中金 | 化妆品行业专题之七：海外美妆龙头缘何反攻

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2025年以来，海外美妆龙头中国区表现持续修复，打破国货过去两年份额提升势头，市场普遍关心外资品牌缘何“卷土重来”？是短期反弹还是趋势性反攻？国内市场竞争格局后续又该如何展望？我们将在本文集中探讨。

关注一：外资品牌在哪些领域回暖？高端修复仍是本轮外资改善的核心主线。2025年以来，外资中国区增速改善主要由高端品牌和高端价格带带动，高档化妆品板块率先回暖，欧莱雅、雅诗兰黛及资生堂的中国区修复也更多集中在高端品牌表现改善上。与此同时，香氛和高端护发等细分赛道的重要性也在上升，说明外资在中国高端价格带、超高端护肤、香氛和高端渠道等核心阵地仍具备较强竞争优势，本轮修复本质上仍是高端基本盘率先修复。

关注二：外资回暖的底层驱动？增长逻辑由价格驱动转向创新驱动，而本土化深化正逐步转化为经营改善。 一方面，主要外资品牌核心单品价盘趋稳，折扣收敛但销量和份额未明显承压，同时推新和升级节奏加快，成分叙事由传统抗老延伸至再生修护、胶原焕活等方向，增长逻辑正由“以价换量”转向“以产品和科技稳价提份额”；另一方面，组织、供应链、研发和渠道等多维度本土化布局持续推进，决策效率、补货履约和本地创新能力同步提升，正逐步成为中国区经营企稳的重要支撑。

关注三：国货当前的竞争格局？竞争格局上，外资修复与国货巩固并行，国货发展仍是中期主线。外资修复主要体现在高端价格带回暖和核心品牌改善，但这并未改变国货在大众价格带、本土化产品定义、内容电商运营和供应链效率上的优势；展望后续，我们认为美妆行业大概率延续“外资稳高端、国货强大众”的分层格局，集中度持续提升，头部国货品牌仍有望继续实现份额扩张。

风险

行业竞争加剧风险、宏观环境不确定性加剧风险。

海外美妆中国区边际改善，本土化及区域重视度加深

美妆大盘：分化加剧，集中度提升，整体呈弱复苏态势

美妆大盘延续弱复苏，国货份额则由持续上行转入高位震荡。总量上，2025年化妆品社零同比增长5.1%，2026年1-3月同比进一步增长5.9%，需求端整体仍具韧性。结构上看，国货份额提升最快的阶段集中在2024年：年度口径下由2023年的53.7%升至2024年的56.2%，但2025年回落至54.8%，年度单边上行趋势已被打破；季度口径看，国货份额自3Q24的61%高点后转入54%-60%区间波动，25年下半年外资在低基数、新品升级和高端品牌修复带动下阶段性反超。

国货份额并未打满，但后续提升节奏大概率由快转慢。从海外经验看，本土品牌在成熟市场长期占据主导并不罕见，日本、韩国美妆市场均由本土龙头把握核心份额，说明份额上限最终取决于对本地消费者、渠道生态和产品定义的适配能力，而非单纯的品牌国际化程度。我们认为对中国美妆行业而言，当前54%-60%的国货份额仍非天花板，中长期仍有进一步抬升空间；但未来增量更可能来自大众价格带、功效护肤、底妆彩妆及本土内容电商优势赛道，超高端护肤、香氛及部分高端渠道仍将是外资更具韧性的阵地，因此后续应重点跟踪国货份额提升是否由广谱扩张转向分价格带、分品类、分渠道的结构性突破。

图表1：化妆品社零25年1-12月累计同比+5.1%

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

图表2：美妆线上（天猫+京东+抖音）国产品牌与海外品牌份额和增速（按销售额）

资料来源：久谦，中金公司研究部

海外美妆集团：高端修复，本土化战略逐步兑现

海外美妆中国区步入由高端修复与本土化驱动的结构性改善周期。海外美妆在中国的发展并非线性高增，而是经历了“快速扩张—阶段调整—结构修复”的完整周期。以欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂为代表的国际美妆集团，其中国相关区域增速在2015年前后普遍处于高增长区间，背后主要受益于电商及双十一大促快速发展、线上渗透率上升以及高端消费扩容；但自2021年以来，相关区域增速逐步由高速增长回落至平稳区间，主因国内整体消费情绪回落。国际美妆在中国已由渠道与品牌红利驱动进入精细化经营驱动的新阶段。

2025年以来，外资中国区出现结构性回暖。2025年尤其是三季度以来，外资美妆集团在中国区的增速企稳，25Q4相关龙头中国区高端美妆业务延续回暖态势。其中以高端价格带率先修复、高端品牌率先企稳、经营结构率先改善为主要特征的结构性回暖。 一方面主要来自中国化妆品大盘和高端消费环境的边际修复，另一方面来自外资集团过去几年在中国市场持续推进的本土化战略开始逐步兑现主因部分反映了经营策略的变化。

图表3：国际美妆集团业绩同比增速

注：资生堂2025中国区业务由单一中国区改为中国+旅游零售 资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表4：海外美妆集团线上GMV增速（天猫+京东+抖音）对比

资料来源：久谦，飞瓜，中金公司研究部

国际美妆龙头在中国高端美妆赛道仍具有优势。从市场份额看，国际龙头仍处于中国美妆竞争格局核心位置。根据欧睿数据，2025年中国美妆个护行业中，以美妆业务为核心的国际集团市占率前三分别为欧莱雅14.5%、雅诗兰黛5.2%、资生堂2.6%，其中欧莱雅，雅诗兰黛2025年市占率有所提升，高端品牌如兰蔻、雅诗兰黛、海蓝之谜、赫莲娜以及专业护肤品牌修丽可、理肤泉等市场份额均有提升。虽然国货品牌过去几年持续崛起，但高端价格带、超高端护肤、香氛和高端渠道等核心阵地，外资仍在高端价格带保有较强优势。

图表5：美妆集团及品牌市场份额（按销售额）

注：25年红色表示市场份额提升，绿色表示下降，黑色表示持平资料来源：欧睿，中金公司研究部

增长结构：品类高端修复，渠道线上企稳，品牌创新加速

品类：高端护肤先稳、香氛与高端护发接力

从品类结构看核心驱动均集中在高端品牌和高端价格带。本轮外资中国区修复首先表现为高档化妆品板块的回暖。无论是欧莱雅、雅诗兰黛还是资生堂，2025年以来中国区增速改善的核心驱动均集中在高端品牌和高端价格带，而大众板块更多体现为企稳而非显著反弹。欧莱雅中国区的改善主要由高档化妆品复苏带动，同时皮肤科学美容和专业产品维持较强增长；雅诗兰黛中国大陆的恢复则更多来自La Mer、TOM FORD、Le Labo等高端品牌；资生堂中国及旅游零售业务在25Q3转正，核心同样落在肌肤之钥和NARS等高端品牌的强势表现上。本轮修复主要以高端基本盘率先修复为主，并重新成为中国区增长的主要支撑。

图表6：欧莱雅各事业部收入及增速

注：YoY系列均列于右轴   

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表7：雅诗兰黛各事业部收入及增速

注：YoY系列均列于右轴资料来源：公司公告，中金公司研究部

品类结构正在由“高端护肤单点支撑”向“高端护肤+香氛+高端护发”的多元结构演进。护肤仍然是最核心的基本盘，但香氛和高端护发的重要性明显上升。香氛方面，雅诗兰黛近年已将香水打造为集团内增速最快的品类之一，欧莱雅与雅诗兰黛在中国香水市场的市占率于2025年分别提升至19%和13%；护发方面，欧莱雅中国区护发市占率于2025年已提升至12.9%，通过大众线巴黎欧莱雅，专业沙龙线欧莱雅PRO、高端线卡诗，补全护发矩阵。相比传统大众护肤，这些细分赛道客单价更高、品牌壁垒更强，也更能承接当前高端消费中对情绪价值、精细护理和场景细分的需求。

图表8：欧莱雅、雅诗兰黛集团香水市占率

资料来源：欧睿，中金公司研究部  

图表9：欧莱雅护发市占率

资料来源：欧睿，中金公司研究部

渠道：线上基本盘企稳，旅游零售边际改善，线下高端渠道恢复优于市场

线上增速企稳，多平台持续发力。天猫渠道一直是国际美妆品牌的主要阵地，2025年以来，主要外资品牌在天猫渠道增速企稳、整体表现优于线上美妆大盘，合计占比有一定回升。天猫也一定程度上加大对优质海外品牌的扶持，通过流量、佣金/广告激励、会员运营、TMIC数据洞察及小黑盒新品首发等机制，强化国际美妆大牌在高端客群中的新品推广与复购转化能力。外资品牌在抖音渠道增速及整体占比均有所回落，外资品牌在抖音以达播带货为主，我们认为2H25以来达播效益减弱对国际美妆大牌在抖音份额的下滑有较大影响。客户画像来看，当前外资品牌线上修复的基础仍是高线城市、高消费力客群在淘天等高端认知更强平台上的稳定复购，内容平台低价及达人竞争所带来的脉冲式放量效益逐渐减弱。线下而言整体恢复较线上慢，但高端百货专柜、精品店和核心购物中心中的高质量客流恢复更快，高净值及高消费力客群在线下体验中的购买转化也在改善。

图表10：天猫国货与海外占比变化（按GMV）

资料来源：久谦，中金公司研究部   

图表11：抖音国货与海外占比变化（按GMV）

资料来源：中金公司研究部

旅游零售则仍处于恢复早期，但边际最差阶段大概率已经过去。据公司公告，欧莱雅25年旅游零售收入已基本触底，26年以来北亚地区机场客流量基本恢复至19年同期水平；资生堂25Q4海南旅游零售收入已现复苏态势；雅诗兰黛海南26年1月销售同比实现高双位数增长。旅游零售尚未重新成为增长主引擎，但已经从过去的持续拖累项，转向边际改善项。

品牌：价盘企稳，推新提速，增长逻辑转向创新驱动

价盘企稳，品牌折扣力度较前几年持平或略收窄。外资品牌在中国一定程度上依赖更深折扣、更强赠品和更频繁大促来稳住规模，但这一模式既压缩利润空间，也一定程度削弱高端品牌认知。2025年以来，我们观察到主要外资品牌的核心单品价格体系逐步趋稳，大部分产品折扣力度较前几年持平或略收窄，而销量和份额并未因此明显受压，反而在部分重点品牌上继续改善。这意味着增长逻辑正在由价格驱动转向创新驱动，品牌经营重新回到高端消费品应有的轨道。

图表12：超头直播间大促日国际品牌核心产品价格和折扣对比

注：到手价为单价（元）；统计截至2026/2/23；折扣计算仅考虑同款赠品，例如某面霜原价239元1瓶（50g/瓶），活动价234元1瓶（50g/瓶）赠15g*4共110g，故折扣为(234/110)/(239/50)*10=4.5折，考虑到赠品还有面膜5片/盒，故实际折扣

资料来源：所有女生会员服务中心，天猫，中金公司研究部

产品增长重新回到成分升级、单品迭代和科技叙事驱动。推新和产品升级也在明显提速，且成分叙事正由传统抗老进一步延伸至再生修护与胶原焕活等更新的主题。以欧莱雅为例，2025年集团旗下国产化妆品备案数较2024年明显增加，兰蔻小黑瓶、赫莲娜黑绷带、欧莱雅小蜜罐、紫熨斗眼霜、防晒及精华等核心单品持续升级；与此同时，集团在中国市场强化胶原蛋白与长寿科技相关布局，例如欧莱雅金致臻颜花蜜胶原系列等产品，并在兰蔻菁纯臻颜软霜中引入 PDRN 概念。

雅诗兰黛方面，小棕瓶、智妍胶原霜、海蓝之谜精萃水等产品近年也保持较高频率迭代，技术表达上更强调胶原支持与夜间修护，例如智妍护肤系列围绕胶原蛋白技术和 CollaNight-8 持续强化紧致、弹润和修护诉求。整体看，外资新品迭代已不再局限于玻色因、胜肽等传统路线，而是逐步延伸至 PDRN、胶原蛋白及胶原支持复配体系等更具“功效验证+科技叙事”属性的方向；这既反映出外资在中国市场的研发前置和本土洞察进一步加深，也说明其增长逻辑正从“靠折扣换量”切向“靠新品和升级稳价提份额”。

图表13：2024年至今主要外资品牌推新及产品升级情况

资料来源：品牌公众号，品牌官网，中金公司研究部

产品升级推新仍是外资品牌撬动增长修复、带动核心单品份额回升的重要抓手。从产品结构看，外资品牌在完成产品升级后，核心SKU份额往往会有一定抬升，并对品牌增长形成一定拉动。以欧莱雅为例，小蜜罐面霜升级后份额提升最为明显，单品占比由3Q24的6.1%快速升至4Q24的25.9%，随后虽有回落，但在4Q25/1Q26仍维持在14.8%/13.2%的相对较高水平，说明升级后的产品力和营销势能对销售贡献具有持续性；安瓶面膜亦呈现类似特征，升级后占比由3Q25的8.0%提升至4Q25的12.8%，并在1Q26维持11.4%。核心单品升级和新产品推新仍然是外资品牌份额回升的重要抓手。

图表14：欧莱雅及雅诗兰黛Top5产品结构（按GMV）

注：红色为产品当季度升级后的占比

资料来源：久谦，中金公司研究部

战略：决策链条缩短，中国区战略地位持续提升

组织端：权限上收、链路缩短、响应加快。近年来，外资集团普遍在中国区推进更扁平、更本地化的管理架构，以提高决策效率并增强对市场变化的响应能力。欧莱雅于2021年将上海升级为北亚区总部，并在2024年任命中国区首位副首席执行官，进一步强化中国团队的话语权；雅诗兰黛于2025年调整组织架构，使中国区CEO直接进入全球管理团队并向全球CEO汇报，有效缩短了过去经亚太区中转的决策路径；资生堂则于2025年合并中国与旅游零售业务，中国区负责人的管理半径进一步扩大。整体来看，外资中国区组织架构正朝着权限上收、链路缩短、响应加快的方向演进，中国市场也由过去的区域销售市场，逐步转向集团内部更关键的经营市场。

图表15：大集团管理层变动

资料来源：公司官网、公司公告、中国日报，新浪新闻，中金公司研究部

供应链：本土生产、仓配和运营体系建设，外资正持续提升中国区的补货效率、履约能力和渠道适配度。供应链管理从单纯降本延伸至提升反应速度、交付效率和经营韧性。过去外资品牌更多依赖进口和区域统一调配，链条较长，面对中国市场高频上新、大促密集、渠道分化和爆款放量时，往往在补货速度、库存周转和货盘灵活性上承压；而随着本土工厂、智能运营中心和区域物流枢纽逐步完善，供应链本土化正进一步覆盖生产、仓配和运营三个层面。具体来看，欧莱雅通过苏州工厂、苏州智能运营中心及在建的南通高档化妆品智能运营中心提升中国区供应链灵活性，资生堂依托北京、上海工厂保障本地产能和交付效率，雅诗兰黛虽未在中国设厂，但通过海南亚太物流中心强化区域仓配能力，本质上都是在围绕中国市场构建更短链路、更高效率、更适应本土需求的供应体系。

图表16：外资中国供应链

资料来源：欧莱雅相关公告、公司官网，海口日报/海南国际经济发展局，中金公司研究部

研发端：研发能力建设进一步延伸至与本土产业链和科研生态的深度协同。近年来，外资集团持续强化中国本土研发能力，欧莱雅较早在中国建立研发和创新中心，雅诗兰黛则将上海研发中心逐步升级为覆盖研究、洞察、临床、配方、包装和工程等环节的综合性研发平台；资生堂自2001年以来也陆续在中国布局三大研发中心，分别覆盖基础研究、中国消费者配方开发及特色原料开发等功能。在此基础上，外资研发正进一步走向开放协同，例如，欧莱雅旗下修丽可已与锦波生物合作布局重组胶原蛋白相关产品，资生堂参投创健医疗并与上海九院开展科研合作，雅诗兰黛也在上海设立开放创新中心，持续链接本土高校、科研机构、医疗机构及初创企业。整体看，外资在中国的研发逻辑已由全球产品本地销售逐步转向全球平台下的本地创新延伸。

图表17：主要国际美妆集团在华研发中心

资料来源：公司公告，公司官网，中金公司研究部

营销及渠道端：外资在华线上布局持续深化，策略重心已由早期的选择性入驻，逐步转向围绕淘天基本盘、内容化运营与直播转化的全渠道深耕。营销层面，国际美妆品牌在华策略正由“全球统一传播+流量投放”转向“本地化内容表达+精细化运营”，更加重视围绕中国消费者进行本土化创新与功效叙事，并将成分升级、产品主题与本地文化表达相结合。渠道层面，品牌也从过去更依赖大促节点、头部达人和免税流量，逐步转向以内容种草、直播运营、会员沉淀和ROI管理为核心的全链路经营。天猫仍是海外品牌线上销售的重要基本盘，而近两年高端品牌切入抖音的节奏明显加快，兰蔻等品牌通过旗舰店运营、达人合作及直播常态化持续放大线上势能。

图表18：增加内容投放，合作及产品推广，进一步提升品牌知名度

资料来源：天猫，抖音，品牌旗舰店，中金公司研究部

竞争格局：外资修复与国货巩固并行，行业集中度持续提升

国货优势并未削弱，当前更像是外资修复与国货领先并存。 2025年以来，外资美妆在中国市场的修复较为明确，主要体现在高端价格带回暖、天猫等高线客群平台企稳，以及依靠新品升级和品牌力修复带动的结构性改善；但这并不改变国货在大众价格带、本土化产品定义、内容电商运营和供应链响应效率上的优势。尤其在200元以下大众价格带，消费者对性价比、功效可感知和快速上新的要求更高，头部国货品牌凭借更强的成本效率、更快的推新节奏和更贴近本土需求的产品表达，仍保持领先。

图表19：护肤品类线上（天猫+京东+抖音）分价格带合计GMV同比增速

资料来源：久谦，中金公司研究部

下一阶段，国货的核心优势将更多体现在效率型竞争力。 在流量红利趋缓、平台运营复杂度提升的背景下，跨平台精细化运营、自播和商品卡等自运营能力，正成为决定份额归属的关键变量，而这正是头部国货过去几年积累最深的能力。同时，国货在供应链组织、成分应用落地、产品迭代速度和营销反馈闭环上更贴近中国市场，能够更快适应功效护肤、底妆彩妆和礼赠等细分需求变化。因此，我们认为即使外资在高端价格带阶段性修复，国货在大众价格带和高性价比赛道的优势仍有望延续。

图表20：抖音达播、自播、商品卡占比（按GMV）

资料来源：飞瓜，中金公司研究部

图表21：抖音达播、自播+商品卡同比增速（按GMV）

资料来源：飞瓜，中金公司研究部

展望后续，我们认为行业大概率延续“高端修复、国货巩固大众”的格局。我们判断2026年美妆行业仍将呈现总量弱复苏、结构强分化的特征：高端价格带受益于财富效应和品牌消费回暖，外资及部分高端国货品牌有望保持较高弹性；大众价格带则仍将沿着性价比和效率竞争主线演绎，利好供应链成本效率突出、推新响应迅速、自运营能力强的头部国货公司。整体看，未来竞争格局更可能是外资稳住高端、国货继续巩固大众及部分中高端优势，行业集中度进一步提升，头部品牌持续胜出。

图表22：线上（天猫+京东+抖音）平台美妆（护肤+彩妆）品牌市占率Top10（按GMV）

注：红色底色表示市占率较上一年提升，绿色底色表示市占率较上一年下降

资料来源：久谦，中金公司研究部

风险提示

行业竞争加剧的风险。公司的有效竞争力取决于多项因素，包括品牌声誉、产品创新及功用、具竞争力的价格、质量、生产效率以及销售及营销策略。公司部分竞争对手的财务、技术及营销资源可能更佳、品牌知名度可能更高、经营历史可能更长并且客户群可能更大。公司还可能面临来自现有竞争对手或新入行者在定价方面的竞争，这可能导致降价或利润率降低，从而对公司的盈利能力造成不利影响。如果公司无法有效竞争，公司的市场份额可能会下降，公司的业务、财务状况及经营业绩可能会受到重大不利影响。

宏观环境不确定性加剧的风险。经济放缓和行业政策变化等宏观不确定因素可能会影响消费者情绪和行业的增长趋势，以及影响供应链和物流。此外，尽管公司在全球范围内拥有生产设施，潜在的关税增加仍可能对其在某些地区的业务产生不利影响。

本文摘自：2026年5月5日已经发布的《化妆品行业专题之七：海外美妆龙头缘何反攻》

徐卓楠 分析员 SAC 执证编号：S0080520080008； SFC CE Ref：BPR695

黄蔓琪 分析员 SAC 执证编号：S0080524060020

袁华远 分析员 SAC 执证编号：S0080526030001