剖析井喷顶部--为什么历史市场高峰有一个机械特征

所有牛市都是一样的。每个市场泡沫都以自己的方式破裂。

1720年的南海狂潮引发了债务推动的投机行为。互联网繁荣催生了互联网传播。比特币2017年的激增围绕着加密货币传播者和零售交易员。然而，抛开叙事、技术和时代，熟悉的形状开始出现。

市场分析师卢克·怀特（Luke White）在最近的一份报告中认为，从南海泡沫到纳斯达克2000指数和比特币2017年，六个主要的历史峰值遵循了几乎相同的四个阶段的机械进程。

对于那些喜欢围绕头条新闻或地缘政治冲击进行清晰解释的投资者来说，这一含义令人不安。崩溃很少是由单一新闻事件引起的。更常见的是，它们是杠杆率、人群行为和市场已经根深蒂固的结构性脆弱性的不可避免的解除。

模式悄然开始。第一阶段是聪明资金积累，此时基本面改善，但更广泛的市场仍持怀疑态度。

例子包括2020年油价上涨至35美元，20世纪70年代末白银接近5美元，或者2015年比特币约200美元。第二阶段随着故事逃离专业圈子并进入主流媒体。散户参与度增加，势头加速，机构投资者开始扩大规模，形成实力。

然后是第三阶段，带来了狂热。这个垂直阶段是价格走势压缩为近乎牛市的上涨，而坚持者最终投降的时候。

怀特将其描述为坐在场边的那一刻在心理上变得难以忍受。

速度穿过屋顶。以前需要一年的进展现在只需几周即可完成。市场双方都开始陷入陷阱。职业风险迫使机构进入拥挤的交易，而散户交易员则因担心错过机会而涌入。最终买家恰好在风险最高时到达。

第四阶段是级联。市场通常会在大幅下跌之前创出最后一个盘中高点。这种逆转最初看起来是可控的，甚至是健康的。 然后流动性消失。流动性通常是隐形的，直到消失。一旦发生这种情况，市场可能会跌破怀特所说的价格之下的“气穴”。

突破顶部与普通调整的区别不是反弹的速度，而是随后下跌的持续性和猛烈性。

杠杆是将抛售变成崩盘的助燃剂。当价格逆转时，无论投资者的信念如何，追加保证金机制都会引发抛售压力。一旦交易员被迫清算，定罪就变得无关紧要。

然而，有时情况并非如此，然后泡沫可能会慢慢缩小。这样的例子很少见，但怀特引用了1989年日经指数作为最近的例子。尽管估值极高且猜测广泛，但所有权在保险公司、公司和家庭储蓄中普遍存在，而不是杠杆率很高的零售交易员中。

由于没有广泛的保证金风险敞口，因此没有发生连锁清算事件。正是因为这个原因，日经指数翻了个身，逐渐出血，而不是在一个典型的井喷式逆转引爆。

另一个反复出现的信号是市场集中度。美国银行对190年市场历史的研究发现，前10只股票集中度超过整个市场40%的每一个情况都与主要市场顶部重合。此时，更广泛的指数实际上变得依赖于少数名字。如果这些领导者崩溃，多元化就会停止按照投资者预期的方式运作。

此外，怀特还挑战了“催化剂错觉”。投资者可能希望在崩盘后得到一个标题解释，但有证据表明，真正的触发因素是结构性变化，这些变化改变了长期持有的经济学。

例如，机构比特币期货的推出几乎与加密货币2017年的峰值完全重合。新的卖空机制、监管转变或收紧的金融条件通常出现在终端高点附近。

主要考虑因素是人类心理的进化远低于技术或金融基础设施。人类对损失厌恶、群体行为和对错过的恐惧的反应非常一致。

正因为如此，最可靠的警告信号是结构性的，而不是叙事驱动的：集中的领导、过度的杠杆以及零售参与变得欣快感的证据。

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