【券商聚焦】华安证券维持腾讯控股(00700)“买入”评级 指AI投入效果显著 模型能力持续提升

金吾财讯 | 华安证券发研报指，腾讯控股(00700)Q3营收1928.7亿元(yoy+15%，qoq+5%)，高于一致预期1888亿(beat2.2%)；实现毛利1088.0亿元(yoy+22%，qoq+4%)，高于一致预期1063.9亿(beat2.3%)；实现经调整净利润705.5亿元(yoy+18%，qoq+12%)，超一致预期的659.7亿(beat6.9%)。毛利方面，VAS业务毛利率同比提升4pct至61%，主要由于二季度《三角洲行动》和《无畏契约》等高毛利自研游戏收入增长所致；营销业务毛利率同比提升4pct至57%，主要受视频号及搜一搜营销服务等高毛利收入增长所驱动；金融科技业务毛利率同比增加2pct至50%，主要得益于金融科技服务收入结构改善和云成本效益增长。

25Q3，国内游戏部分收入428亿元(yoy+15%)，高于预期的423亿元，《三角洲行动》稳定提供流水贡献，稳居行业流水前三，《王者荣耀》、《和平精英》、《无畏契约》等长线运营游戏稳健运营，《无畏契约》手游为国内游戏业务提供增量；国际游戏收入表现亮眼达208亿元(yoy+43%)，高于一致预期181亿元，高增长主要由于Supercell旗下游戏收入增长，以及新游《消逝的光芒：困兽》在PC及主机销量亮眼。《皇室战争》延续上季度亮眼表现，在9月日活创新高。

AI投入效果显著，模型能力持续提升：25Q3，腾讯资本开支为129.8亿元，yoy-24%。AI功能持续完善，包括完善微信小店的交易生态，通过模型去针对用户推送商品。模型方面，混元大模型在编程和数学等方面推理能力持续提升，据LMArena排名，混元图像生成模型在全球文生图模型排名第一。混元能力的不断提升持续带动元宝及微信内AI功能的完善，有望推出比公众号和视频号评论区互动更深度的交互功能。

该机构预计公司 25/26/27净利润(Non-IFRS)为2570.2/2905.1/3190.1亿元，前值为2523.1/2861.0/3246.3亿元。公司重点新游海内外表现稳健，游戏流水稳定增长，同时广告、云服务等业务受益于AI，维持“买入”评级。