中信建投：房地产行业投资展望

4月29日深圳出台楼市新政，对住房限购政策及住房公积金贷款政策进行调整。本次调整全面放宽核心区限购门槛，松绑程度超越北京及上海。此外，公积金贷款基础额度及上浮比例均提升，符合情形的家庭最高可贷351万元，公积金支持力度全国领先，可显著降低居民购房首付压力。参考上海“沪七条”后的市场表现，本次新政有望为深圳楼市量价提供支撑，房地产市场止跌回稳态势有望持续巩固。

中信建投房地产首席竺劲团队推出【房地产行业投资展望】系列研究：

01 深圳出台楼市新政，核心区限购门槛下调

4月29日深圳出台楼市新政，对住房限购政策及住房公积金贷款政策进行调整。本次调整全面放宽核心区限购门槛，松绑程度超越北京及上海。此外，公积金贷款基础额度及上浮比例均提升，符合情形的家庭最高可贷351万元，公积金支持力度全国领先，可显著降低居民购房首付压力。参考上海“沪七条”后的市场表现，本次新政有望为深圳楼市量价提供支撑，房地产市场止跌回稳态势有望持续巩固。

事件：

4月29日，深圳市住房和建设局印发《关于进一步优化调整本市房地产相关政策的通知》，对深圳的住房限购政策及住房公积金贷款政策进行调整，自2026年4月30日起施行。

简评

核心区限购门槛全面放宽，松绑程度超越北京及上海。1）符合商品住房购买条件的居民家庭可在核心区（福田区、南山区和宝安区西南街道范围内）增购1套商品住房，即：深户居民家庭在上述区域最多可购买3套住房，社保/个税满1年及以上的非深户家庭在上述区域最多可购买2套住房。2）持有有效深圳经济特区居住证的非深户家庭可在核心区购买1套住房，无需提供社保或个税证明。目前北京、上海仅多子女家庭可在核心区（北京为五环内、上海为外环内）购买3套住房，且对非本地户籍的家庭均有社保/个税要求；深圳本次新政不仅允许深户核心区买3套，更将非深户核心区购房门槛降低为“居住证零社保买1套”，限购松绑程度超越北京及上海。

公积金贷款基础额度及上浮比例均提升，最高可贷351万元。1）公积金贷款基础额度个人从60万元提高至70万元，家庭从110万元提高至130万元。2）上浮比例提升，首套住房从40%提高至60%；新增初婚初育居民家庭上浮情形，上浮比例为50%，二孩及以上家庭上浮比例从50%提高至70%；购买保障性住房的，上浮比例从20%提高至40%。同时符合多种上浮情形可累加上浮比例，最高可上浮170%，即个人最高可贷189万元，家庭最高可贷351万元，支持力度全国领先，可显著降低购房首付压力。

新政有望推动楼市需求释放。上海自2月26日“沪七条”发布以来，楼市热度高涨，据上海中原地产数据，3月二手住宅成交2.85万套，环比增长178.79%，创2021年4月以来新高，房价实现环比“两连涨”。4月二手房单日成交套数不断创下新高，截至4月23日，成交已突破2万套，并且有6天单日破1000套。此次深圳出台新政，也有望促进需求释放，对市场量价形成支撑。

核心城市楼市政策持续优化，着力稳定房地产市场态度明确，看好房地产行业板块整体表现。看好优质商业地产公司、布局核心城市的开发商及二手中介公司。

风险提示：房地产行业的风险主要在于销售及结转可能不及预期：未来依旧有下行或恢复不及预期的风险；结转不及预期：房地产销售持续下滑，房企现金流承压，或将导致开发商延缓施工节奏，从而导致结转不及预期。 物管行业的风险主要在于行业内竞争加剧导致外拓受阻及母公司交付可能不及预期两个方面：伴随物管覆盖率不断提高，行业内公司从增量增长转向存量小区、单位竞争，竞争加剧可能导致部分公司增速放缓、利润率下降；由于销售持续下滑，母公司竣工量下降，从而导致交付不及预期。

报告来源

证券研究报告名称：《深圳出台楼市新政，核心区限购门槛下调》

对外发布时间：2026年4月30日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

吴梦茹 SAC 编号:S1440525060002

02全国销售开工降幅收窄，上海二手成交表现亮眼 ——2026年3月统计局房地产数据点评

3月全国房地产销售面积、开工面积、竣工面积同比降幅均较前期有所收窄，投资开工指标延续承压。核心城市止跌回稳信号显现，一线城市二手房价现回升势头，3月北京、上海和深圳二手住宅价格环比分别上涨0.6%、0.4%和0.4%。在“沪七条”政策效果的持续释放下，上海二手成交表现亮眼，3月上海二手房成交套数为31215套，创2021年4月以来的单月新高。

统计局公布2026年3月房地产市场运行情况，3月单月房地产销售面积、投资额、新开工面积、竣工面积分别为10232万方、8108亿元、5289万方、3469万方，同比增速分别为-7.4%、-11.3%、-17.4%、-19.1%，较2026年1-2月分别-6.1pct、+0.2pct、-5.7pct、-8.8pct。

全国销售量价降幅均收窄，上海二手成交表现亮眼。3月全国商品房销售面积同比下降7.4%，降幅较1-2月收窄6.1个百分点。3月全国70个大中城市新建商品住宅和二手住宅价格指数分别环比下降0.2%，降幅均较1-2月有所收窄，其中北京、上海和深圳二手住宅价格环比分别上涨0.6%、0.4%和0.4%。“沪七条”政策效果持续显现，3月上海二手房成交放量明显，整月二手房成交套数为31215套，创2021年4月以来的单月新高。

行业投资开工延续承压态势。3月全国房地产开发投资额同比下降11.3%，降幅较1-2月扩大0.2个百分点；3月新开工面积、竣工面积分别同比下降17.4%、19.1%，开竣工仍有较大下行压力。

看好优质商业地产公司、香港开发商、布局核心城市的开发商及二手中介公司。

风险提示：

房地产行业的风险主要在于销售、结转及房企信用修复可能不及预期：1、销售不及预期：房地产市场销售目前仍处筑底阶段，未来有继续下行或恢复不及预期的风险；2、结转不及预期：销售疲弱导致房企销售回款较差，资金来源较紧张，项目的施工进度可能受到影响，或导致结转不及预期；3、房企信用修复不及预期：部分高杠杆的房企出险可能性仍存，导致行业整体信用修复进度缓慢，影响房企公开市场债务的融资规模与融资成本，进而导致行业竣工及现金流压力加剧。

报告来源

证券研究报告名称：《全国销售开工降幅收窄，上海二手成交表现亮眼 ——2026年3月统计局房地产数据点评》

对外发布时间：2026年4月17日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

03 业绩压力逐步释放，派息具备吸引力 ——经营服务行业2025年年报综述

2025年，高质量发展成为物管及商管行业的核心主线，企业经营回归物业管理服务主业，随着降本增效成效显现，及减值压力的逐步释放，企业整体业绩出现积极变化。企业表现分化，部分优质的物管商管企业业绩持续增长。头部交易中介商贝壳主动进行降本动作，利润率边际改善。代建服务商龙头绿城管理控股新拓项目代建费稳居行业第一，且新拓项目质量显著提升，现金流及回款向好。经营服务企业普遍选择高比例分红，积极回馈股东。扩内需背景下，房地产行业整体发展持续受政策支撑，我们继续看好物管及经营服务赛道，推荐头部交易中介商、代建服务商与服务质量、经营效率高的物企。

物管商管：高质量发展成为核心主线，普遍高比例分红。经营回归主业，企业盈利能力提升，部分优质物企业绩持续增长。2025年22家重点物管及商管公司合计实现营业收入2413亿元，同比增长5.1%，增速同比微降0.3个百分点；基础物管服务营收占比同比提升1.4个百分点至70.2%，企业经营逐步回归到物业管理服务主业。2025年实现归母净利润114亿元，同比增长9.4%，2024年全年同比增速为-21.8%，样本企业整体业绩增速已由负转正。降本增效成效显现，样本企业2025年销售及管理费用率合计为7.2%，同比下降0.6个百分点；减值压力持续释放，2025年商誉及金融资产等减值占营收的比重为3.8%，同比下降1.1个百分点。归母净利润率为4.7%，同比略微提升0.1个百分点，盈利能力企稳回升。企业分化明显，仅部分优质企业保持业绩的持续增长。物企普遍选择高比例分红，部分企业分红比例超100%。

交易及代建：龙头企业地位稳固，持续积极回馈股东。（1）交易中介商：利润率边际改善。受四季度房地产交易热度下行影响，2025年贝壳总GTV为31833亿元，同比下降5.0%，全年实现营收946亿元，同比增长1.2%；实现经调整的Non-GAAP归母净利润50亿元，同比下降30.4%。公司主动进行降本动作，四季度公司存量房业务的贡献利润率环比三季度提升1.4个百分点至40.4%；新房业务的贡献利润率环比三季度提升4.2个百分点至28.3%，达到上市以来单季度最高水平。此外，根据公司公告披露，2025年公司家装业务实现经营层面的亏损显著收窄、租赁业务实现全年盈利，经营情况持续改善。（2）代建服务商：新拓项目结构优化，现金流和盈利质量转好。2025年绿城管理控股实现营业收入31亿元，同比下降9.3%；实现归母净利润4.2亿元，同比下降47.7%，主因行业竞争加剧、费率下行及人力成本刚性，导致毛利率同比下降9.9个百分点至39.7%。2025年新拓代建项目代建费为93.5亿元，同比增长0.4%，稳居行业第一，且新拓项目质量显著提升，一二线城市占比达55%。2025年实现经营性现金流净流入4.2亿元，同比增长42%；截至2025年末银行结余及现金（不包括已抵押银行存款）14.0亿元，保持健康充裕。截至2025年底贸易及其他应收款余额为10.4亿元，较2024年末下降6.7%，回款情况向好。2025年公司宣布上市以来的首次中期派息每股0.076元，并宣派末期股息每股0.0916元及特别股息每股0.0419元，全年派息率达100%。

投资建议：看好业绩稳健、积极分红的物企、交易中介及代建龙头。

风险提示：

1、运营服务商：房地产市场修复不及预期，一方面会减少母公司内生输送的合约面积增长，另一方面也会直接影响物企的案场管理咨询等非业主增值服务。同时市场外拓竞争的加剧、人工成本的上升，都将导致物管企业的利润空间承压，存在盈利能力不及预期的风险。此外，物企应收账款规模持续走高，收缴率不及预期，将对其流动性造成不良影响。

2、代建服务商：代建市场不确定性风险及品牌商誉减值风险。代建业务分商业代建和政府代建，市场前景依赖中国宏观经济表现、房地产市场景气度、公共住房建设政策目标等诸多因素，业务经营存在不确定性；代建服务商的品牌价值是其核心竞争力，当项目拥有人或其他对手方无法履行对代建服务商的合约义务时，造成的商誉减值可能会对其声誉、业务、财务状况及经营业绩造成负面影响。

报告来源

证券研究报告名称：《业绩压力逐步释放，派息具备吸引力 ——经营服务行业2025年年报综述》

对外发布时间：2026年4月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

吴梦茹 SAC 编号:S1440525060002

04 紧跟中国消费市场转型，重估城市线下商业价值——商业地产系列报告二

我国居民消费率偏低，具备明显提升空间，同时居民消费特征已出现显著转变，线下商业地产未完全跟上该转型趋势。当前消费趋势包括：从商品消费主导向服务消费主导转变，从生存消费转向精神消费，享乐型消费和情绪消费保持高景气度。从另一个角度看，线下商业具备重估价值，尤其在一些商业价值高的城市。我们认为人口多、消费能力强、具备情绪价值等差异化标签的城市具备显著的线下商业价值，是未来商业运营和商业投资的主战场。率先布局这些高价值城市且已有较强品牌影响力的商业地产商具备优势，布局在这些城市的消费基础设施REITs及商业不动产REIT也值得关注。

我国居民消费率偏低，具备提升空间，同时居民消费特征已经出现显著转变，线下商业地产未完全跟上转型趋势。根据世界银行数据，2024年我国居民消费率（居民最终消费支出/GDP）为39.9%，低于中高等国家平均水平48.2%。“十五五”规划也将“居民消费率明显提高”纳入经济社会发展的主要目标。拆解来看，我国居民消费意愿与发达国家差距较大，主因受到收入和财富分配不平等的影响。在消费结构表现为：第一、2024年我国人均GDP达到13303美元，国际经验表明，人均GDP达到1.5万美元左右时，消费结构将加快从商品消费主导向服务消费主导转变，我国服务消费具备巨大的市场空间；第二、我国居民消费特征从生存消费转向精神消费，需求变得更加多元化，享乐型消费和情绪消费保持高景气度。当前线下存量商业体虽供给充裕，但同质化严重且不符合当前的需求趋势，高质量消费场景供给相对缺乏。

“人多、收入高”及已形成差异化标签的城市具备较高的线下商业价值，是运营商进行资产运营和资产投资的温床。城市商业价值主要受到市场总量及消费吸引力的影响，消费人数越多、或是居民消费能力越高的城市潜在消费总量越高。此外，由于大部分城市商业市场已进入存量竞争阶段，在情绪价值逐步成为重要的消费驱动力的背景下，部分城市已经打造出标志性的情绪消费标签，具备更强的消费吸引力。综合分析，上海、北京、深圳、广州、苏州、杭州、南京、重庆、成都、武汉、西安等11个城市城市具备更高的线下商业价值。

看好率先布局高价值城市且已有较强品牌影响力的商业地产持有运营商、消费基础设施REITs及商业不动产REITs。

风险提示：

1、消费增速下降的风险：若消费增速整体下行，则商业地产商持有商场的销售额将受到冲击，进而影响其商场租金收入，进而造成商业地产商的收入和利润下降；

2、存量竞争压力进一步加大的风险：若商业地产商持有的商场所在区域内，商业项目数量进一步增多，则商场的经营将面临更大的竞争压力，客流和销售额可能受到冲击；

3、商业地产商自身经营不善的风险：消费的热点方向存在变动，若商业地产商无法迅速捕捉到变动方向、对商场业态进行调改，则商场对顾客的吸引力可能下行，进而影响到客流和销售额。

报告来源

证券研究报告名称：《紧跟中国消费市场转型，重估城市线下商业价值——商业地产系列报告二》

对外发布时间：2026年2月28日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

吴梦茹 SAC 编号:S1440525060002

05 上海出台楼市政策组合拳，基本面和政策预期迎来双改善

2月25日上海出台楼市新政，本次上海楼市新政聚焦消除限制性措施，大幅降低非沪籍外环内购买住房门槛，同时上调公积金贷款额度。此举一方面扩大了外环内的购房群体，另一方面降低房贷成本，叠加此前上海三区收储二手房举措，政策组合拳有利于基本面和预期双重改善，预期改善带来的正面效果以及后续稳预期、稳投资的政策值得期待。今年以来核心城市二手房成交量价有所改善，其中上海连续5周挂牌价指数环比上升，本次楼市新政有望巩固上海稳定态势。

事件

2月25日，上海五部门联合印发《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》，内容包括进一步调减住房限购政策、优化住房公积金贷款政策、完善个人住房房产税政策。

简评

本次新政聚焦消除限制性政策，非沪籍居民购房门槛大幅降低。上海本次楼市新政主要体现在限购调整、公积金优化、完善房产税等三个方面。限购方面，非沪籍居民购买外环内住房社保要求从3年改为1年，且3年以上社保可以在外环内增购1套；持有《上海居住证》满5年在全市内限购1套，无需社保。公积金方面重点在于家庭首套公积金贷款额度从160万元提高至240万元，叠加多孩以及购买绿色建筑最高可以上浮35%。房产税方面，沪籍家庭成年子女购买唯一住房的可暂免房产税。本次新政调整大幅降低非沪籍居民购房门槛，支持非沪籍居民刚性需求，叠加3年社保增购1套政策，兼顾了改善性住房需求。配合公积金贷款额度上调政策，可有效降低房贷利息负担，按30年房贷计算，提高80万公积金额度每年可减少2300元房贷负担。

政策组合拳有利于基本面和预期双重改善，预期改善带来的正面效果值得期待。本次上海楼市政策组合拳一方面扩大了外环内的购房群体，另一方面降低房贷成本，有望提高楼市销售动能。叠加此前上海三区收储二手房举措，政策组合拳预计将促进楼市置换链条，有助于促进上海外环内低总价的住房价格率先企稳以及新房库存去化。年初《求是》刊发《改善和稳定房地产市场预期》一文后，市场对房地产支持性政策预期有所好转，本次上海率先出台新政，后续稳预期、稳投资相关政策仍值得期待。

2026 年以来核心城市尤其是上海初现企稳迹象，新政有望巩固稳定态势。今年以来二手房成交量在高基数下基本持平，重点13城今年至今（1.1-2.24）二手房成交面积1261万方，同比下降1%，降幅较去年四季度收窄27个百分点。价格方面，根据冰山指数，百城二手房挂牌价指数连续9周环比降幅收窄，一线城市已率先企稳，其中上海连续5周挂牌价指数环比上升，本次楼市新政有望巩固上海稳定态势。

重申看好地产板块整体表现，建议投资者积极关注基本面和政策预期双改善。我们看好优质商业地产公司以及布局核心城市的开发商及物业公司。

风险提示：

房地产行业的风险主要在于销售及结转可能不及预期：未来依旧有下行或恢复不及预期的风险；结转不及预期：房地产销售持续下滑，房企现金流承压，或将导致开发商延缓施工节奏，从而导致结转不及预期。 

物管行业的风险主要在于行业内竞争加剧导致外拓受阻及母公司交付可能不及预期两个方面：伴随物管覆盖率不断提高，行业内公司从增量增长转向存量小区、单位竞争，竞争加剧可能导致部分公司增速放缓、利润率下降；由于销售持续下滑，母公司竣工量下降，从而导致交付不及预期。

报告来源

证券研究报告名称：《上海出台楼市政策组合拳，基本面和政策预期迎来双改善》

对外发布时间：2026年2月25日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

研究助理：王文涛