【山证纺服】裕元集团2025Q3季度业绩点评

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【事件描述】

11月12日，公司披露2025年三季报，2025年前三季度，公司实现收入60.17亿美元，同比下降1.0%，实现归母净利润2.79亿美元，同比下降16.0%。

【事件点评】

2025Q3制造业务鞋履产品组合高端化趋势延续，盈利能力环比明显提升。制造业务方面，2025年前三季度，制造业务实现收入42.32亿美元，同比增长2.3%。量价拆分看，2025年前三季度，公司成品鞋履出货量为1.89亿双，同比增长1.3%，销售均价同比增长3.2%至20.88美元/双。2025年前三季度，制造业务产能利用率为93%，同比提升1pct，其中2025Q3，产能利用率环比下滑3pct至92%。2025年前三季度，制造业务毛利率同比下滑1.3pct至18.3%，主因部分制造厂区的订单满单率及产能利用率分化明显、新厂区处于爬坡阶段、人工工资上升，但2025Q3毛利率环比回升1.6pct至19.4%。公司致力推行组织重整及降本增效计划，强化数位化智能制造管理，2025年前三季度，销售、分销及行政开支占营收比重同比下滑0.2pct至10.2%，经营利润率为6.6%，同比下滑1.3pct。2025年前三季度，制造业务实现归母净利润2.64亿美元，同比下降12.6%，归母净利润率6.2%，同比下滑1.1pct。

2025Q3零售业务全渠道板块表现优异，零售折扣同比保持稳定。零售业务方面，2025年前三季度，零售业务实现收入129.03亿元，同比下降7.7%，收入下降一方面由于实体店铺客流下滑导致同店销售下降，另一方面由于公司继续精简店铺，截至2025Q3末，中国大陆直营门店为3338家，较年初净减少110家；全渠道表现稳健，整体增长13%。2025年前三季度，零售折扣同比加深低单位数，其中2025Q3零售折扣同比保持稳定。2025年前三季度，零售业务毛利率为33.5%，同比下滑0.5pct；零售业务经营利润率为2.3%，同比下滑1.4pct。2025年前三季度，零售业务实现归母净利润1.71亿元，同比下降50.1%，归母净利润率1.3%，同比下滑1.2pct。

【投资建议】

2025年第三季度，公司制造业务营收在高基数情况下，同比小幅下滑，但受益于各地及各厂区订单调配有所改进、产品组合高端化趋势延续，季度销售毛利率回升明显。零售业务，10月单月营收同比持平略微下滑，较Q3季度有所改善，零售折扣同比保持稳定，线下门店关闭预计接近尾声。维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为81.35/85.88/90.51亿美元，同比增长-0.6%/5.6%/5.4%；归母净利润为3.53/3.80/4.11亿美元，同比增长-10.1%/7.9%/8.0%，11月12日收盘价对应公司2025-2027年PE分别为8.7、8.0、7.4倍，维持“买入-A”评级。

【风险提示】

制造业务订单不及预期；国内消费恢复不及预期；汇率大幅波动；关税风险。

财务数据与估值

 财务报表预测和估值数据汇总

分析师：王冯

执业登记编码：S0760522030003

分析师：孙萌

执业登记编码：S0760523050001

报告发布日期：2025年11月14日

【分析师承诺】

本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。

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