【券商聚焦】花旗指AI竞赛加剧分化 聚焦拥有实体护城河及AI核心玩家

金吾财讯 | 花旗于20260401发布中国互联网行业报告。报告指出，2026年年初至报告期，中国互联网板块回报为-9.1%，表现弱于同期韩国（+0.9%）、日本（-10.1%）等市场。该行认为，随着AI模型竞争加剧，市场格局将向去中心化的智能体（Agent）生态系统演变，预计超大规模云厂商和基础模型公司将为主要受益者，而拥有基于技能的游戏、实体物流网络或复杂垂直领域执行力等现实世界护城河的公司将表现出更强的韧性。

该行追踪的48家互联网公司中，有24家和26家公司的2025年第四季度营收及盈利超出市场预期，另有13家和10家公司营收及盈利符合预期，11家和12家公司营收及盈利不及预期。与过去几个季度相比，第四季度业绩未达预期的公司数量有所增加，主要归因于各公司为抢占AI高地、追赶竞争对手或把握AI相关机遇，而大幅增加了销售与营销、研发支出及资本开支，这种“内卷式”竞争已从基础模型层延伸至AI智能体层。

该行预计，激进的AI投资在短期内将继续对行业利润率构成压力。细分板块方面，电子商务公司正将资本战略性地转向强化供应链能力和物流网络，以此作为抵御未来AI驱动商务颠覆的防御性护城河；在线游戏行业被认为能最有效地利用AI获取运营收益，且其基于技能的硬核游戏变现模式对颠覆更具韧性；在线旅行需求保持韧性，但携程正面临市场监督管理总局的调查；在线音乐则面临来自抖音旗下Soda Music的竞争以及AI生成内容的挑战；物流行业则受益于反“内卷”措施，价格得到支撑。 

在行业竞争格局与选股方面，花旗更新了其2026年上半年首选股名单，包括：阿里巴巴集团控股有限公司（BABA.N/9988.HK，评级：买入，目标价：200美元/199港元），视为拥有全栈AI生态的核心持仓；腾讯控股有限公司（00700.HK，评级：买入，目标价：787港元），看好其作为快速跟随者的能力及微信生态；阅文集团（00772.HK，评级：买入，目标价：37港元），认为AI有助于解锁其知识产权价值；拼多多（PDD.O，评级：买入/高风险，目标价：145美元）和京东集团股份有限公司（JD.O，评级：买入，目标价：35美元），看重其强化供应链的战略及吸引力估值；携程（TCOM.O，评级：买入，目标价：82美元），基于其稳健的休闲消费需求；以及A股游戏公司世纪华通（002602.SZ，评级：买入，目标价：24元人民币），受益于游戏出海及AI对运营的提振。

行业面临的主要风险包括地缘政治冲突 prolonged Middle East conflict、消费情绪疲软、AI投资拖累盈利能力、AI供应链持续受限、竞争加剧、监管收紧及资金流向轮动。