零日期权正在“按住”标普500！但这层减震器可能说没就没

标普500指数的日内涨跌，正受到一批逆势交易者的约束。瑞银发现，零日期权投资者越来越倾向于在指数下跌时买入看涨期权、卖出看跌期权，在上涨时反向操作。这些交易正在帮助限制指数向两个方向的波动。

这种力量已有足够大的成交规模支撑。OptionMetrics的加勒特·德西蒙（Garrett DeSimone）估算，当日到期期权约占标普500指数期权总成交量的66%。瑞银认为，逆势交易流的影响已超过做市商重新对冲的影响，但这种交易习惯在持续下跌中可能改变。

瑞银衍生品策略师基兰·戴蒙德（Kieran Diamond）将这一变化称为“逆趋势的德尔塔偏向”。投资者在跌势中增加看涨方向敞口、在涨势中减少敞口，整体效果类似低买高卖。自2024年以来，较小的指数变动就能吸引更大的这类成交量。

戴蒙德认为，这种交易方式是对区间震荡行情的反应。随着资金规模扩大，交易者又会反过来限制价格变动，使此前观察到的震荡行情延续。这是瑞银对交易流与价格关系的判断。

做市商的对冲是另一条传导路径。持有正伽马敞口的做市商，为维持方向风险中性，通常需要在价格下跌时买入、上涨时卖出。交易方向与上述投资者相似，操作却来自既有期权仓位的风险管理需求。

据彭博报道，标普500期权市场经常出现的做市商正伽马状态，部分来自大型机构投资者持续卖出一天期限的铁鹰式组合，即同时使用看跌价差和看涨价差。逆势投资者与做市商对冲可以共同压低波动，但两者的规模和变化仍需分别观察。

做市商的稳定作用并不恒定。高盛本周一的一份交易评论援引Squeezemetrics估算称，上周初做市商伽马敞口接近正130亿美元，到上周五已降至接近零或略为负值，五个交易日的降幅为四年来最大。

该报告数据截至上周五，高盛当时判断，在系统性期权卖方重新补充伽马之前，市场对短期波动会更敏感。报告还记录，上周五VIX看涨期权成交185万张，处于2018年以来最高的单日成交水平之列。

瑞银指出，如果零日期权投资者在持续下跌时改为追跌买入看跌期权，可能进一步放大跌势，也可能让做市商面对负伽马风险。

值得指出的是，指数层面的表现也不能直接套用于每个板块。近期的交易已显示，期权资金无法消除消息冲击。

Premialab首席执行官阿德里安·热利奥（Adrien Geliot）表示，零日期权对冲既可能推动日内趋势，也可能促使价格回归，取决于当时的伽马状态。该机构观察到，半导体动量策略在今年4月至6月的上涨中表现强劲。

科技公司的AI投资及融资需求、油价上涨带来的通胀压力，是当前市场的主要担忧。ClearBridge Investments投资组合经理迈克尔·费尔德曼（Michael Feldman）表示，越来越多基础设施投资依靠债务，利率上升使企业还能借多少资金成为问题。

进入新的一周，市场等待观察更多企业的第三季度财报与美联储十月议息会议结果。费尔德曼表示，随着企业陆续公布业绩，投资者需要看到更多关于AI投资回报的证据。