美股溢价逾50%！SK海力士ADR套利仍“卡壳”，韩国证券存托院：7月29日后开放双向转换，但散户无法参与

SK海力士ADR上市后，市场原本预期，若其相对韩国正股出现溢价，将吸引套利资金买入韩国正股，并推动两地价格逐步收敛。但实际情况却恰恰相反：上市初期，SK海力士韩国正股大幅下跌，ADR与正股之间的价差反而进一步拉大。周二，SK海力士ADR单日大涨27%，将ADR相对首尔上市普通股的溢价推升至51%。

市场认为，核心原因在于，目前韩国正股转换为ADR的通道仍处于等待状态，原本预期中的跨市场套利尚无法正常运作。

SK海力士韩国正股股价由ADR上市前7月10日的218万韩元，跌至7月14日的191.3万韩元，累计下跌12.25%。

过去一周，SK海力士股价累计跌幅约为15%。若以一周内高点233.7万韩元和低点167.8万韩元计算，区间最大跌幅达到28.2%。

受美国重启对伊朗战争等因素影响，韩国股市整体承压，韩国综合股价指数明显下挫。原本因赴美发行ADR而被寄予估值重估期待的SK海力士，反而成为本轮下跌的主要拖累之一。

同期，半导体龙头三星电子股价也有所回落，但过去一周跌幅约为7%，明显小于SK海力士。与此同时，市场对半导体景气见顶、股价“见顶回落”的担忧升温，SK海力士的快速下跌进一步打击了投资者情绪。

套利机制为何没有生效？

SK海力士ADR上市首日大涨后，与韩国正股之间出现明显价差。按照常规套利逻辑，资金本应买入价格相对较低的韩国正股，再将其转换为ADR并在美国市场出售，从而推动两地价格重新靠拢。

但目前，这套套利机制并未真正启动。

原因在于，连接韩国正股与美国ADR市场的“双向转换”通道，无论从制度还是实际操作层面，目前都尚未完全开放。

根据SEC文件，10 ADS＝1 股韩国普通股，海力士这次发行 1 亿 7790 万ADS，换算后相当于新增 1779万股普通股。SK 海力士官方股权资料显示，截至 2026 年 3 月 31 日，公司挂牌普通股总数为 7 亿 1270 万2365股。以 1779 万股除以发行前股数计算，本次新增股份约相当于发行前股数的 2.50%。

韩国证券存托结算院确认，真正的双向转换申请，最早要等到本次ADR发行所对应的韩国新增普通股于7月29日在韩国上市后才能进行。

韩国证券存托结算院表示：

“SK海力士韩国正股与ADR之间可申请双向转换的日期，预计将在韩国正股计划上市日，即7月29日之后。具体转换日程，将根据DR存托机构花旗银行的指示另行公告。”

这意味着，在7月29日之前，投资者即使发现ADR与韩国正股之间存在明显价差，也难以通过“买入韩国正股、转换为ADR、再卖出ADR”的方式完成套利。

双向转换存在“非对称限制”

即便7月29日后转换通道开放，两个方向的转换规则也并不对等。

具体而言，投资者注销ADR、换回韩国正股时，原则上不存在数量上限，相关股票可直接通过账户划转方式进入投资者的韩国证券账户。

但若要将韩国正股转换为ADR，则会受到ADR发行额度限制。

韩国证券存托结算院解释称：

“在进行DR转换时，证券存托结算院会先确认发行公司设定的ADR发行额度，并在额度范围内，将申请人的DR发行明细通知DR存托机构。”

举例来说，若ADR可发行总额度对应100万股韩国正股，而目前已发行ADR对应90万股正股，那么最多只有剩余10万股韩国正股可以继续转换为ADR。

韩国证券存托结算院同时表示：

“从ADR转换为韩国正股时，由于不存在额度限制，证券存托结算院会根据DR注销申请，将相应数量的韩国正股从正股托管机构账户划转至申请人的韩国证券账户。”

“一般情况下，除是否超过发行额度外，不会额外适用其他主要限制条件。但根据DR存托机构的具体决定，不同股票的规则也可能有所不同。”

换言之，ADR转换为韩国正股相对容易，但韩国正股转换为ADR则受到发行额度和操作流程双重约束。

而在ADR相对正股出现溢价时，真正能够压缩价差的恰恰是“韩国正股转ADR”这一方向。由于该通道受限，套利力量难以充分发挥作用，ADR溢价也更容易长期存在。

个人投资者仍难参与转换

即使7月底后双向转换正式启动，个人投资者仍可能被排除在外。

目前，持有SK海力士韩国正股的个人投资者，无法直接通过手机交易系统MTS或电脑交易系统HTS，将正股转换为ADR。

韩国正股转ADR涉及证券存托结算、跨境托管、外汇交易申报等复杂行政程序，实际操作门槛较高，因此目前主要面向机构投资者。

某证券公司相关负责人表示：

“韩国上市股票与美国上市ADR之间确实存在价格差异，而且美国市场可发行的ADR数量也是有限的。”

“原则上并非完全无法转换，但需要满足多项条件，因此目前我们并未向个人投资者提供相关转换服务。”

这也意味着，虽然理论上两地市场之间存在套利机会，但真正能够参与的主要是具备跨境账户、托管安排和结算能力的机构投资者，普通投资者很难直接参与。

ADR溢价或长期存在

总体来看，只有等到韩国新增股份于7月底正式上市后，机构投资者通过“买入韩国正股—转换为ADR—在美国市场出售”的套利操作，才可能变得相对顺畅。

不过，受ADR发行额度限制、跨境转换流程复杂以及个人投资者无法参与等因素影响，SK海力士ADR相对韩国正股的溢价，仍可能长期存在。

iM证券研究员朴相贤表示：

“韩国正股与ADR之间存在多个不易转换的环节，因此套利交易目前难以顺畅进行。”

“类似台积电的情况，SK海力士美国ADR未来可能长期保持相当幅度的溢价。”

台积电正是因跨市场转换存在摩擦，而长期维持ADR溢价的典型案例。

新韩投资证券研究员卢东吉指出：

“台积电投资者可以较自由地注销美国ADS，并提取台湾正股；但若要将台湾正股转换为美国ADS，则受到审批总量和监管规则限制。”

“由于套利机制受阻，台积电ADR自2024年以来平均溢价约为19.1%；进入2026年后，平均溢价仍达到17.5%。”

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