来竞争的关键分水岭。

• 公司面临的竞争压力更多来自宏观与监管环境而非直接同业——通胀（33.5%）显著高于货币贬值（13.5%）导致美元计价收入出现21亿比索的货币错配损失，运输系统重构造成约21亿比索收入下降，这些外部因素对其竞争性盈利能力构成一定制约，需通过未来5年（至2030年）的费率调整周期逐步修复。

公司面临的风险和挑战

• 监管与关税风险：天然气输送系统重新配置于2026年5月生效后，导致固定输送合同及可中断输送服务收入减少约210亿比索，EBITDA同比下降。虽然公司预期在截至2030年的五年期费率审查期内逐步收回损失收入，但收回过程依赖监管审批，存在时间和金额上的不确定性。

• 高通胀与汇率错配风险：年通胀率达33.5%，远超同期13.5%的汇率贬值幅度，导致以美元计价收入和成本的液体业务板块遭受约210亿比索的负向货币效应，严重侵蚀利润；同时通胀敞口损失增加4.4亿比索，在阿根廷恶性通胀经济环境下，该错配风险持续存在。

• 大规模资本开支与融资压力：公司同时推进NGL项目（总投资约32亿美元）、佩里托·莫雷诺管道扩建等多项重大工程，2026年第三季度CapEx高达5260亿比索。公司正协商约14亿美元的银团贷款（MGS子公司），预计2026年12月完成融资交割，但融资进程及条件存在不确定性，且融资对TGS有追索权并提供或有担保，加重母公司负债负担。

• 杠杆攀升风险：受2027年多项目资本开支叠加影响，预计合并净杠杆率峰值将接近2.5倍，财务负担加重，叠加利息支出同比增加116亿比索（主要因2025年11月发行的5亿美元债券），财务费用压力上升。

• 财务收益下滑风险：国内金融资产收益率下降导致金融资产收入减少178亿比索，尽管投资资金规模增加，整体财务业绩仍出现180亿比索的负向变动。

• 瓦卡姆尔塔富气处理技术挑战：来自瓦卡姆尔塔的天然气品质较"富"（含液量高），管理层明确表示处理这些富气"对我们是一项挑战"，需额外投入约6000万美元用于稳定化装置和瓶颈消除，以应对2027年至2030年的过渡期气质管理需求。

• 项目建设与工期延误风险：NGL项目预计商业运营日（COD）为2030年3月，佩里托·莫雷诺管道预计2027年4月底完工，建设周期长。虽然EPC合同设有相关条款并预留了缓冲时间，但大型工程仍面临潜在延误风险，影响现金流生成时点。

• 现金流回正时间较晚：佩里托·莫雷诺项目2027年5月1日才开始投运，NGL项目预计2030年才产生正向现金流，在高额资本承诺下，公司在较长时间内面临自由现金流压力。

• 销量下滑风险：液体业务板块销量同比下降3%（从30.2万吨降至29.3万吨），对EBITDA产生约80亿比索的负面影响；Midstream服务活动减少叠加运营费用上升，对EBITDA造成约75亿比索的负面冲击。

• 国际价格及外部事件依赖：液体业务业绩高度依赖国际参考价格，本季度EBITDA增长主要受益于中东地缘政治冲突推高的国际价格（贡献约410亿比索），该类外部因素具有不可控性和波动性；同时乙烷价格下跌已导致收入减少约30亿比索。

• 产能满负荷与收益不确定性：NGL项目目前照付不议合约产能为96%，管理层目标在2026年底达到满产，但能否如期实现满负荷合约化仍存在不确定性，且当被问及新增合约与项目是否改善回报时，管理层仅回应"应该会"，表述相对保守。

• 保险理赔回收风险：上年洪灾事件总支出约5000万美元，公司预期在2027年第一季度全额收回保险赔付，但理赔回收仍存在时间与金额上的执行风险。

公司高管评论

• 根据TGS 2026年第三季度业绩会实录，以下是聚焦公司高管发言、情绪判断及口吻的事实摘要：

• Carlos Almagro（投资者关系主管）。主要承担会议主持及问答环节的串联工作，负责宣读参会分析师提出的问题并转交CFO回答。其发言以程序性、中立陈述为主，开场介绍公司财报发布情况、前瞻性声明免责提示及会计准则说明（IFRS、恒定比索口径），口吻保持客观、专业、中性，未对业绩或项目表达主观情绪倾向。

• Alejandro Basso（首席财务官）。作为核心发言人，其整体口吻呈现"谨慎中偏积极"的基调，具体表现为： （1）对战略项目和未来增长持明显积极态度。在介绍NGL项目时，强调10月19日经济部批准该项目纳入RIGI框架为"重要里程碑"（important milestone），指出可享受30年税收、外汇优惠及监管稳定性；对take-or-pay合约产能提升至96%、预计年底前达到满产表示乐观；明确表示初期工程已启动、主要EPC合同已签署（"Initial works have already commenced and the main EPC contracts have been executed"）。 （2）对融资进展表达信心。在被问及NGL项目14亿美元银团贷款时，回答"进展相当顺利"（going quite smoothly），预计今年12月完成财务交割；对确认性发言较多，如明确回答融资对TGS有追索权（recourse）、预计2027年资本开支高峰期净杠杆峰值"低于2.5倍"。 （3）对当季业绩下滑的解释偏中性、克制，倾向于归因于外部及一次性因素。将净利润从1490亿比索降至1100亿比索归因于天然气运输板块EBITDA下降及金融业绩负变动；对运输系统重构造成的约210亿比索收入减少，强调"初始负面影响将由未来小幅月度关税调整部分抵消"，并表示预计在2030年前的5年关税修订期内收回损失收入，口吻带有安抚和前瞻引导意味。 （4）对经营挑战坦诚承认但态度积极应对。在谈及Vaca Muerta富气质量管理时，直言"管理所有这些来自Vaca Muerta的富气对我们是一项挑战"（It is a challenge for us），但随即说明已规划约6000万美元额外投资用于稳定装置和瓶颈消除，并已与气体生产商签署额外合同，体现问题导向下的积极应对姿态。 （5）对通胀与汇率错配的负面影响如实披露。指出液化板块受33.5%年通胀远超13.5%汇率贬值的影响，产生约210亿比索负向货币效应，冲击以美元计价的收入和成本，陈述偏事实性、客观。 （6）对未来扩张和回报持谨慎乐观。被问及NGL及集输扩建前景时表示"正在分析未来扩建"（analyzing expansions at this moment）；被问及增量合约和NGL项目是否改善回报时，简短回应"应该会"（They should），措辞谨慎、留有余地，未做过度承诺。 整体而言，Basso的发言在客观披露当季业绩承压（净利润下滑、金融费用上升、通胀错配）的同时，将叙事重点放在长期战略项目推进（NGL、Perito Moreno管道、Pampa协议）、融资落地及非监管业务占比提升（EBITDA的56%来自非监管业务）等正面进展上，整体口吻偏向建设性与前瞻性积极，对挑战的表述坦诚但均配以应对措施。

分析师提问&高管回答

• # TGS 2026年第三季度业绩会 Analyst Sentiment 摘要 **1. 分析师提问（George Gasztowtt，Latin Securities）：NGL项目的融资进展如何？预计何时完成融资交割（financial close）？** 管理层回答：项目融资进展非常顺利，预计今年12月完成交割。 **2. 分析师提问（George Gasztowtt，Latin Securities）：预计何时能完全收回因新输气系统重新配置而损失的收入？** 管理层回答：这是一个处于关税调整流程中的过程，预计将在截至2030年的4至5年期内收回损失的收入。 **3. 分析师提问（George Gasztowtt，Latin Securities）：Perito Moreno管道（GPM）额外扩容所需的资本支出是多少？是否也纳入RIGI投资框架？** 管理层回答：增量资本支出约1亿美元，其中7000万美元将在RIGI优惠下投资于新设施，剩余3000万美元用于TGS许可下的输气最终段。 **4. 分析师提问（Mateus Tostes，Citi）：昨天与Pampa宣布的交易是什么？在资本支出方面意味着什么？** 管理层回答：该协议是基于在Vaca Muerta新建集输管道，用于额外集输天然气，为期15年，条件与现有管道相同。Pampa将把流量从现有管道转移到新管道，从而为供给NGL项目的天然气腾出现有管道空间。还包括连接Tratayen工厂与San Matias新管道的小型连接。总资本支出约1.9亿美元。 **5. 分析师提问（Mateus Tostes，Citi）：由于RIGI和上游油价上涨导致Vaca Muerta资本支出加速，项目是否能够处理产量的大幅增加？** 管理层回答：处理来自Vaca Muerta的富气对我们是一项挑战。公司正投入约6000万美元的额外投资，以应对2027至2029/2030年的过渡期。已与气体生产商签署额外合同，并将在Tratayen新增稳定化工厂及其他瓶颈消除设施。 **6. 分析师提问（Mateus Tostes，Citi）：去年洪灾事件的保险理赔预计还能收回多少？何时收回？** 管理层回答：流程进展顺利，预计明年第一季度全额收回支出，总支出约5000万美元。 **7. 分析师提问（Andres，Balanz）：4.5（百万立方米/天）是否是在14之外的额外量？以及本季度输气业务与通胀挂钩的关税调整百分比是多少？** 管理层回答：是的，是额外的量。本季度关税调整约为6%。 **8. 分析师提问（Lorena Reich）：能否提供债务增加的明细？** 管理层回答：债务增加主要用于NGL项目的进口融资，以及Perito Moreno扩建私人倡议项目的部分剩余资金提取。 **9. 分析师提问（Ramiro Guerrero，Bull Market）：融资是否对TGS有追索权？2027年资本支出重叠期间合并净杠杆率预计峰值是多少？** 管理层回答：是的，融资对TGS有追索权，将设有或有担保，并合并计入TGS净杠杆。预计峰值将低于2.5倍。 **10. 分析师提问（Zack Van Everen，TPH Research）：考虑到Vaca Muerta的预期增长，未来几年如何看待NGL天然气及集输扩张？** 管理层回答：公司正在分析未来NGL项目的扩张机会，因当地气体非常富集。目前正在分析扩张，可能包括集输系统的小规模扩张。 **11. 分析师提问（Zack Van Everen，TPH Research）：增加的合约和NGL项目是否改善了回报？** 管理层回答：应该会改善回报。 **12. 分析师提问（Daniel Guardiola）：公司采取了哪些机制来防范建设阶段可能出现的延误？** 管理层回答：EPC合同中设有相关条款，并且在项目总工期估算中留有一定缓冲。 **13. 分析师提问（Daniel Guardiola）：资本支出大幅增加中，有多少分配给Perito Moreno和NGL？2027年预计向这两个项目分配多少资本支出？考虑到高额承诺，何时能产生正自由现金流？** 管理层回答：今年Perito Moreno约5亿美元，NGL项目约4亿美元。Perito Moreno将于2027年5月1日投产，NGL项目预计商业运营日期（COD）为2030年3月，有望提前数月，取决于项目进展。 **14. 分析师提问（Guido Bizzozero，Allaria）：私人倡议和NGL项目相关的成本是否全部作为资本支出资本化？** 管理层回答：关于Perito Moreno，公司负责其运维（O&M），自2023年起已产生运维费用。新工厂于明年5月投产后将产生增量费用。NGL项目所有支出均资本化，直至约2030年前不会产生额外运营支出。 **15. 分析师提问（Federico Cabelli，AdCap）：RIGI批准的NGL项目投资超过32亿美元，高于此前宣布的30亿美元，这些资本支出将如何在未来几年分布？** 管理层回答：32亿与30亿美元的差额是TGS以现有加工厂进行的实物（非现金）出资，金额略高于2亿美元。30亿美元资本支出分布为：今年4亿美元，随后两年各11亿美元，剩余部分在2029年及2030年初。 **16. 分析师提问（Andres Cardona，Citi）：是否还有其他正在谈判的信贷额度？** 管理层回答：PGS有高达3亿美元的进口融资；MGS方面有1.2亿美元的项目融资，以及14亿美元的项目融资，后者包含进口融资的偿还。 --- ## 整体分析师情绪总结 本次业绩会分析师关注高度集中于**融资进展、资本支出规划与大型项目执行**三大主题，情绪整体**谨慎乐观**。 - **关注焦点**：分析师密集追问NGL项目14亿美元银团贷款的融资交割时点、2027年资本支出重叠期的杠杆峰值，以及项目的追索权结构，反映出市场对公司在多项目重叠投资期间**财务健康度和偿债能力**的关注。 - **积极信号**：管理层明确融资进展顺利（12月交割）、杠杆峰值控制在2.5倍以下、NGL take-or-pay合约已达96%、RIGI框架带来30年税收与外汇稳定性，这些均对分析师信心形成支撑。 - **潜在担忧**：分析师就Vaca Muerta富气处理能力、建设延误风险、自由现金流转正时点等提出质疑，而管理层对NGL项目2030年才商业运营、过渡期需额外6000万美元投资的回应，显示出市场对项目**长周期回报兑现**仍存谨慎态度。

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