电话会总结 ｜ MARA(MARA)2026财年Q1业绩电话会核心要点

业绩回顾

• 根据MARA Holdings业绩会实录，以下是Q1 2026财务业绩回顾摘要： ## 1. 财务业绩 **营收表现：** Q1 2026营收为1.746亿美元，较去年同期的2.139亿美元下降18.4%，降幅达3930万美元。营收下滑主要由三个因素驱动：比特币平均价格下跌18%导致营收减少3310万美元，产量下降影响250万美元，其他数字资产托管服务收入减少370万美元。 **盈利能力：** 公司报告净亏损13亿美元，较去年同期5.334亿美元亏损大幅扩大。其中约10亿美元亏损来自数字资产未实现公允价值调整的账面损失，直接反映了季度内比特币价格下跌的影响。 **调整后EBITDA：** 为负10亿美元，较去年同期负4.836亿美元进一步恶化，同样主要受比特币市值调整影响。 ## 2. 财务指标变化 **运营效率提升：** 尽管财务业绩承压，公司运营指标显示改善趋势。算力达到创纪录的72.2 EH/s，较2025年的54.3 EH/s增长33%。挖矿奖励份额从4.8%提升至5.5%，反映出机队优化和效率提升。 **成本控制：** 自有站点每千瓦时成本维持在0.04美元的行业领先水平。每PH日均成本同比改善3%，从28.5美元降至27.6美元，过去11个季度累计改善42%。 **费用增长：** 一般管理费用（不含股权激励）从去年同期的3690万美元增至5770万美元，增幅56.4%，主要因业务扩张、人员增长及1100万美元的收购整合成本。公司还产生4590万美元重组费用，涉及15%的裁员以实现1200万美元年化成本节约。 **资产负债表优化：** 公司通过出售约15亿美元比特币，以折价回购超过10亿美元面值的2030年和2031年票据，退休约30%的未偿可转债，减少潜在稀释约4600万股（按完全稀释基础计算约9%）。同时偿还2亿美元信贷额度，并将1.5亿美元以7%利率再融资，较此前10.5%大幅下降。

业绩指引与展望

• **营收预期与业务转型影响**：公司正从纯比特币挖矿转向AI数字基础设施，预计未来季度营收结构将发生重大变化。Long Ridge收购完成后将立即贡献1.44亿美元年化调整EBITDA，为营收提供稳定现金流基础。

• **运营费用优化预期**：管理层明确表示，经过15%裁员和业务重组后，预计未来季度G&A费用（不含股权激励和收购整合成本）将低于Q1水平，年化节省1200万美元成本。

• **资本支出与融资结构**：Long Ridge收购预计总债务从11亿美元降至9亿美元，通过偿还4亿美元定期贷款和发行1.85亿美元新担保票据实现。公司已获得巴克莱7.85亿美元过桥贷款承诺作为融资保障。

• **比特币挖矿业务展望**：算力已达72.2 EH/s，挖矿份额提升至5.5%，每日成本降至每PH 27.6美元。挖矿业务将持续运营直至数据中心需求接管相关产能，确保收入连续性。

• **AI基础设施收入预期**：Starwood合资项目中，单个200MW项目预计可产生5000万-1亿美元年化稳定净现金流，收益率9%-15%。管理层预计年底前签署多个租户租约，并将披露已签约兆瓦数。

• **债务结构改善**：已退休约30%可转债，减少潜在稀释约4600万股（9%），信贷额度利率从10.5%降至7%。比特币抵押贷款产生6640万美元利息收入。

• **全年战略执行预期**：2026年将重点执行Long Ridge整合、Starwood合资项目落地、以及通过Excion拓展企业级AI市场，预计实现从挖矿向数字基础设施的战略转型。

分业务和产品线业绩表现

• **比特币挖矿业务**：公司核心基础业务，Q1 2026年挖出2,247枚比特币，日均25枚，算力达到72.2 EH/s（同比增长33%），在全网挖矿奖励中占比5.5%，每千瓦时成本0.04美元，日均每PH成本27.6美元，该业务将持续运营直至数据中心需求释放相应电力容量

• **AI/HPC数据中心基础设施**：通过与Starwood合资企业开发大规模超大规模客户托管服务，已在90%自有运营站点进入活跃租户谈判，预计年底前签署多个租户租约，单个200MW项目可产生5000万-1亿美元年化净稳定现金流

• **Long Ridge能源发电园区**：收购505MW联合循环燃气轮机发电厂，2025年产生1.44亿美元年化调整EBITDA，76%容量已签约，可扩展至超过1GW总容量，规划600MW AI/IT负载，预计2027年开始建设首个100MW AI设施

• **Excion主权云和企业AI计算**：针对政府和企业客户提供数据主权、合规性和安全性要求的私有云AI基础设施，已在阿联酋、芬兰、阿曼成功运营，正与法国、巴西、沙特阿拉伯的主要能源公司进行积极讨论

• **数字资产托管和金融服务**：持有35,303枚比特币（约28%作为抵押品出借），2026年产生6640万美元利息收入，Q1出售15亿美元比特币用于债务削减和资产负债表优化，未使用股权稀释融资方式

市场/行业竞争格局

• AI基础设施市场正面临电力供应瓶颈，可用电力成为AI计算增长的结构性约束，MARA通过控制2.2吉瓦的低成本电力资源（每千瓦时0.04美元）在行业中建立了显著的成本优势，而竞争对手往往缺乏这种规模化的电力控制能力。

• 超大规模云服务商（hyperscaler）对数据中心容量的竞争异常激烈，多个租户正在争夺MARA 90%的现有站点容量，公司管理层强调"租户之间的竞争非常激烈"，反映出市场供不应求的紧张局面。

• 传统比特币矿企转型AI基础设施时面临不同的执行路径选择，MARA采用与Starwood合资的模式实现资本高效扩张，而大多数同行采用单一站点逐步开发的策略，需要将全部注意力和资本投入到单个项目中，扩张速度相对较慢。

• 在AI推理市场细分领域，MARA通过Excion平台针对主权AI、企业私有云等特定需求，与传统超大规模数据中心服务形成差异化竞争，特别是在数据主权和合规要求严格的欧洲和加拿大市场。

• 行业内企业普遍面临从纯挖矿业务向数字基础设施转型的挑战，MARA强调其同行"缺乏与顶级租户的成功合作记录，仍需建立信任关系"，而公司通过与经验丰富的Starwood合作获得了竞争优势。

• 电力成本和运营效率成为关键竞争要素，MARA的每千瓦时0.04美元成本和每天每拍哈希27.6美元的运营成本在大规模运营中保持行业领先地位，为其在激烈的市场竞争中提供了可持续的成本优势。

公司面临的风险和挑战

• 根据MARA业绩会实录，公司面临的主要风险和挑战如下：

• 比特币价格波动风险严重影响财务表现，本季度因比特币价格下跌18%导致收入减少3310万美元，未实现公允价值调整损失达10亿美元，净亏损高达13亿美元

• 业务转型期间成本压力巨大，一般管理费用同比增长2080万美元，重组费用4590万美元，收购整合成本1100万美元，短期内对盈利能力造成显著拖累

• 数字资产持有量大幅减少，本季度出售15亿美元比特币用于债务削减，比特币持有量减少12,228枚，约28%的持有量被质押或借出作为抵押品

• 从比特币挖矿向AI基础设施转型面临执行风险，需要在多个战线同时推进Long Ridge收购、Starwood合资企业和组织重组，转型成功与否直接影响公司未来发展

• 高杠杆债务结构带来财务风险，尽管本季度退休了30%的可转换债券，但Long Ridge收购完成后预计总债务仍将达到9亿美元

• AI基础设施市场竞争激烈且客户需求不确定，虽然与多个潜在租户进行谈判，但能否成功签署租赁合同并实现预期收益存在不确定性

• 监管审批和债权人同意风险，Long Ridge收购需要获得监管批准和债权人同意，可能面临延迟或失败的风险

• 电力成本和网络难度上升压力，尽管拥有0.04美元/千瓦时的低成本优势，但比特币网络难度增加导致生产效率下降，每比特币的购买能源成本上升

公司高管评论

• 根据MARA业绩会实录，以下是公司高管发言、情绪判断以及口吻的摘要：

• **Frederick G. Thiel（CEO）**：发言积极且充满信心。强调Q1 2026是"重新定义的季度，而非渐进式的季度"，表示公司"在多个战线上有意识地执行并果断推进公司发展"。对Long Ridge收购表现出极大热情，称其为"独角兽"级别的资产，强调"当这样的资产出现时，你必须行动"。在描述AI基础设施战略时语气坚定，认为"可用的、已连接的能源是AI计算增长的瓶颈"。对与Starwood合作伙伴关系表现乐观，强调"竞争对手急于进入我们的站点"。整体语调自信、前瞻性强，展现出对公司转型战略的坚定信念。

• **Salman H. Khan（CFO）**：语调相对谨慎但积极配合CEO的战略愿景。在解释财务数据时保持客观，特别是在说明10亿美元净亏损主要由比特币价格下跌导致的未实现损失时，语气平稳专业。强调公司"自2025年底以来未使用股票发行计划，而是通过比特币变现而非股权稀释来为运营和资产负债表行动提供资金"，显示出对资本配置策略的自信。在描述Long Ridge融资计划时表现出充分准备和信心。

• **Robert Samuels（投资者关系）**：发言简洁专业，主要负责会议的开场和结束环节，语调中性且礼貌。 总体而言，管理层展现出积极乐观的情绪，特别是CEO对公司向AI基础设施转型的战略充满信心，CFO则以更加务实的态度支持这一愿景，两人配合默契地传达了公司正在经历重大战略转型的信息。

分析师提问&高管回答

• # MARA Holdings 业绩会分析师情绪摘要 ## 1. 分析师提问：高算力计算（HPC）战略扩张方法 **分析师提问**：Paul Golding（Macquarie Capital）询问公司在HPC战略扩张方面的整体方法，特别是在通过Starwood合资企业商业化现有站点与通过机会性收购（如Long Ridge）增加容量之间的平衡策略。 **管理层回答**：CEO Frederick Thiel表示Long Ridge交易筹备已久，自收购Hannibal资产时就在推进。公司将采用双重策略：一方面寻找小型站点的完美补强机会，另一方面与Starwood合作寻找大型土地和电力机会建设重要园区。这种双重能力使公司能够服务推理需求的小型站点和与Starwood合作的大型站点，为股东提供长期价值。 ## 2. 分析师提问：推理与训练业务组合 **分析师提问**：Paul Golding进一步询问潜在客户对推理与训练用例的兴趣分布情况。 **管理层回答**：CEO解释超大规模客户通常需要训练和推理的组合，而市场正在向更多推理应用发展。公司看到金融、医疗等非数据中心参与者对私有云容量的需求增长，这正是Excion业务模式的优势所在。随着代理技术的发展，代币消费量出现千倍增长，推理需求将大幅增加。 ## 3. 分析师提问：一般管理费用增长 **分析师提问**：Christopher Brendler（Rosenblatt Securities）关注一般管理费用的显著增长，询问投资领域和组织重组的具体情况。 **管理层回答**：CFO Salman Khan解释公司正从纯比特币挖矿转向围绕能源的技术公司，专注于AI和关键IT领域。重组是为了匹配未来业务需求，预计未来季度的一般管理费用将低于Q1水平。CEO补充说明转型需要时间，因为即使签署租约，站点仍需继续挖矿18个月直到数据中心建设完成。 ## 4. 分析师提问：融资策略 **分析师提问**：Christopher Brendler询问公司是否计划成为投资级信用评级并使用更传统的融资方法。 **管理层回答**：CFO表示公司预期的交易通常与投资级对手方合作或有其支持，从项目融资角度被视为投资级。随着约2吉瓦容量和众多长期现金流生成机会，公司值得信用评级机构关注。 ## 5. 分析师提问：Long Ridge园区扩张时间表 **分析师提问**：Brett Knoblauch（Cantor Fitzgerald）询问Long Ridge 600兆瓦AI园区的建设时间表和所需审批。 **管理层回答**：CEO表示表后扩张已在进行中，时间框架较短。200兆瓦设施预计需18-24个月上线，届时额外的200兆瓦表后容量应该可用，随后剩余200兆瓦将通过电网互连上线。 ## 6. 分析师提问：Starwood租约签署信心 **分析师提问**：Brett Knoblauch询问公司对今年内签署首个Starwood租约的信心来源。 **管理层回答**：CEO强调潜在租户对站点的竞争激烈，多个租户正在查看占公司90%容量的多个站点。随着代理技术的引入，对代币的需求出现爆炸式增长，模型提供商直接受到计算容量限制，推动了对容量的巨大需求。 ## 7. 分析师提问：客户组合偏好 **分析师提问**：Ben Summers（BTIG）询问公司在超大规模客户和企业客户之间是否有偏好，以及长期客户组合规划。 **管理层回答**：CEO表示从每兆瓦基础来看，超大规模客户将占主导地位，因为他们需要的容量巨大。预计近期比例为90/10，长期可能达到60/40。企业客户可通过Excion解决方案服务，但超大规模客户将是首批规模化租户。 ## 8. 分析师提问：Starwood合作伙伴关系对电力组合发展的影响 **分析师提问**：Ben Summers询问宣布Starwood合作伙伴关系后，公司对电力组合发展的思考是否有变化。 **管理层回答**：CEO强调合作关系的完美互补性：MARA擅长以有吸引力的价格获取土地和电力，Starwood擅长寻找租户、设计建设和运营。与同行的单站点模式不同，Starwood模式允许公司收购多个站点并快速扩展，虽然入场较晚但能快速追赶并超越同行规模。 **总体分析师情绪**：分析师普遍对公司的AI转型战略表示认可，提问集中在执行细节、时间表和财务影响方面，显示出谨慎乐观的态度。关注点主要在于战略执行的可行性和成本控制能力。

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