电话会总结 ｜ Mercer(MERC)2025财年Q4业绩电话会核心要点

业绩回顾

• 根据Mercer业绩会实录，以下是财务业绩回顾摘要： ## 1. 财务业绩 **第四季度核心财务表现：** - **经营EBITDA**：负2,000万美元，较第三季度改善800万美元，主要得益于成本削减和稳定生产 - **季度净亏损**：3.09亿美元，每股亏损4.61美元；其中包含总计2.39亿美元（每股3.57美元）的减值损失 - **非现金减值费用**：总计2.16亿美元，包括Peace River工厂长期资产减值2.04亿美元，固体木材部门过时设备减值1,200万美元 - **非现金库存减值**：2,300万美元，其中约1,500万美元分配给软木库存 **分部业绩：** - **纸浆部门EBITDA**：负1,100万美元 - **固体木材部门EBITDA**：负1,100万美元，反映市场挑战 ## 2. 财务指标变化 **流动性改善：** - 季度流动性改善超过5,400万美元，达到4.3亿美元，包括现金1.87亿美元和未动用循环信贷额度2.43亿美元 **生产和销售数据：** - **纸浆销量**：47.2万吨，环比增加2万吨 - **纸浆产量**：46万吨，调整停机时间后环比持平 - **软木销售价格**：每吨707美元，较第三季度的728美元下降 - **硬木销售价格**：每吨528美元，与第三季度持平 - **木材产量**：1.09亿板英尺，环比下降6% - **木材销量**：1.03亿板英尺，环比下降7% **成本控制成效：** - **One Goal 100项目**：2025年实现约3,000万美元的成本节约和运营改善 - **纤维成本**：第四季度相对第三季度基本持平 **电力销售：** - 电力销售202吉瓦时，价格稳定在每兆瓦时约105美元 **大宗商品价格变化：** - 中国NBSK净价格：每吨601美元，环比下降19美元 - 北美NBSK挂牌价：平均每吨1,568美元，环比下降132美元 - 欧洲NBSK挂牌价：每吨1,498美元，保持稳定 - 西部SPF基准价格：每千板英尺422美元，较第三季度的477美元下降

业绩指引与展望

• 2026年维护资本支出预期为6000万至8000万美元，主要用于维护、环保和安全项目

• 2026年预计现金流出约1亿至1.5亿美元，包括利息支出约1.2亿美元、资本支出以及营运资金小幅净流出

• 大规模木材业务2026年收入预期超过1.2亿美元，较2025年翻倍增长，订单积压已达1.63亿美元

• 大规模木材业务盈利能力预期从2025年的现金流平衡转为2026年正盈利，单班运营下为个位数利润率，双班运营后可达双位数利润率

• 2026年计划维护停机时间较2025年减少近50天，其中Q1无计划停机，Q3 Rosenthal停机14天、Peace River停机10天，Q4 Celgar停机20天

• 纸浆产量预期因停机时间减少而提升，2026年总体生产效率将显著改善

• 纤维成本预计在2026年Q1上涨，加拿大和德国均面临供应限制和季节性生物燃料需求竞争压力

• One Goal 100项目预计2026年实现累计1亿美元的EBITDA改善（以2024年为基准），2025年已实现约3000万美元成本节约

• 软木和硬木纸浆价格预期在2026年Q1在欧洲和中国市场出现温和改善，北美市场保持稳定

• 电力销售价格预期维持在每兆瓦时105美元左右的稳定水平

• 循环信贷额度续期谈判进展顺利，预计在Q2结束前完成，但整体授信规模可能略有下调

• 管理层预期2026年市场疲软将持续，优先保持强劲流动性，通过进一步成本削减、降低资本支出和营运资金管理措施改善资产负债表

分业务和产品线业绩表现

• 纸浆业务分为软木浆和硬木浆两大产品线，第四季度纸浆销量47.2万吨，环比增长2万吨，但软木浆实现价格从728美元/吨下降至707美元/吨，硬木浆价格持平于528美元/吨，两个细分市场EBITDA均为负1100万美元，反映出严峻的市场环境

• 实木业务主要包括锯材和大规模木材（mass timber）产品，锯材产量下降6%至1.09亿板英尺，销量下降7%至1.03亿板英尺，西部SPF基准价格从477美元/千板英尺降至422美元/千板英尺，该业务板块EBITDA亏损1100万美元

• 大规模木材业务表现亮眼，订单积压从第三季度末的8000万美元增长至1.63亿美元，预计2026年收入将超过1.2亿美元，较2025年翻倍增长，该业务将从中性现金流转向正盈利，并计划在第二季度将Conway工厂扩展至两班制生产

• 电力销售业务产生202吉瓦时的销量，价格稳定在约105美元/兆瓦时，为公司提供额外收入来源，同时公司正在推进碳捕获试点项目和生物精炼厂转型计划，以创造多元化可持续收入流

• 纤维成本在第四季度相对稳定，但预计2026年第一季度在加拿大和德国都将上涨，主要由于供应限制和德国生物燃料行业的季节性需求竞争，这将对所有业务板块的盈利能力构成压力

市场/行业竞争格局

• 美国对欧洲木材征收10%关税，而对加拿大木材平均征收50%的关税和反倾销税，使Mercer相对于加拿大竞争对手具有明显的贸易优势，已有加拿大木材企业宣布减产

• Mercer的Celgar工厂通过从美国进口45%的纤维原料，避免了加拿大面临的贸易壁垒冲击，且无反制关税，形成独特的供应链竞争优势

• 在大规模木材(mass timber)领域，Mercer拥有北美约30%的交叉层压木材产能，产品组合广泛，地理布局覆盖西北部和东南部，具备行业领先地位

• 数据中心超大规模建设商成为大规模木材需求的重要驱动力，看重其建设速度比传统方法快三分之一以及碳封存优势，为行业带来新增长点

• 德国政府对木质能源的激励政策推高了生物燃料和颗粒燃料价格，使纸浆企业在采购木片时面临来自能源行业的激烈竞争，纤维成本承压

• 印尼减少采伐许可证和APRIL/RGE的15万吨停产，以及APP新建140万吨硬木浆厂可能延期，正在重塑全球纸浆供需格局，硬木浆与软木浆价差收窄至100美元/吨

• 北美绒毛浆因面临中国10%关税而转向纸张应用领域，增加了北美市场供应压力，体现了贸易政策对产品流向和竞争格局的深刻影响

公司面临的风险和挑战

• 市场持续疲软，管理层明确表示"市场疲软预计将在2026年持续"，纸浆价格低迷、需求疲软和高纤维成本等重大市场逆风持续削弱经营业绩

• 债务偿付压力加剧，CFO披露"我们预计随着年度推进，由于疲软的前景，债务契约将收紧"，2027年和2028年面临债务到期墙，需要与银行重新谈判信贷额度延期

• 现金流恶化风险，2026年预计现金流出1-1.5亿美元（包括利息、资本支出和营运资金净流出），运营EBITDA为负2000万美元

• 纤维成本上涨压力，预计2026年第一季度加拿大和德国的纤维成本都将因供应限制和德国生物燃料行业季节性竞争而大幅上升

• 贸易不确定性持续，面临美国对欧洲木材10%关税，CUSMA将于6月重新谈判带来进一步关税不确定性，间接影响供需动态

• 资产减值风险，第四季度确认2.16亿美元非现金减值（主要为Peace River工厂2.04亿美元），反映硬木纸浆市场持续疲软

• 流动性管理挑战，尽管流动性改善至4.3亿美元，但在持续亏损和现金流出压力下需要严格的流动性管理和资产组合再平衡

• 产能利用率不足，lumber生产因锯材供应减少和假期放缓下降6%，德国Friesau工厂因木材短缺被迫减产

公司高管评论

• 根据业绩会实录，以下是公司高管发言、情绪判断以及口吻的摘要：

• **Richard Short（首席财务官）**：整体口吻谨慎务实，情绪相对中性偏消极。承认"市场逆风持续削弱经营业绩"，但同时强调通过成本削减和运营资本管理实现了5400万美元的流动性改善。在讨论债务契约时表现出一定担忧，表示"预计随着年度推进，契约条件将收紧"。对银行续约谈判保持谨慎乐观，称"对话进展顺利"。

• **Juan Carlos Bueno（首席执行官）**：口吻在承认困难的同时保持战略乐观，情绪呈现复杂的现实主义色彩。开场即承认"经营业绩持续受到重大市场逆风影响"，但强调"基础运营表现环比改善"。对Peace River工厂的碳捕获试点项目表现出明显的积极情绪，称结果"非常令人鼓舞"。在讨论大型木材业务时展现出强烈的信心和乐观情绪，预计2026年收入将"超过1.2亿美元"，并称该业务将成为"增长引擎"。对市场前景保持现实态度，明确表示"预计市场疲软将在2026年持续"，但同时强调公司有能力"度过这场风暴"。在回答分析师关于德国能源政策的问题时，表现出明显的不满和批评态度，称政府推广木材用于生物燃料的政策"在我们看来毫无意义"。

分析师提问&高管回答

• # Mercer International 分析师情绪摘要 ## 1. 财务状况与流动性关注 **分析师提问**：询问维护性契约条款的余量空间以及2026年现金流预期，包括资本支出、现金利息、税收和营运资金流向。 **管理层回答**：目前在契约条款下有充足余量，但预计随着2026年市场前景疲弱，余量将收紧。2026年预计现金利息约1.2亿美元，税收可忽略不计，资本支出6000-8000万美元，营运资金预计净流出1-1.5亿美元（包含利息、资本支出和少量营运资金流出）。 ## 2. 资产重组与去杠杆策略 **分析师提问**：关于潜在资产出售机会作为加速去杠杆措施的最新想法，以及在当前流动性条件下是否考虑关闭资产及相关成本。 **管理层回答**：公司一直在分析资产出售或重组，但认为在当前市场低谷期出售资产无法获得合理价值。这些措施是债务削减计划的核心，但会等待更合适的时机。重点关注核心资产，制定度过低谷期的策略。 ## 3. 大规模木材业务盈利前景 **分析师提问**：关于大规模木材订单增长的预期利润率情况。 **管理层回答**：2025年尽管销售额较低，但实现了现金流平衡。2026年预计销售额超过1.2亿美元，将实现正盈利并贡献现金流，利润率仍为个位数。当Conway和Spokane工厂都实现两班制运营后，预计该业务将达到两位数盈利率。目前订单积压达1.63亿美元，2027年已有重要业务在手。 ## 4. Peace River工厂运营策略 **分析师提问**：是否考虑关闭Peace River工厂，以及关闭此类工厂需要的政府审批或障碍。 **管理层回答**：正在推进从硬木向软木的转型，目前已从80/20硬木比例调整至70/30，年底预计达到50/50。软木能够盈利而硬木不能。同时推进能源项目（有政府支持）和碳捕获项目，这些将成为工厂盈利的重要贡献者。 ## 5. 债务到期与再融资安排 **分析师提问**：考虑到困难的市场环境和2026年潜在现金消耗，对2027年到期债务以及2028年债务的新想法。 **管理层回答**：正在与银行集团就2028年和2029年债务进行谈话，有足够的时间缓冲。循环信贷额度续期谈判进展顺利，预计在第二季度末之前完成，但可能会略微减少整体额度。 ## 6. 市场动态与价格前景 **分析师提问**：关于软木浆市场前景，特别是印尼减少采伐许可对硬木浆市场的影响，以及硬木与软木价差收窄后的上涨空间。 **管理层回答**：印尼的最新发展非常重要，APRIL/RGE的15万吨停机和APP 140万吨工厂启动可能延迟，这将影响2026年65万吨硬木供应。硬木与软木价差已从130美元收窄至100美元，预计价格将有上涨压力，可能比预期更快实现。 ## 7. 欧洲木材成本与市场动态 **分析师提问**：关于欧洲锯材成本上涨和木片成本上涨的原因，以及这种趋势是结构性的还是暂时性的。 **管理层回答**：德国能源政策激励木材用于能源目的，冬季严寒推高颗粒价格，公司在采购木片时需与高价颗粒市场竞争。德国采伐量低于预期，造成锯材短缺。斯堪的纳维亚的风暴提供了更多纤维供应，缓解了部分压力。预计纤维价格上涨将持续到正常采伐水平恢复和季节性生物燃料需求下降。 ## 8. 建筑材料替代趋势 **分析师提问**：考虑到钢铁和水泥价格上涨，是否看到木材作为建筑材料替代品的长期定价优势。 **管理层回答**：木材替代钢铁和混凝土的趋势正在发生，欧洲大规模木材市场年增长11%，北美增长22-24%。大规模木材在建设成本、环保、建设速度和劳动力需求方面都有优势，特别是在当前北美劳动力短缺的政治环境下。尽管目前木材仅占欧洲建筑材料的5%，但随着开发商和建筑师对大规模木材的了解加深，市场将继续增长。

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