夜读 | 巴菲特“最后一笔交易”建仓纽约时报：他买的不是报纸，而是另一个“可口可乐”！

2月17日，伯克希尔·哈撒韦向美国证监会提交了2025年四季度的13F持仓报告。这是巴菲特担任CEO期间最后一份季度持仓报告——2026年1月1日起，格雷格·阿贝尔已经正式接任。报告里大部分操作都不意外：继续减持苹果和美国银行，增持雪佛龙和安达保险，风格一如既往。但——伯克希尔在四季度买入506.57万股纽约时报，持仓市值约3.52亿美元。这是巴菲特该季度新建仓的唯一个股。3.52亿美元在伯克希尔2741亿美元的总持仓里只排第30位，算不上重注。但这笔交易的象征意义远大于金额本身。因为六年前，巴菲特亲手卖掉了自己旗下几十家报纸。

巴菲特在1973年开始持有《华盛顿邮报》股份，并于《华盛顿邮报》女主人凯瑟琳.格雷厄姆建立了一生的友谊。2020年，伯克希尔以1.4亿美元的价格将旗下31份日报和43份周刊打包出售给了出版商Lee Enterprises。在更早之前，巴菲特已经多次公开表达对报纸行业的悲观。他有一句很经典的话，说报纸行业“从垄断变成特许经营，再变成竞争，再变成像吐司一样”。他还预言大多数报纸最终都会消失。但他当时留了一句话：像纽约时报、华尔街日报这样拥有全国性品牌的媒体，可能还有机会。六年后的今天，巴菲特却重新建仓了报纸。纽约时报到底发生了什么变化，让曾经宣判报纸死刑的股神重新掏了钱包？

01从“时报的终结”到历史新高

要理解今天的纽约时报，得先回到它最狼狈的时候。2008年金融危机，华尔街自身难保，企业广告预算是最先被砍掉的东西。纽约时报的广告收入断崖式下跌，现金流迅速枯竭。2008年12月，公司把自家的总部大楼抵押了出去。到了2009年1月，连抵押都不够用了，纽约时报不得不向墨西哥电信大亨卡洛斯·斯利姆借了2.5亿美元。注意这笔贷款的利率：14％。在正常年份，大企业的贷款利率通常是个位数。14％是什么概念？这基本上是高利贷的价格。但当时没有银行愿意借钱给一家前途未卜的报纸公司，斯利姆是纽约时报唯一能找到的救命稻草。除了借款之外，纽约时报还把刚启用没几年的新总部大楼部分股权作价2.25亿美元卖了出去，只为换取现金活下去。

《大西洋月刊》在2009年初发了一篇封面文章，标题就叫“End Times”——双关语，既是“末日”，也是“时报的终结”。文章认真讨论了一个问题：如果纽约时报在今年五月就倒闭了，会怎样？同年2月，纽约时报的股价跌到了3美元——2002年它超过50美元。它没有倒闭。但活下来只是故事的起点。真正改变命运的决定发生在2011年。那一年纽约时报推出了数字付费墙——每月可以免费读一定数量的文章，超过了就要付费。这个主意在当时被很多人嘲笑：互联网上到处都是免费新闻，谁会花钱看文章？何况纽约时报在2005年已经尝试过一次付费方案，结果被内部人士形容为“令人尴尬的失败”。但2011年这一次不一样。它采用了“计量式”的设计，不是一上来就把门关死，而是给你一个体验窗口，让你先养成阅读习惯，再引导你付费。更关键的是，付费墙不是终点，而是起点——它标志着纽约时报开始重新思考一个根本问题：我们到底在卖什么？答案慢慢浮出水面：不是报纸，是订阅。

02一个“报纸”，五种打开方式

如果你今天订阅了纽约时报的All Access套餐，你得到的东西远不止新闻。早上醒来，你可能先花五分钟玩一局Wordle——这个2022年全球爆红的文字游戏，纽约时报以“七位数”的极低价格从独立开发者手里买下了它。玩完之后你把成绩方格图发到社交媒体上，和朋友比谁猜得更快。这个动作每天在全球重复数百万次，每一次都是纽约时报的免费品牌曝光。

然后你可能会刷一下新闻头条，读两篇深度报道。午饭时间打开The Athletic看一眼NBA的赛季分析——这个体育媒体是纽约时报在2022年以5.5亿美元收购的，带来了一大批过去从来不会订阅纽约时报的体育迷。周末做饭的时候，你打开NYT Cooking找一道新菜谱。要买个新耳机或者空气炸锅，你去Wirecutter看测评推荐。新闻、游戏、体育、食谱、消费测评——五种完全不同的使用场景，被装进了一个订阅套餐里。任何一个单独的产品都可能让你觉得“还行，但不值得每月花钱”，但五个绑在一起，你就很难找到取消订阅的理由。这就是捆绑的力量。这个策略的效果写在数据里。截至2025年底，纽约时报的总订阅用户达到1278万，其中捆绑和多产品订阅用户627万，超过了总用户数的一半。也就是说，一半以上的人订阅纽约时报并不只是为了看新闻。更值得注意的是趋势：2025年全年新增140万纯数字订阅用户，公司定下的目标是2027年底达到1500万。数字订阅收入同比增长14％，数字广告收入增长20％。全年数字收入首次突破20亿美元。用一组对比来说明变化的剧烈程度：2009年，纽约时报股价3美元，市值不到5亿美元，靠高利贷续命。2025年，股价74美元创历史新高，市值超过120亿美元，账上躺着12亿美元现金，全年自由现金流超过5.5亿美元。十六年，翻了差不多25倍。而驱动这一切的核心逻辑只有一句话：这家公司不再是一份报纸了。它的底层模型更像Netflix或者Spotify——用多元内容构建用户习惯，用订阅制把习惯变成现金流。

03巴菲特眼里的“可口可乐”

理解了纽约时报的蜕变，巴菲特这笔交易的逻辑就清楚了。他不是在买一份报纸，他是在买一门订阅生意。而这门生意恰好具备他最看重的几个特征。品牌护城河。纽约时报这个名字在英语世界的认知度和信任度几乎无可替代。在一个假新闻泛滥、算法推荐横行的时代，“权威”和“可信”反而变成了稀缺资源。这种品牌价值不是在贬值，是在升值。可预测的经常性收入。1278万付费用户，每月自动扣款，留存率高。这就是巴菲特最喜欢的那种生意——消费者一旦养成习惯就不会轻易改变，收入像水龙头一样稳定流入。这和他持有可口可乐的逻辑没有本质区别。可口可乐卖的也不是什么了不起的产品，卖的是几十亿人每天不假思索的消费习惯。定价权。过去几年纽约时报多次提价，用户几乎没有流失。四季度纯数字订阅的单用户平均收入（ARPU）升到了9.72美元。一个产品能持续涨价而不丢客户，说明用户觉得它的价值远超价格。在巴菲特的语言体系里，这叫“护城河很宽”。还有一个不容忽视的事实：纽约时报是一家几乎没有负债、手握12亿美元现金、自由现金流超过5.5亿的轻资产公司。它不需要建工厂、不需要买设备、不需要囤库存。内容一次生产，可以无限次分发给全球1278万订阅者。这种商业结构天然适合产生高利润率和充沛现金流。当然，有一个问题：这笔交易到底是巴菲特本人的决策，还是伯克希尔的投资经理托德·库姆斯或泰德·韦斯切勒在操盘？3.52亿美元的规模更符合后者的手笔。但不管是谁按的买入键，这个名字出现在巴菲特任期最后一份持仓报告上，本身就说明了一些东西。而且，纽约时报的稀缺性正在被同行反复验证。华盛顿邮报，曾经和纽约时报齐名的美国顶级报纸，过去一年半经历了多轮订阅用户流失和大规模裁员，2024年全年亏损约1亿美元。BuzzFeed在2023年关掉了新闻部门，Vice Media同年破产。这不是个别公司的失误，是整个行业的结构性坍塌。在这个背景下，纽约时报的逆势增长才显得格外突出——能把自己从报纸变成数字订阅平台，并且真正跑通这个模型的，全世界可能也就这一家。巴菲特六年前说报纸完蛋了。他说对了。但纽约时报已经不是报纸了。他一直在买同一种东西：一个拥有强大品牌、高用户粘性、可预测现金流的消费订阅生意。二十年前这个东西叫可口可乐，十年前叫苹果，今天叫纽约时报。变的是标的，不变的是逻辑。这可能是这位95岁投资者留给市场的最后一课。

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