SEC权衡链上交易豁免：代币化证券能否成为主流？

美国证券交易委员会即将做出一项可能从根本上重新划定美国资本市场边界的决定。4月21日，美国证券交易委员会主席保罗·阿特金斯（Paul Atkins）在华盛顿经济俱乐部发表讲话时宣布，该机构“即将”发布他所谓的“创新豁免”--这是一个允许代币化证券在正式监管范围内首次在区块链网络上直接交易的框架。

阿特金斯说：“我们正处于发布我所说的‘创新豁免’的风口浪尖，它将为市场参与者提供一个封闭的框架，以便在委员会努力制定长期规则时开始以合规的方式促进链上代币化证券的交易。"

如果豁免实现，股票可能不再需要传统交易所进行交易。其影响远远超出了加密货币的范围。

代币化证券是一种传统的金融资产-在区块链上表示为数字代币的股票、债券或基金份额。该代币拥有与传统代币相同的合法所有权，但它是可编程的、可分割的，并且能够近乎实时地结算，而无需中间有清算所。

截至2025年6月，代币化现实世界资产市场的规模已超过240亿美元。同比扩张85%，这主要是由远远超出实验范围的机构参与者推动的。贝莱德（BlackRock）的BULDI基金规模接近30亿美元，并被接受为币安（Binance）的抵押品，而富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）的BENJI代币在美国的价值超过8亿美元注册的政府货币市场基金，其股东记录保存在七个不同的网络上。

这不再是一项边缘技术。连接华尔街和区块链轨道的管道已经投入生产。

拟议的创新豁免将为合格的公司提供一个监管沙箱。在宽松的合规条件下发行和交易链上代币化证券的有限窗口，同时仍在SEC的监督下运营。

根据之前的加密货币项目指南中描述的框架，符合资格的发行人和交易场所将获得12至36个月的完全注册要求的宽限期，之后他们必须证明足够的去中心化或完全合规。

阿特金斯明确表示他设想的交易类型。他概述的一个具体例子是通过DeFi自动做市商和其他去中心化流动性机制在无许可链上交易代币化证券的潜力。简单地说：代币化的苹果股票在去中心化协议上进行交易，几秒钟内结算，不需要经纪人。

此举标志着与前主席加里·詹斯勒的执法姿态彻底决裂。阿特金斯将豁免视为将股票，债券和其他现实世界资产的代币化保持在美国市场内的一种方式，而不是将实验推向海外，称SEC的“头在沙子里的姿态及其先开枪，再问问题的方法已经成为过去。"

除了豁免之外，美国证券交易委员会和商品期货交易委员会还发布了一份联合解释性声明，建立了五类分类法，旨在提供更清晰的分类边界，将数字商品、数字收藏品、数字化工具和支付稳定币识别为一般不是证券，而数字证券属于现有证券法的范围。

传统证券市场以20世纪60年代和70年代建造的基础设施为基础运行。交易在执行后两个工作日以T+2的方式结算-通过经纪人、托管人、清算所和存管机构的分层系统进行路由。存管信托和清算公司（DTCC）位于该系统的中心，每年处理数万亿美元的交易。

区块链将该链折叠成一层。Onchain结算将通过实现更快、更便宜、更透明的交易来简化交易，在几秒钟而不是几天内结算国债购买，通过区块链全面了解整个过程，降低风险并开放24/7访问。

纽约证券交易所已经在开发一个用于代币化证券交易和链上结算的平台，该平台可以实现24/7交易。SEC还批准了一项规则变更，允许纳斯达克支持代币化股票的交易。

对于散户投资者来说，实际变化是重大的。代币化证券实现了部分所有权-拥有50美元的散户投资者可以持有以前仅由机构获得的高价值资产的一定比例股份。市场可以全天候运行，无需关闭钟声或结算窗口。由于区块链代币可以自我托管，投资者可以选择直接在个人钱包中持有代币化股票，而无需依赖经纪公司。

全球准入角度尤其重要。只要监管框架与国际接轨，拉各斯或雅加达的投资者可以像纽约的基金经理一样轻松地持有代币化美国国债，但这仍然是一个悬而未决的问题。

这项豁免并非没有批评者，现有金融机构的反对也已被指出。世界交易所联合会在2025年11月的一封信中表示，其成员包括纳斯达克、芝加哥期权交易所和芝加哥商品交易所集团。警告称，豁免可能会“削弱”现有的投资者保护并“扭曲”竞争，为加密货币交易所提供了传统市场无法实现的监管捷径。

证券业和金融市场协会（SIFMA）敦促SEC通过公众意见和参与采取透明的程序，而不仅仅是给予救济。“这是一个不断发展的行业，因此我们必须不断发展，”SIFMA总裁Kenneth Bentsen，Jr.作证。“但与此同时，我们希望在我们现有的法律和监管框架的基础上这样做。"

除了制度阻力之外，技术风险也不容小觑。智能合同漏洞、无许可链上的KKC和反洗钱合规性以及流动性薄弱环境中的市场完整性担忧仍然是尚未解决的工程和政策问题。豁免的成功将在很大程度上取决于SEC在沙箱窗口期间如何严格定义资格并监控参与者。

以生动的类比而闻名的SEC专员海丝特·皮尔斯（Hester Peirce）今年2月在ETHDenver提供了一个衡量现实的检查。她将预期的创新豁免与盲目购买废弃存储单元的内容进行了比较，一些初创公司希望找到金条，一些TradFi实体担心该单元“包含一个怪物，将在一个丑陋的咬口中吞下所有TradFi。“她表示，现实情况将更加渐进。 皮尔斯说：“这将是促进将代币化证券融入我们现有金融体系的重要一步，但它不会在一夜之间改变整个金融体系。"

早期搬家的资产管理公司-贝莱德公司（纳斯达克股票代码：BLK）、富兰克林邓普顿和富达数字资产-最有能力受益。他们拥有已经大规模运营的制度基础设施、监管关系和实时产品。能够满足许可链上交易合规性要求的DeFi协议将获得大量的机构流量。寻求扩张到受监管证券领域的加密货币交易所也在密切关注豁免。

压力落在传统中介机构身上：传统证券交易所、清算所和托管机构，其业务模式取决于区块链旨在消除的摩擦。

SEC正在权衡的并不是传统意义上的加密货币故事。这是一个关于下一代资本市场基础设施如何建设以及美国是领导建设还是看着它在海外发生的问题。预计2026年将提出正式的SEC规则提案。一项是建立全面的加密资产框架，另一项是修改1934年《证券交易法》，以适应交易所和替代交易系统上的加密货币交易。

问题不再是代币化证券是否会存在。他们已经这样做了。问题是监管框架是否会在市场超出沙箱范围之前到来。

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