当寿险开始“看天吃饭”，财险正在进入黄金时代

　　如果只看利润，今年上半年中国保险公司迎来了近年来最亮眼的一份成绩单。

中国人寿半年归母净利润预计突破1289亿元，同比增长超过两倍；中国太平预计增长85%至95%；新华保险预计增长40%至60%。申万宏源预计，A股上市险企上半年合计归母净利润同比增长70.6%至3040.73亿元。

　　数字足够令人振奋。

　　但资本市场已经不再关心它们赚了多少钱，而开始关心另一个问题——

这些利润，到底还能持续多久？

　　7月以来，沪深300指数单月下跌8%，中证1000指数跌幅超过20%。对于那些靠二季度股市反弹撑起利润表的保险公司来说，三季度的盈利前景正在急转直下。

　　高盛在8月3日发布的多份研报中给出了一个直白的判断：上半年强劲的盈利增长已基本被市场计价。投资者的真正关切，已经转向三季度股市波动对全年盈利的拖累，以及银保渠道销售中断对下半年新业务价值的冲击。

　　在这个转折点上，保险行业内部正在发生一场深刻的盈利模式分化——寿险的利润越来越像“看天吃饭”，而财险，正在进入一个由承保能力驱动的黄金时代。

一、寿险的利润，到底是从哪里来的？

　　先看一组数字。

　　中国人寿上半年归母净利润1289亿至1371亿元，其中二季度单季就贡献了1094亿至1176亿元，同比增长802%至870%。二季度归母净利润仅略低于2025年三季度的历史峰值。

　　什么概念？一个季度赚的钱，几乎等于过去一整年。

　　公告给出的解释是：“资产配置持续优化，新质生产力等领域布局稳步推进，取得良好投资业绩”。翻译成大白话——二季度股市涨了，投资收益很好。

　　申万宏源的数据印证了这一点：二季度A股上市险企归母净利润合计同比增长149.1%至2341.90亿元。而一季度，这个数字还是同比下降17%。

　　一季报亏、二季度暴赚——唯一的变量，是股市。

　　这不是保险公司的经营能力出了问题，而是寿险行业的盈利结构使然。大量储蓄型、投资型保单的利润高度依赖投资收益，而投资收益又高度依赖资本市场表现。当沪深300在一个季度内上涨11.9%，利润就可以翻几倍；当市场转头向下，利润也会以同样的速度蒸发。

　　寿险赚的是资本市场的钱，而不是保险业务的钱。

　　这正是高盛担心的核心问题。自7月以来市场剧烈调整，对于中国人寿、新华保险等对权益投资收益高杠杆的公司而言，三季度盈利将面临显著回撤压力。高盛在研报中明确指出，投资者关注的焦点正在从“上半年赚了多少”转向“下半年还能赚多少”。

二、财险：赚的是经营的钱

　　如果说寿险赚的是“风口”的钱，那么财险赚的是“手艺”的钱。

　　上半年，财产险公司实现原保险保费收入9846亿元，同比增长2.1%。增速不算快，但关键在于——财险的利润不靠股市，靠的是承保盈利。

　　综合成本率(COR)是最核心的指标。COR低于100%意味着承保盈利，低于同行意味着竞争优势。2026年一季度，人保财险COR为94.2%，同比改善0.3个百分点，承保利润71.5亿元，同比增长7.5%。平安财险95.8%，太保财险96.4%，均呈现改善趋势。行业预计上半年人保财险、平安财险、太保财险COR分别为94.8%、95.1%、95.4%。

　　这个改善不是靠股市，而是靠两件事：赔得少了，管得好了。

　　赔得少了——2026年上半年自然灾害直接经济损失同比下降约22%，大灾赔付压力显著小于去年同期。应急管理部的数据显示，直接经济损失同比大幅下降。对于财险公司来说，少一次洪水、少一场台风，就是实打实的利润。

　　管得好了——以人保财险为例，凭借30%的市场份额和由海量历史数据驱动的先进定价模型，其车险承保成本比最接近的竞争对手低约1个百分点。这个差距不是一天形成的，而是多年精细化管理和数据积累的结果。

　　财险赚的是经营的钱，可预测、可持续、可积累。

　　更重要的是，财险行业正站在一个结构性转折点上——智能驾驶的普及，正在从根本上改变车险的盈利逻辑。

三、智能驾驶：保险公司最不应该恐慌的“威胁”

　　很多人认为，自动驾驶普及了，事故减少了，车险行业就要萎缩了。

　　这个逻辑看似成立，实则完全搞反了。

　　高盛在专题报告中给出了一个反直觉的判断：智能驾驶普及不仅不会压缩车险利润，反而可能成为财险公司盈利提升的长期催化剂。

核心逻辑是这样的：

　　第一，事故少了，但修车更贵了。

　　高盛预计，L2及以上智能车辆占汽车总保有量的比例将从2025年的约15%跃升至2035年的60%以上。智能汽车的事故频率确实在下降——L2级技术(如自动紧急制动)可将碰撞事故频率降低14.4%——但一旦出事，维修成本远高于传统燃油车。研究显示L4级汽车的备件成本可能比L0级高出8至9倍。

　　一降一升之间，高盛基准情景预计2025-2030年车险索赔总额年均增长3.8%。

　　第二，中国索赔频率的下降空间巨大。

　　中国当前的车险索赔频率约为20%，远高于英国的不足10%。这反映了道路条件、驾驶行为和定价法规的综合差异。随着ADAS/FSD功能渗透率提升，高盛预计2035年整体索赔频率可降至12%。

　　第三，也是最关键的一点——保险公司可以保留大部分安全效益。

　　很多人担心：事故少了，保险公司是不是必须降价？竞争压力下，安全效益会不会全部传导给消费者？

　　高盛的回答是：在中国，不会。

　　原因有两个。一是车险定价受到严格监管，保险公司没有动力也没有空间通过价格战抢夺市场份额。二是前三大保险公司占据近70%的市场份额，行业领导者将在定价时优先考虑ROE和盈利能力。

　　高盛估计，保险公司只需保留略超10%的安全效益即可维持当前盈利水平，而对消费者而言，由此产生的价格差异并不明显。

这意味着什么？

　　智能驾驶带来的赔付改善红利，将大部分转化为保险公司的承保利润。

　　国外已经发生过类似的事情。过去十几年，随着汽车安全技术的进步，发达国家的车险事故率持续下降，但保费下降的速度远慢于赔付下降的速度——因为保险公司的定价能力让他们把大部分安全效益留在了自己手里。

　　中国正在经历同样的逻辑。

四、银保渠道：短期阵痛，长期利好龙头

　　寿险行业也不是没有好消息。

　　2026年7月1日，银保渠道“65号文”正式执行，将费用管控从“管佣金”全面升级为“管费用结构”，同时分红险演示利率上限下调至3.5%。

　　短期来看，这是一场阵痛。前5月银保新单规模保费增速从一季度的28%骤降至不足7%。高盛预计，银保销售中断将对寿险公司二季度及下半年新业务价值增长形成拖累。

　　但长期来看，这对头部险企未必是坏事。

　　“65号文”的核心是费用透明化——保险公司不得以出单费、信息费、技术服务费等名义变相支付渠道费用。中小公司过去靠“返点”和“小账”争夺银行渠道的空间被彻底封堵。

　　在费用透明的格局下，银行更愿意卖什么？大公司的产品。

　　“老七家”凭借更强的系统对接能力、资源禀赋和品牌效应，5月期交保费在同业交流总数据中占比已接近40%。监管推动银保合作从“拼返点”转向“拼实力”，行业集中度有望进一步提升。

　　银保监管的本质，是用行政手段加速行业洗牌——让强者恒强。

五、投资逻辑：谁才是真正的赢家？

把以上分析串起来，可以得到一个清晰的结论：

　　寿险的利润弹性大，但波动也大。二季度股市涨了就暴赚，三季度股市跌了就可能回吐。赚的是资本市场的钱，不是保险经营的钱。

　　财险的利润增速慢，但确定性强。COR持续改善，智能驾驶提供长期红利，龙头公司的护城河越来越宽。赚的是经营的钱，可预测、可持续。

高盛在最新研报中给出了明确的配置建议：

　　财险为首选赛道。人保财险凭借领先的市场份额和承保能力，被列为行业首选。人保集团H股评级从中性上调至“买入”，12个月目标价7.0港元，隐含28%上涨空间。集团H股年初至今下跌19%，显著跑输同业，0.6倍的市净率低于三年历史均值，风险回报比具备吸引力。

　　寿险优选低权益杠杆标的。在寿险公司中，高盛更倾向于中国太保等对股市表现敏感度较低、盈利驱动因素更具韧性的公司。而对于中国人寿、新华保险等高权益杠杆公司，三季度股市波动可能带来显著的盈利下行风险。

六、从“看天吃饭”到“靠本事赚钱”

　　从更长周期来看，中国保险业真正的竞争，已经不再是谁拥有更多保费，而是谁能够以更低的资本消耗、更高的风险定价能力和更强的数据能力持续创造承保利润。

　　寿险的商业模式正在经受考验。当利率下行压缩利差、股市波动放大利润波动、银保监管抬高合规成本，那些依赖投资收益驱动的增长模式将越来越脆弱。

　　财险的逻辑则完全不同。智能驾驶降低了事故频率但提高了单次赔付成本，监管和市场结构让保险公司能够保留大部分安全效益，龙头公司的数据和定价优势让成本差距持续扩大。未来决定行业价值重估的，或许不再是牛市带来的投资收益，而是谁能够真正把风险变成利润。

　　在这一轮智能驾驶、监管改革和行业集中度提升的浪潮中，保险公司的竞争优势正从渠道优势逐渐转向技术优势和风险管理能力。

　　寿险赚的是风口的钱，风口会停。

　　财险赚的是手艺的钱，手艺越老越值钱。

　　这，才是2026年保险行业真正的故事。

　　(本文基于系列报告及公开市场数据整理，不构成投资建议。)