天风MorningCall·0206 | 固收-存单利率、全球riskoff后/银行-MDS定价锚

1、开年同业存单市场的平稳运行关键在于供求力量相对平衡，存单利率或整体跟随中长期流动性投放价格中枢波动。2、往后看，需要进一步关注：（1）存款“开门红”的情况，以及高息定存到期后留存于银行体系的占比；（2）资产端信贷需求是否会企稳回升，关注2月票据利率和经济高频数据；（3）中长期流动性投放的力度，但整体上呵护趋势或将延续；（4）季末考核时点，关注流动性指标压力是否显现；（5）当前存款搬家大趋势仍在，对于银行负债端的冲击需要进一步关注。3、我们认为，短期内支撑存单利率平稳运行的要素依然存在，或对存单利率的上行构成约束，预计1年国股行存单发行利率或有望维持在1.55%-1.65%区间震荡。3月临近季末，需要关注信贷冲量现象和指标压力是否会推升存单发行压力。但跨季过后，月初资金通常转松，同时，开门红时点过去、非银负债端资金流入后或释放配置力量，存单利率或有望迎来下行机会。

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险。

1、回望过去1个月：海外市场博弈的因素主要包括：1月上旬委内瑞拉冲突；中旬伊朗局势升温，格陵兰问题发酵，美欧关系恶化；下旬地缘局势缓和，市场转向关注FOMC议息会议和美联储主席人选宣布，月底贵金属发生“史诗级巨震”。2、展望：1）美股：预计美股在中期选举前维持震荡上涨。短期内，利好因素主要来自于地缘冲突缓和、经济预期改善和降息预期，2026年经济预计稳健增长，基本面有支撑。2）美债：我们预计沃什在初期或偏鸽派，短端美债收益率有望下行。3）汇率：预计未来一个季度美元先升后降。美国经济预期改善，就业企稳、生产投资复苏，支撑美元短期反弹；待沃什开始影响货币政策后，美元可能转向回落。预计人民币可能从1月的“单边升值”转入“窄幅波动”。4）黄金：短期内，黄金或进入一段时间的宽幅震荡，年内仍有望重回升浪。5）大宗：美伊关系仍不明朗，预计短期内油价震荡上行。6）国内方面：春节前股市走势或震荡，春节后股市或迎来“春季躁动”行情。

风险提示：全球货币政策超预期，全球关税贸易政策超预期，特朗普政府政策超预期，国内经济基本面变化超预期。

MDS边际利率和CD利率或已脱钩，MLF同理。从银行视角看，可能会产生以下影响：第一，CD供给压力显著下降。数据显示，2025上半年大行+股份制（剔除邮储和招行）平均负债成本约1.7%，考虑2025下半年和2026年1月仍有高息存款陆续到期，预计当前平均负债成本已降至1.65%，甚至更低。与此同时，伴随着货币政策工具降息和高息定期持续到期续作，银行综合负债成本可能进一步下移至1.6%，这一点位可能成为后续CD发行的“预算线”。第二，金市自营配置盘FTP利差扩大。银行金市FTP定价曲线的构成主要包括：基准收益率曲线和调整项。其中，基准收益率曲线主要挂钩Shibor报价或CD利率。若CD利率下行，配置盘FTP利差（债券资产收益率-金市FTP）可能进一步打开，边际提升配置盘吸引力。尤其是10Y品种，兼顾久期管理和点位性价比的双重优势，可能成为Q1国有大行的主力配置品种。

风险提示：货币政策呵护力度不足、资金面超预期收敛，推测与现实存在偏差。

今年开年以来国内权益市场流动性充足。行业来说，算力系统中存储、海外电力的确定性依然比较强，在此基础上还有先进晶圆制造与先进封装产业链的库存周期上行逻辑，而对于海外算力的27年预期，需要在春节后到4月份再观察新技术、新产品、资本开支等催化。商业航天产业趋势比较确定，随着火箭与卫星的逐步放量，产业链将进一步回归制造业逻辑，核心供应链环节也将逐步去伪存真。

1、上海启动收购二手住房，北京上海二手房交易量增长。北京市住建委最新数据显示，1月北京二手住宅网签量达1.5万套，自去年12月以来网签量连续第二个月维持在1.5万套以上。据统计，26年1月上海二手房累计成交22834套，同比2025年1月增长超24%。同时，26年1月也是继2025年11月、12月后，上海二手房成交连续第三个月站上22000套。2、地产预期企稳或利好地产链（家居）估值修复。伴随一线城市二手房成交量的回暖，以及上层持续发力稳定房地产市场预期，各地差异化政策先后出台落地；我们判断2026年我国房地产市场有望逐步企稳；作为地产链后周期板块，家居有望迎来系统性估值提振，逐步摆脱房地产下行趋势对板块的盈利及预期影响。3、地产下行周期倒逼家居企业对流量及业务优化。为了响应消费趋势，家居企业突破原有品类局限，通过自营或合作模式，整合家装、建材、家具、软装、电器等资源，构建一站式全流程服务体系，以提升服务价值。推荐家居各细分领域龙头：顾家家居、悍高集团、欧派家居、索菲亚、慕思股份、喜临门、敏华控股、志邦家居等。

风险提示：地产政策不及预期；家居企业零售转型不及预期；行业竞争加剧等。

1、网格交易策略主要参数如何影响策略收益。我们将网格交易的收益拆解为均值回归类价格曲线期望收益和趋势偏离损失之差，并在此基础上通过蒙特卡洛数值模拟的方式，得出了网格交易期望收益与网格间距、标的品种波动率之间的数值关系。总体上，网格间距设置得足够小是最优解，兼顾了期望收益的数值和确定性，但也要受限于交易品种的最小价格变动单位、报价和交易延迟，以及品种的流动性，因此这个最优解往往不容易达到。那么次优解，就是在期望收益极小值的右侧选一个网格间距，在这个区域的期望收益的数值和确定性就需要权衡和取舍。其他条件不变，网格交易期望收益与标的品种波动率呈现出单调递增的关系。2、网格交易策略如何进行风控。套保是最直接的方式，我们阐明了网格交易可以和雪球产品构成套保关系。另一种方法依赖建立一种有效的趋势识别方法，在趋势来临时，及时退出、止损。风险提示：算法或策略分析仅基于模拟数据，旨在加深对算法或策略的理解深度，无法保证实盘交易盈利。

注：文中报告节选自天风证券（维权）研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。