【券商聚焦】海通国际维持石药集团(01093)“优于大市”评级 指多项资产出海有望增厚归母净利润

金吾财讯 | 海通国际发研报指，石药集团(01093)9M25实现收入199亿元(同比-12%)，其中成药收入155亿元(同比-17%)，原料药收入30亿元(同比+10%)，功能食品及其他业务14亿元(同比+11%)。公司实现毛利率65.6%(同比下滑4.9ppts)；研发费用42亿元(同比+8%)，研发费用率21.0%(同比提高3.9ppts)；销售费用率24.1%(同比减少5.1ppts)。前三季度石药集团实现归母净利润35亿元(同比-7%)。管理层预计2026年成药销售有望恢复正增长，但同时也表示仿制药集采续约规则目前仍有不确定性。

该机构表示，渠道库存基本出清，业绩基本面底部形成，符合该机构此前预期。公司的明复乐、伊立替康脂质体、奥马珠单抗等创新药品种持续放量，该机构预期成药板块收入(不含授权收入)下半年环比上半年有望实现5%的增长。

多项资产出海有望增厚归母净利润。SYS6010(EGFRADC)国内三期临床患者入组顺利，海外三期临床准备充分，具备较大对外授权潜力；多肽设计筛选和长效制剂平台(GLP-1/GIP双偏多肽、Amylin、司美格鲁肽月制剂)、siRNA平台(代谢类减脂增肌)等多个技术平台、产品具备出海潜力。公司BD战略进入兑现期，该机构预计未来还有持续不断的BD落地，增厚公司归母净利润。

该机构调整公司2025/26收入预测至273/301亿元(前值为294/312亿元)，以反应公司对外授权收入确认节奏整体慢于该机构预期。2024年底到2025年前三季度，公司已完成交易的首付款金额达5.1亿美元，截至9M25已经确认金额为15.4亿元。此外，考虑到公司研发投入增加略高于该机构预期，该机构调整2025/26年归母净利润预测至50/51亿元(前值为56/53亿元)。考虑到公司未来首付款和里程碑收入带来的远期经常性收入增加，该机构使用现金流折现(DCF)模型及FY27-FY35的现金流进行估值。基于WACC7.9%，永续增长率2.5%，对应目标价11.34元港币，并维持“优于大市”评级。