这个“隐藏金矿”如何击败市场30年

三十年来，我看到投资者追逐最新的热门股票、最新的科技宠儿和最炒作的IPO。与此同时，市场上一个沉睡的角落一直在悄悄地创造财富。

我说的是企业衍生产品，那些不受爱戴的继子被分配给股东，而股东们经常不假思索地出售它们。

30年来，他们以惊人的一致性击败了市场。

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对1964年至1990年衍生产品进行的研究发现，它们在截止日期上的平均超额回报率为3.0%。更令人印象深刻的是，研究显示，在独立的头三年里，分拆公司的表现显着优于整体市场10%，相对于母公司的表现显着优于整体市场6%。

当研究人员更新这项工作（涵盖2007年至2017年），分析了249个自愿衍生产品时，这种模式仍然成立。异常回报率保持在同一数量级。

这不是统计上的侥幸或数据挖掘练习。这是一种持续存在数十年的市场低效率。

乔尔·格林布拉特（Joel Greenblatt）从1985年开始在Gotham Capital实现了40%的年化回报率，他的大部分财富都是通过利用特殊情况（例如分拆）积累的。他的书《你可以成为股市天才》，尽管书名很糟糕，但却以残酷的清晰度阐述了这一点。分拆股票平均每年跑赢大盘10%。为什么？由于分拆股票不会出售，因此将其交给股东，股东通常会立即出售，而不考虑价格或基本面价值。

想想机制。您拥有Consolerate X的股份，该公司决定分拆Y部门。有一天，你醒来发现你现在拥有两家公司而不是一家公司的股份。但你从来不想要Y部门的股份。您出于特定原因购买Consolerate X。Y部门不适合您的投资组合、您的投资论点或您的风险状况。大多数投资者都做什么？他们通常在收到股票后几天内出售。

这种不加区别的销售创造了机会。格林布拉特发现，分拆业务的大部分收益是在独立的第二年实现的，这是在创业变革和股票激励的推动下。分拆公司的管理团队现在摆脱了公司官僚主义，并配备了有针对性的薪酬方案，终于可以执行了。

让我带您了解过去30年来一些最成功的衍生产品。这些都不是精心挑选的例子。这些都是具有里程碑意义的交易，展示了当您解锁隐藏价值时会发生什么。

1997年10月，百事公司将其餐厅部门分拆为Tricon Global Restaurants，后更名为百胜餐饮集团（Yum Brands）。该公司收购了肯德基、必胜客和塔可钟这三个被埋葬在饮料集团内部的标志性品牌。

百事可乐希望专注于其核心业务。餐厅部门虽然盈利，但经营的经济状况不同，需要不同的管理专业知识。这次分离对双方来说都具有战略意义。

结果不言而喻。自分拆以来，百胜集团的总股东回报率已超过1，600%。同期标准普尔500指数？280%的回报。如果你在1997年向百胜投资10，000美元，20年后它的价值将达到17万美元。

这就是专注的力量。每个企业现在都可以不妥协地针对自己的市场进行优化。

麦当劳于1998年收购了Chipotle（纽约证券交易所代码：CMG），希望在汉堡和薯条之外实现多元化。到2006年，麦当劳意识到这家快速休闲的墨西哥连锁店并不适合其装配线模式。该公司剥离了Chipotle，专注于其核心业务。

Chipotle股票在首次公开募股时发行价为每股22美元。截至2021年7月，该股交易价格为每股1，592.25美元。涨幅超过7，100%。Chipotle创始人兼联合首席执行官史蒂夫·埃尔斯（Steve Ells）在2013年的一次采访中表示，在加入麦当劳期间，他从未觉得自己的公司充分发挥了潜力。

有时，父母能做的最好的事情就是让孩子长大并搬出去。

如果您想看到互惠互利衍生产品的教科书示例，请研究雅培实验室（NYSE：ABT）在2013年所做的事情。该公司将自己拆分为两个上市实体。雅培保留了其名称，并专注于多元化的医疗产品和服务。新公司AbbVie（纽约证券交易所代码：ABBV）专注于生物制药药物。

艾伯维于2013年1月2日在纽约证券交易所首次亮相时，股价为每股26.33美元。截至2020年2月，收盘价为93.29美元。七年来，该股每年回报率约为20.1%，总回报率约为168%。这击败了同期回报率约为14%的标准普尔500指数。

但这场比赛的特别之处在于：阿博特也表现出色。2013年至2021年，雅培将股息从0.56美元增加至1.80美元。艾伯维将股息从1.60美元提高至5.20美元。如果您在2013年初向每家公司投资10，000美元，总计20，000美元，那么到2021年您将持有超过71，300美元。仅您的Abbott头寸就能回报40，493.34美元，复合年回报率为15.83%。

两家公司都赢了。两个股东基础都获胜了。当您允许具有根本不同动态的企业通过专注的管理团队独立运营时，就会发生这种情况。

2016年，菲亚特克莱斯勒汽车公司剥离法拉利。在分离之前，FCA一直在财务上陷入困境。许多人表示，分拆的主要重点是释放价值。这一决定使法拉利（纽约证券交易所代码：RACE）利用其独家跑车和一级方程式遗产，将自己定位为纯粹的豪华品牌。

自分离以来，法拉利的股票上涨了10倍，使其市值超过900亿美元。这是Stellantis市值的两倍多，该公司是在FCA后来与Groupe PSA合并时成立的。

2012年4月30日，康菲石油的投资者每持有两股康菲石油的股票，就可以获得一股菲利普斯66（纽约证券交易所代码：PSX）的股票。Phillips 66首日交易收盘市值约为205亿美元。两年内，该公司的规模扩大了一倍多。自首日交易以来，Phillips 66已上涨超过150%。

埃克森美孚也表现出色。两家公司都从分拆中受益。上游和下游能源业务的运营周期不同，需要不同的资本配置策略。将它们分开可以让它们独立优化。

奥驰亚（纽约证券交易所代码：MO）的故事值得特别关注，因为它展示了通过多个分拆创造的系列价值。1957年对菲利普莫里斯公司的1,000美元投资到2007年将价值580万美元。然后，该公司执行了一系列战略分拆。

2007年，奥驰亚分拆了卡夫食品公司。2008年，该公司剥离了国际业务，更名为菲利普莫里斯国际公司。菲利普莫里斯国际自分拆以来，每股收入每年增长超过8%。2012年，卡夫本身剥离了亿滋。

每次分离都让专注的管理团队能够在不损害其他部门的情况下追求适合其市场的策略。国际烟草业务可以在新兴市场扩张，而无需国内公司的监管和诉讼负担。食品企业可以在没有围绕烟草的争议的情况下优化其投资组合。

分拆市场已经演变。2008年之前，分拆的平均市值约为10亿美元。如今，这一数字已增长至25亿美元。分拆也变得越来越有创意，包括欧洲公司剥离一个部门并在美国证券交易所上市。

2024年，全球有237家分拆IPO融资539亿美元，规模增长21.3%，数量下降17.4%。交易规模越来越大，但频率越来越低。

在美国，趋势是公司进行更大规模的分离，而不是精简投资组合，这更有影响力。推动这一趋势的部分原因是首席执行官们在多年波动后对商业和宏观经济状况的信心增强。

激进投资者经常来到公司门口，称各部分的总和比合并后的实体更有价值。Elliott Management于2024年11月在Honeywell（纳斯达克股票代码：HON）发起了一项活动，要求这家价值1400亿美元的企业集团考虑分拆。一个月后，首席执行官维纳·卡普尔表示，Honeywell正在考虑分拆其航空航天部门，分析师称该部门的估值可能在900亿至1200亿美元之间。

通用电气完成了有史以来规模最大的企业分拆之一，分拆为三家公司。GE HealthCare（纳斯达克股票代码：GEHC）于2023年分拆。GE Vernova（纽约证券交易所代码：GEV）由GE的能源业务组成，于2024年分拆。GE Aerospace（纽约证券交易所代码：GE）仍然专注于喷气发动机和航空技术。早期结果表明这三个实体都能创造价值。

联邦快递（纽约证券交易所代码：FDX）宣布计划分拆其卡车运输业务。康卡斯特（纳斯达克股票代码：CMCSA）正在采取一项大胆的举措，分拆其有线电视网络。

三种力量推动衍生产品的优异表现。

首先，强迫出售创造机会。股东们得到了他们从未想要的股票。指数基金必须出售，因为分拆不符合它们的使命。机构投资者不能持有小盘股。这种不分青红皂白的抛售将价格压低到内在价值以下。

其次，运营改进推动价值。衍生管理团队最终可以在不应对公司官僚作风的情况下做出决策。资本配置变得重点。薪酬与具体业务相符。以前不可能的收购和合作伙伴关系变得可行。

第三，隐藏价值变得可见。复杂的企业集团以折扣价进行交易，因为投资者无法正确评估它们所组成的不同业务。分离可以进行明确的估值。部分之和超过整体。

30年来，企业衍生产品以惊人的一致性提供了领先市场的回报。这不是某种异常或统计伪影。这是一种由强制销售、运营改进和隐藏价值释放驱动的真实、持续的市场低效率。

最好的衍生产品将强大的企业从较弱的母公司手中解放出来，或者允许两家优秀的公司各自独立更好地蓬勃发展。他们创建专注的管理团队，并采取一致的激励措施。它们揭示了被复杂性掩盖的价值。

这个机会今天仍然存在，尽管它需要比几十年前做更多的工作。并非所有衍生产品都会成功。最近的趋势表明，越来越多的公司正在防御性地利用衍生产品，倾销弱势资产，而不是释放价值。流向被动基金的资本减少了历史上推动快速反弹的购买压力。

但对于愿意做这项工作、了解战略理由、分析分拆和母公司、耐心应对最初的销售压力的投资者来说，分拆仍然是巨大回报的沃土。

当做得好时，每个人都赢。家长更加关注。分拆获得独立性。认识到这一机会的股东可以获得丰厚的利润。

这就是我花了30年时间在市场上寻找的优势。它不需要出色的市场时机或宏观经济预测。它只需要关注其他投资者忽视的事情，做好功课并保持耐心。

这本衍生剧本已经有效了几十年。它也可以为您工作。

10月30日，Honeywell终于放开了Solstice（纳斯达克股票代码：SOLS），将其特种材料业务作为一家独立公司推向世界，拥有值得关注的东西：一家处于几个强大趋势交汇处的业务。

核心制冷剂业务产生了大约四分之三的收入，而这不是你祖父的制冷剂业务。由于人工智能，数据中心正在像兔子一样成倍增加，每个数据中心都需要能够处理数千个全天候运行的处理器的热负载的冷却系统。

与此同时，环境法规正在推动该行业从老式制冷剂转向低全球变暖潜势的替代品，而这恰好正是Solstice在其Genetron和Solstice品牌产品线下生产的产品。

其余四分之一的业务向半导体制造商提供材料，这是另一个人工智能扩张正在推动需求的市场。

您有支持制冷剂转型的监管顺风、数据中心冷却的结构性增长，以及由David Sewell领导的管理团队，他花了三十年的时间在Sherwin-Williams和GE Plastics等公司学习特种化学品业务。

考虑到增长前景，倍数看起来并不高，有时，当一家高质量的企业在市场上出现暂时缺陷，吓跑了势头人群时，最好的机会就会出现。

杜邦电子部门（大家都称其为ElectronicsCo），在11月1日分拆为Qnity Electronics（纽约证券交易所代码：Q）时，终于有了一个正式的名称和股票代码，并立即在标准普尔500指数中占有一席之地。几十年来，这是一家一直在悄悄地为半导体行业提供关键材料的企业，分离的时机再好不过了。人工智能正在推动对先进芯片的需求激增，Qnity在整个制造过程中提供材料，从芯片制造到连接一切的电路板。

你拥有一家利润丰厚的公司，经验丰富的管理层了解行业寒冷，自由现金流产生强劲，并且接触到技术领域为数不多的真正长期增长故事之一。

考虑到增长轨迹和利润率状况，估值看起来并不疯狂，杜邦等优质母公司的衍生产品通常会为愿意摆脱最初市场波动的耐心投资者创造机会。

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