【券商聚焦】申万宏源维持波司登（03998）买入评级 指旺季产品渠道积极发力

金吾财讯 | 申万宏源发布研报指，波司登（03998）旺季逐步拉开帷幕，产品、渠道积极发力。产品端强化极寒、泡芙、高端户外、高端商务四大心智品类布局，首次订货会创新产品占比明显提高，聚焦TOP款打造并前置供应链备货。设计师联名矩阵持续发力，Kim Jones打造的AREAL系列与Errolson Hugh操刀的VERTEX（EH）机能系列形成差异化供给。渠道端计划新开10余家高势能店铺，落地杭州湖滨、西安赛格等核心商圈，高端店上新节奏较大盘提前两周。

上海兴业太古汇VERTEX作为华东首家VERTEX高端门店，2026年6月开业，经营超预期。门店定位高端户外和城市通勤，货品以AREAL、VERTEX设计师系列为主，客群涵盖游客、本地居民及周边白领。该类高势能门店承担品牌向上核心载体职能，持续验证高端款、创新款销售爆发力。

集团经营层面，预计上半年业绩保持稳健增长。预计波司登品牌4-8月全渠道零售流水增长10%，线上快于线下，直营快于经销。直营流水预计增长低双位数至中双位数，经销流水个位数增长。因主动放缓经销商发货节奏以减少库存压力，叠加部分换货在9月体现，预计上半年波司登品牌收入小幅下滑；雪中飞预计保持双位数收入增长，OEM业务预计增长5%-10%。集团层面预计整体营收持平，净利润仍有望实现小幅正增长。

全年业绩指引维持不变，集团收入至少实现中单位数增长，毛利率有望提升，利润增速快于收入增速。公司9月21日-23日连续3日实施股份回购，累计回购1300万股，占总股本0.11%，总金额约5152.38万港元。维持盈利预测，预计FY27-29年归母净利润分别为42.7/45.7/48.5亿元人民币，对应PE分别为9/9/8倍。维持“买入”评级。

风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧风险；新产品表现不及预期风险。