【研究深一度】消费科技大玩跷跷板 老登们的春天又来了？

7月以来市场风格骤然生变，以AI硬件为代表的小登股集体下挫，乏人问津的消费类老登股逆市反弹，7月1日至今，创新药指数涨幅约7%，食品饮料指数涨幅约9%，白酒指数涨幅约11，同期PCB、CPO等AI概念指数跌幅约为25%。

一方面，小登股题材吸引力强，但累计涨幅巨大引发剧烈调整；另一方面，老登股题材乏善可陈，但胜在调整充分，开始自底部反弹。此时，应该买小登股还是老登股？

对于这个问题，不仅普通投资者感到困惑，就连知名基金经理，一不小心也踏错节奏。

明星消费基金经理地板价割肉

作为以投资消费股著称的明星基金经理，易方达蓝筹精选张坤在二季度大幅减持白酒股，将一季报前三大重仓股贵州茅台、五粮液、泸州老窖的仓位，从9.91%、9.90%、9.87%，分别降低至5.62%、2.73%、4.62%，重仓股排序分别降至第二、第六和第五。

对半砍甚至更多的减仓幅度，足以说明张坤对消费行业的底层逻辑判断发生重大变化。

在二季报中，张坤表示：从社零、就业等各方面经济数据来看，经济下行的压力都超出了预期。居民端对未来的预期也越发谨慎，生育意愿和生育率的快速下滑，居民超额储蓄金额不断增加，消费意愿下降，预防性储蓄上升，以应对未来不确定性。二季度，以内需为主要敞口的上市公司经营压力普遍较大，股票价格经历了业绩和估值的双重下行，这不仅体现了投资者周期性的悲观，更体现了结构性的悲观。

二季度，张坤在相对高位买进中芯国际和东山精密，成为新晋第八、第九大重仓股，买入小登股的时机不算理想，卖出老登股的时机更是卖到地板上。在一个擅长投资消费股的明星基金经理开始逃离消费股时，消费股反而开始逆市上涨，究竟应该如何看待这个现象？

美股启示：消费股弱市中受追捧

其实，不仅是A股，在美股市场上，以消费为代表的老登股也在7月以来的指数剧烈调整中逆市走高。截至7月31日收盘，美股消费股年内涨幅前五名分别为塔吉特（+51%）、可口可乐（+27%）、星巴克（+25%）、怪物饮料（+25%）、菲莫国际（+20%），主要是零售商和可选消费。

7月28日，可口可乐发布二季度财报：营收同比增长7%至134亿美元，净利润大增17%，股价盘初涨超7%突破‌90美元‌，刷新历史纪录。‌‌在纳指和标普受到AI调整拖累时，消费股的稳健质地受到市场欢迎。

东吴证券认为，美股消费龙头整体呈现“稳健增长+较高估值”特征。对应2026财年的盈利预期，可口可乐市盈率约27倍，菲利普莫里斯国际约22倍，沃尔玛约38倍，开市客约46倍。美股市场给予增长稳定、格局清晰的必选消费龙头较高的估值容忍度，净利润个位数增长的龙头仍可获得20倍以上估值，这说明消费股的增长持续性与高景气赛道均有望获得估值溢价。随着居民存款向资本市场迁移、要求稳定回报的配置型资金增多，A股消费龙头或有估值提升空间。

寻找消费老登身上的小登特质

由于消费类上市公司普遍告别了业绩高增长期，低两位数或个位数的增速令其缺少想象力，从而导致股价“老气横秋”，被投资者称为老登股。但美股消费股的不俗表现说明，老登股也可以有春天，特别是在AI科技股深度调整中，老登股的“老气横秋”恰恰是稳健的象征。

同时，A股消费股相对美股消费股具有更多新兴成长的小登属性，这或许会提供更多可供市场发挥的题材。

华福证券提出，中国市场消费投资面临范式升级，核心逻辑在于从拉动需求到创造需求。

重点关注以下四个方向的创新：1.技术创新：通过新材料、新工艺、智能化的应用，重塑产品功能与体验，构建技术驱动的消费壁垒。2.需求创新：深入洞察未被满足的细分场景与情绪价值，从“卖产品”转向“提供解决方案”。3.服务创新：从一次性产品售卖延伸为持续性的服务订阅或增值服务，提升用户生命周期价值。4.渠道创新：借助数字化工具重构人货场链路，实现更精准的触达、更短的路径与更低的交易成本。

从具体商业模式看，潮玩和茶饮两类新消费被研究机构普遍看好。

潮玩具有典型的情绪价值特征，中国潮玩IP已经具备生态构建与全球化运营能力，IP持续焕新速度与客群情感链接深度，对潮玩估值形成支撑。机构建议关注IP生态平台泡泡玛特、渠道隐形冠军布鲁可、跨界转型标的名创优品。

现制饮品市场正处于蓬勃发展阶段，根据灼识咨询预测，2018-2023年中国现制饮品市场复合增长率达22.5%，预计到2028年市场规模将增至11634亿元。从品类结构看，现制茶饮为最大细分市场，现制咖啡则为增长最快的细分品类，下沉市场成为重要增长引擎。长城证券建议关注古茗，该公司以供应链优势与运营效率为支撑，深耕下沉市场，以亲民的价格提供高品质饮品，形成平价高质品牌优势。