年报里的海普瑞：全球化制剂放量、智造能力获国际认证，这家医药龙头的“长期答案”是什么？

年报观察2025|董秘学苑 特稿组

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3月30日晚间，海普瑞 （002399.SZ 09989.HK）2025年年报正式出炉，报告期内公司归母净利润同比下滑，表观数据可能会让刚接触公司的投资者有点担忧，但一路走来的投资者肯定知道，该波动系2024年同期大额一次性投资收益抬高基数的非经常性因素所致，并非主营业务经营能力走弱，相反，公司主营业务全年取得了不错的增长，公司扣非净利润4.21亿元，大幅增长66.11%，核心主业肝素制剂全球收入实现两位数增长，经营现金流、资本结构持续优化，叠加高端制剂平台建设、国际市场准入、智能制造升级多点突破，公司真实经营成色充分彰显，全球肝素制剂领域的领跑地位进一步夯实。

业绩表象有波动，扣非后的业绩才是真实业绩

2025年海普瑞实现营业收入54.79亿元，同比增长3.75%，归属于上市公司股东的净利润同比下滑，这一业绩反差并非经营基本面发生变化，而是受非经常性因素的显著影响。2024年同期大额一次性投资收益形成的高基数，对本报告期归母净利润的同比表现造成较大冲击，且该因素不具备可持续性，无法反映公司核心经营能力。 

真正能体现公司主业盈利水平的扣非净利润指标，在报告期内实现同比上升，成为公司经营质量稳步提升的核心印证。与此同时，公司财务状况持续向好，经营现金流持续改善，负债规模下降，财务费用减少，资本结构更趋稳健，为后续业务扩张、研发投入和产能建设奠定了坚实的财务基础。在全球肝素行业面临原料药价格低位运行、部分区域市场竞争加剧、美国关税政策调整等多重外部挑战的背景下，公司仍实现盈利质量与财务结构的双重优化，充分彰显了主营业务的强韧性和精细化的经营管理能力。

制剂主业高增长，全球布局结硕果

扣非净利大增的核心支撑，来自公司肝素制剂主业的逆势高增，这也是公司穿越行业周期、巩固行业龙头地位的关键所在。2025年，公司核心产品依诺肝素钠制剂销量实现逾两成增长，制剂业务全球收入实现两位数增长，欧洲及非欧美海外市场贡献了重要增量，在复杂的行业外部环境下，这一成绩更具含金量。

从区域市场布局来看，海普瑞已形成“核心市场稳固领跑、新兴市场快速突破”的全域增长格局。欧洲市场依旧是公司制剂业务最重要的战略支点，经过多年渠道合作、本土团队建设和品牌覆盖，2025年这些积累对销售规模和市场覆盖的带动作用体现得更为直接，成为制剂收入增长的核心引擎。

中国市场在集采常态化背景下，公司继续保持依诺肝素钠市场份额排名第一，2026年2月旗下天道医药生产的依诺肝素钠注射液普洛静®以该品类第一名中选第一至八批国家药品集采接续采购，凭借过硬的规模履约能力、成本控制优势和稳定的产品质量，构筑起绝对领先的本土壁垒。

美国市场则在外部环境扰动下保持了运营韧性，通过“自营+代理”双轨运营模式，以及灵活的供应链与关税优化策略，尽最大努力降低环境变化对经营的影响；亚洲、拉美、中东和非洲等非欧美海外市场，在主动注册、区域合作和本地化营销带动下实现销售增长，并在南非、阿根廷等市场取得准入进展。

值得注意的是，制剂主业的增长成绩，是在行业竞争加剧的背景下取得的。2025年全球各区域市场竞争态势存在明显差异，部分地区竞争持续加剧，公司对特定区域市场实施了结构性价格调整，美国市场关税政策变化也让制剂业务毛利率出现波动。在此背景下，销量依然保持较快增长，更能反映出海普瑞在质量、供货、交付和市场响应上的综合能力，也印证了公司在肝素制剂板块已展现出更强的组织化能力和全球运营基础。

深耕平台全产业链下建起的护城河

为什么海普瑞能够常年稳居肝素制剂市占率前列，这主要得益于公司多年来在全产业链深耕下建起的护城河。肝素制剂主业的持续高增，并非单一产品优势，而是源于公司多年布局的工业化、商业化双平台能力与创新布局的持续深化，产能供给、国际准入、智能制造的多重突破，为公司长期发展筑牢了核心竞争壁垒。

产能端，坪山基地预灌封生产线投产后，依诺肝素钠制剂总产能进一步释放，新投产的预灌封生产线新增年产能3.3亿支，与天道医药现有产线协同后，依诺肝素钠制剂总产能达到5.5亿支，充足的产能为全球市场拓展提供了坚实的供给支撑。同时，公司通过全流程质量追溯和全链智能制造系统，实现了产能释放与质量管控的同步推进，确保了跨区域交付的稳定性。

准入端，欧洲GMP认证及EMA签发的新增成品制造商批准相继落地，公司全球高标准市场准入能力持续增强。海普瑞坪山基地顺利获得欧洲GMP认证，并收到EMA签发的依诺肝素钠注射液新增成品制造商批准通知，标志着公司的生产质量体系完全符合欧盟最高标准，进一步巩固了欧洲市场的合规基础，也为后续拓展更多高标准国际市场奠定供应基础。 

智造端，公司斩获国际国内双重重磅认可，成为中国医药企业高端智造的标杆。海普瑞的坪山新建预灌封制剂智造项目成功入围国际制药工程协会（ISPE）2026 FOYA（Facility of the Year Awards），是本届唯一上榜的中国企业，意味着海普瑞制剂智造平台的建设成果开始获得国际专业体系的识别，其全球供给能力也因此获得更多外部关注；据了解，FOYA 奖项作为全球制药工程领域最高认可，不仅要求入围项目的设备与技术领先，更须具备面向全球市场的可审计、可验证、可持续运行能力。

同时，坪山5G数智化工厂入选工信部《2025年5G工厂名录》，强化了公司在智能制造方向的行业标杆形象，全链智能制造系统的深度应用，推动公司生产效率和供应链稳定性实现质的提升，完成从“制造”到“智造”的核心升级。

肝素制剂是基本盘CDMO和创新药是潜力股

海普瑞的业务版图由肝素全产业链、生物大分子CDMO和创新药三大板块构成，2025年三大板块呈现出“肝素制剂业务承担最直接的经营支撑，CDMO与创新药业务则继续夯实平台协同和中长期发展空间”的差异化发展节奏，各板块协同发力，为公司突破单一行业增长天花板储备了充足动能。

肝素全产业链内部，公司已实现向高端制剂产业转型，明确API业务作为支持制剂业务的战略定位，并适度调整其在整体运营中的比重。2025年肝素原料药出口价格持续低位运行，行业竞争加剧，整体盈利空间进一步压缩，公司通过工艺优化、精益化改造、智能化生产和成本管控维持竞争力，原料药板块继续承担原料保障、质量一致性、成本控制和供应稳定等基础作用，与制剂业务形成协同，让公司在原料药周期承压的背景下，依然能通过制剂放量保持经营韧性。 

CDMO业务方面，全年收入较去年持平，毛利率保持在较高水平，并较去年同期进一步改善；旗下Cytovance Biologics, Inc.（赛湾生物）和SPL Acquisition Corp.（SPL）两个专业平台继续推进技术互补与产能协同，资源配置效率和项目调度灵活度有所提升，当前阶段该业务更聚焦于工艺能力、客户服务能力和平台协同的持续夯实，为后续进一步提升业务规模和服务价值奠定基础。

创新药业务则为公司中长期发展拓展了新的空间，创新药项目H1710 Ia期临床稳步推进。该产品于2025年2月获得国家药品监督管理局新药临床试验申请（IND）批准，并于7月完成Ia期临床研究首例患者首次给药，研究计划在三家研究中心开展，预计入组约36名晚期实体瘤患者。结合世界卫生组织国际癌症研究机构2025年发布的最新版《全球癌症统计报告》，中国新增癌症病例中前十大高发病率癌症均为实体瘤，这也意味着H1710所处的实体瘤治疗领域仍存在广泛临床需求。

海普瑞2025年的业绩表现，是高基数下非经常性因素扰动的短期结果，扣非净利大增、制剂主业高增、财务结构优化的核心表现，真正还原了公司的真实经营底色。当前公司一端拥有肝素产业链的深厚基础，另一端保留着CDMO与创新药业务的长期潜力；一端在制剂平台上形成更强的全球供给能力，另一端也在持续推进多板块协同和全球布局。随着全球市场布局的持续深化、平台能力的进一步释放以及多业务板块的协同发展，这家全球肝素制剂龙头短期增长有支撑、长期发展有潜力，行业领跑地位将持续巩固。