晨会聚焦251112

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随着AI在金融投研领域的深度渗透，市场正从“万能模型”转向“专业智能体（Agent）矩阵”。传统投研中，财务估值建模、深度政策解读和产业链挖掘等任务高度依赖分析师的复合能力，耗时且难以标准化。AlphaEngine与Alpha等投研智能体，旨在克服高耗时和重复性的基础工作。

实际案例显示，针对公司A的未来业务增长预期，AlphaEngine能在数分钟内完成DCF模型构建，并输出未来12个月的目标股价区间，为投资决策提供数据支撑；在政策分析方面，Alpha派和AlphaEngine都能读取研报数据库，针对政策变化，快速解析潜在影响，并输出结构化结论，辅助投资者把握先机。由于索引数据以及来源可靠，显著提升了信息可信度，有效规避了“AI幻觉”问题，确保了其在金融领域的高实用性。

与DeepSeek等通用大模型相比，AlphaEngine和Alpha派更专注于垂直投研场景的深度优化，强调任务自动化和产业链集成，而DeepSeek作为通用AI模型，在泛化能力上更强，但缺乏投研领域的专业定制化。

综合而言，AlphaEngine和Alpha派等投研智能体已成为机构投研流程的“自动化引擎”和“初筛工具”，能将相关人员从基础数据整理中解放出来，聚焦于深度框架搭建和风险管控。

AI赋能资产配置，未来转化为可持续的超额收益，需在AI输出基础上叠加人类专家的定性判断与动态监控，尤其关注模型假设合理性、政策兑现速度及市场情绪变化等关键变量，以实现智能化工具与经验决策的最佳协同。

风险提示：AI幻象问题对投资造成的扰动。

证券分析师：王开（S0980521030001）

非银行业专题:新起点下的双向奔赴——“十五五”下金融发展机会暨2026年非银金融行业策略

展望2026年，作为“十五五”规划开局之年，宏观经济与资本市场将呈现更深层次的良性互动。在政策引导与产业升级双轮驱动下，科技创新、绿色经济等新型领域将持续涌现结构性机遇，推动金融资源更精准地流向国家重点支持方向。这一过程不仅是金融服务实体经济功能的深化，也将倒逼金融行业自身实现业务重构与高质量发展，形成产业与金融“双向奔赴”的新生态。

有进有出，资本市场资金结构预计将更趋均衡。一方面，随着居民资产配置意识觉醒，储蓄向投资“搬家”进程延续，公募基金、银行理财等资管产品将吸纳可观增量资金；另一方面，保险、年金等绝对收益型机构投资者稳步入场，其长久期、低风险偏好的特性有助于平抑市场波动。同时，“国家队”资金有望继续发挥市场稳定器作用，在必要时调节节奏，而伴随市场信心修复，此前受限的股东减持、再融资等活动可能有序放开，持续助力产业结构转型，有进有出的资金结构促进成长与价值风格走向再平衡。

再融资将有序放开，证券行业迎来ROE长期中枢提升机会。资本市场功能进一步恢复，券商融资渠道或逐步放宽，为其转型升级提供资本支撑。预计行业将把资源更多投向AI技术应用、跨境业务布局及机构资本中介等创新领域，通过提升服务效能与资产定价能力，打开ROE长期提升空间（如从当前中枢为6%提至10%），逐步摆脱同质化竞争格局。

保险公司从博投资收益转向挖掘真实客户需求，多元产品创新带来价值水平提升。在监管引导与客户需求挖掘共同推动，保险公司将逐步淡化对投资波动性的依赖，转而深耕真实保险需求，聚焦发展分红险、健康险、养老险等保障型业务。这一转变不仅有助于优化负债结构、降低利差依赖，也更契合社会老龄化与健康管理需求，推动行业新业务价值率与内含价值稳步增长。

风险提示：长端利率下行；资本市场收益波动；监管趋严等。

证券分析师：孔祥（S0980523060004）；

王德坤（S0980524070008）；

王京灵（S0980525070007）

家电行业财报综述暨11月投资策略：白电及小家电板块增长良好，龙头韧性充足

受国补效果退坡及外销高基数影响，Q3家电公司营收增速出现放缓，但合计同比增长4%，韧性充足。盈利受益于内销竞争缓和、产品结构升级，净利率提升0.1pct，环比好转。Q3家电板块经营韧性凸显，龙头表现亮眼。

家电行业：韧性增长，盈利提升。我们统计的47个家电上市公司Q3实现营收3663亿/+3.6%，毛利率同比-0.5pct至25.0%，毛销差（毛利率-销售费用率）同比+0.2pct；实现归母净利润301亿/+4.4%，归母净利率提升0.1pct。Q3家电营收增速有所放缓，主要受行业内外销需求影响，但整体营收依然实现韧性增长；Q3毛销差及净利率均有所提升，预计主要系Q3价格竞争缓和。

白电：稳健增长，韧性充足。白电上市公司2025Q3收入2687亿/+5.0%；毛利率同比-1.0pct至26.2%（存在质保费从销售费用计入营业成本的口径调整），毛销差同比+0.2pct；归母净利率同比-0.1pct至9.5%。Q3白电板块在行业内外销均承压的背景下增长韧性显现；盈利方面，Q3得益于竞争环境改善，毛销差有所好转，但汇兑损益等其他存在负面影响，净利率小幅下降。

厨电：经营持续承压，传统厨电龙头表现稳健。厨电板块2025Q3实现收入59.6亿/-4.8%；毛利率同比+1.5pct至45.0%，毛销差同比+0.1pct；归母净利率同比-1.2pct至8.4%。受到地产持续承压影响，厨电零售需求有所下降，尤其是新兴厨电集成灶，收入及盈利表现持续承压。

黑电：收入增速转弱，盈利有所改善。黑电板块2025Q3实现收入472.9亿/-3.6%；毛利率同比-0.3pct至11.9%，毛销差同比-0.1pct；归母净利率同比+1.0pct至3.0%。随着国补效果减弱，黑电企业内销增速普遍放缓；叠加北美关税的影响，Q3黑电上市公司收入增速由增转跌。

小家电：营收良好增长，净利率止跌回升。小家电板块2025Q3实现收入306.2亿/+6.3%；毛利率同比+0.5pct至32.7%，毛销差同比-0.2pct；归母净利率同比+0.2pct至6.7%。小家电受国补影响较小，且新兴品类持续贡献增量，Q3营收保持良好增长。小家电板块净利率在经历5个季度的同比下降后，Q3归母净利率同比止跌回升，预计系行业竞争有所好转及同期基数较低有关。

照明及零部件：营收表现平稳，盈利小幅回落。照明及零部件板块2025Q3实现收入137.3亿/+0.1%；毛利率同比+0.1pct至20.0%，毛销差同比持平；归母净利率同比-0.6pct至4.6%。受到下游家电需求下行及北美关税影响，照明及家用零部件板块盈利有所承压，营收在业务拓展下维持基本稳定。

重点数据跟踪：市场表现：10月家电板块月相对收益+0.70%。原材料：10月LME3个月铜、铝价格月度环比+5.7%/+7.6%；冷轧板价格月环比+0.8%。集运指数：美西/美东/欧洲线10月环比分别-6.33%/-4.76%/-5.57%。

风险提示：市场竞争加剧；需求改善不及预期；原材料价格大幅上涨。

证券分析师：陈伟奇（S0980520110004）；

王兆康（S0980520120004）；

邹会阳（S0980523020001）；

李晶（S0980525080003）

公用环保行业周报:公用环保202511第2期-《生态环境监测条例》公布，25Q3公用环保基金持股情况梳理

市场回顾：本周沪深300指数上涨0.82%，公用事业指数上涨2.42%，环保指数上涨2.71%，周相对收益率分别为1.60%和1.89%。申万31个一级行业分类板块中，公用事业及环保涨幅处于第9和第7名。电力板块子板块中，火电上涨2.09%；水电上涨2.00%，新能源发电上涨3.08%；水务板块上涨1.05%；燃气板块上涨1.23%。

重要事件：国务院总理李强签署国务院令公布《生态环境监测条例》。国务院总理李强日前签署国务院令，公布《生态环境监测条例》（以下简称《条例》），自2026年1月1日起施行。要求加快建立现代化生态环境监测体系，全面提升生态环境监测的自动化、数字化、智能化水平；加强公共监测，按照布局合理、功能完善、分级分类、共建共享的原则组织生态环境监测网络；规范自行监测；规范技术服务机构行为；强化监督管理；严格责任追究。

专题研究：2025Q3公用环保基金重仓情况梳理。2025年第三季度，市场风格整体青睐成长板块，公用事业和环保板块遭减持。截至2025年三季度末，申万公用事业和环保板块共有122支股票获基金重仓，数量较二季度末减少4支；持股总市值合计496.95亿元，较二季度末降低了29.64%；持股市值占基金股票投资市值比为0.55%，较二季度末下降了0.43pct。

风险提示：环保政策不及预期；用电量增速下滑；电价下调；竞争加剧。

证券分析师：黄秀杰（S0980521060002）；

郑汉林（S0980522090003）；

刘汉轩（S0980524120001）；

崔佳诚（S0980525070002）

商贸零售行业11月投资策略暨三季报总结：三季度行业仍处低位复苏，个股分化趋势依旧突出

行业整体增速单季度有所回落，细分板块及个股表现分化。消费行业2025年前三季度整体行业增速表现较为平稳。从社零数据来看，2025年1-9月社零销售额365,877亿元，同比增长4.5%，除汽车以外的消费品零售额增速为4.9%。其中上半年在去年底以来的一系列促消费刺激政策驱动下，社零增速表现一度抬升至近两年来的高位，但进入下半年在消费力仍未全面复苏的情况下，随着各种补贴政策的回落，社零增速再度回落。

各板块三季度业绩影响要素综述：1）美容护理：单季度板块盈利能力出现承压，预计原因包括：电商平台的流量规则变化，特别是达播自播相关调整；行业整体推新平淡，难以爆品驱动；双11大促前置导致投放前置。2）黄金珠宝：一口价产品为主的企业在同行业中表现依旧较为突出，凭借较为优异的设计感，能够保障企业金价成本不断提升的过程中，产品销量和毛利的相对稳定。3）跨境出海：营收及业绩整体均有着积极增长表现，反应龙头出海公司依托自身较强经营韧性，对外部关税等因素扰动影响有着较为有效的应对，另一方面，头部公司积极的产品创新，以及经营端降本增效，对最终报表表现也有积极推动。4）线下零售：整体依旧承压明显，但个股来看，部分区域性连锁超市，已经逐步体现出一定的调改成效，经营效率有所提升，利润逐步改善。

风险提示：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；企业管理层变化等。

证券分析师：张峻豪（S0980517070001）；

孙乔容若（S0980523090004）；

柳旭（S0980522120001）

食品饮料行业专题:酒类渠道包袱加速去化，大众品品类表现分化 ——食品饮料行业第三季报总结报告

2025年食品饮料行业整体展现出总量趋稳、结构分化的特征。2025Q1/Q2/Q3食品饮料板块收入同比+2.5%/+2.4%/-4.77%，归母净利同比+0.3%/-2.1%/-14.6%。Q1在政策支持以及春节假期加持下，消费需求渐进复苏；Q2白酒、餐饮供应链、啤酒行业受到规范吃喝相关政策的影响，消费场景缺失、需求走弱，饮料以及零食赛道中的部分细分品类维持高景气，份额逻辑在乳品、饮料、啤酒再次得到验证。

白酒：2024年降速共识强化，多数酒企进入调整周期，三季报业绩降幅扩大，渠道包袱加速去化。当前板块进入左侧布局阶段，具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间，推荐泸州老窖/山西汾酒（稳健释放包袱，全国化空间较大）、贵州茅台（稳健穿越、长期定价权）、迎驾贡酒（出清较快、份额提升），也建议关注五粮液/洋河股份/舍得酒业的改革节奏。

大众品：受益于2024H1主动降库存减负以及2024Q4以来宏观政策发力背景下，2025年细分赛道龙头率先实现经营改善，带动大众品板块整体呈现企稳改善趋势。部分细分赛道继续展现高景气，无糖茶/功能饮料/量贩零食/魔芋零食/泡卤零食龙头，如农夫/东鹏/卫龙/盐津等公司收入增速领先，品类红利及渠道扩张系主要驱动力。利润端表现差异显著，饮料龙头规模效应体现板块Q3业绩增长28%，乳制品板块则以平稳修复为主，如伊利等。零食板块25Q3收入/业绩分别同比+22.4%/8.6%,板块中葵花子、棕榈油、魔芋精粉等价格上涨加剧成本压力，但部分公司规模效益及提质增效带动盈利能力改善；啤酒板块需求平淡，但成本红利延续，非即饮渠道快速增长对销量提供较强支撑。

风险提示：需求恢复进程不及预期；国际贸易摩擦导致经济环境出现不可控变化；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；市场资金波动加剧。

证券分析师：张向伟（S0980523090001）；

柴苏苏（S0980524080003）；

杨苑（S0980523090003）；

张未艾（S0980525070005）；

联系人：王新雨

食品饮料行业专题:休闲食品行业专题报告之一-大浪淘沙，沉者为金

行业全景：万亿赛道，百家争鸣。2024年我国休闲食品市场规模已达13440亿元，同比增长5.3%，2019-2024年CAGR为4.4%，预计2025-2029年CAGR为5.5%。休闲食品品类繁多，品类特性与其所处的发展阶段各异，导致休闲食品行业竞争格局高度分散。以2024年销售额计，中国休闲食品行业CR5/CR10分别为5.9%/10.4%。

格局重塑：结构性变革深化。近五年休闲食品行业内部发生了较多的结构性变化：1）渠道端，零售业态商业模式快速迭代，切中消费者更加追求质价比、即时性的需求特征，量贩零食店、即时零售等新零售渠道崛起，传统渠道受到挑战；2）产品端，消费者健康意识显著提升，促进休闲食品的品类创新向“健康化”迈进，例如低热量、高膳食纤维的魔芋零食展现高景气度；3）供应链端，为强化自身竞争优势，更多头部企业选择垂直整合供应链，以向上游原料端布局为代表，同时也有部分企业通过参控股下游零售系统，提升对于终端零售环节的掌控力；4）全球化布局方面，头部休闲食品加速出海，以期获得增量空间。

未来展望：结构性繁荣，差异化竞争。一方面，目前我国休闲食品人均消费额为954.4元，约为美国的四分之一、日本的二分之一，未来人均消费额提升空间仍大，我们认为产品创新、场景延展、出海是促进行业需求扩容的三大核心力量；另一方面，我国消费层次复杂、结构多元，仅有通过渠道端的精耕细作才能充分挖掘消费潜力、有效匹配供需。在此背景下，我们有以下判断：1）消费者的需求呈现多元化，且部分需求是隐藏式的，如健康化、便捷性、情绪价值等，因此企业竞争的维度将逐渐提升，从同质价格战到差异化与效率战；2）传统分销体系正经历冲击，我们判断具备全渠道覆盖能力、渠道精细化运营能力的头部品牌有机会扩大份额；3）品牌力稍弱但产品力足够强的制造型企业可借助超级B端（通常为头部零售系统，例如山姆、零食很忙、好想来等）的力量实现体量快速增长；4）渠道型企业（零售商）从量贩零食业态起步，积累了较多零售业发展运营经验，未来有望整合大量县域城市零售商。

风险提示：国际贸易摩擦导致经济环境出现不可控变化；行业内卷式竞争加剧；行业内出现食品安全事故；原材料价格大幅上涨；市场资金波动加剧。

证券分析师：张向伟（S0980523090001）；

杨苑（S0980523090003）

电力设备新能源行业点评：国网计量设备第三批开标，智能电表价格显著回升

国信电新观点：国家电网营销项目计量设备（电能表/采集终端/计量互感器）第三次招标于近日开标。受启用新规范以及价格分评分标准变化等因素刺激，本批次报价回暖，电能表价格显著反弹。

投资建议：受新规范启用及“反内卷”持续推进影响，智能电表价格迎来回升，电表产业链相关标的盈利能力及业绩弹性有望获得改善。建议关注海兴电力、三星医疗、开发科技。

风险提示：国内外智能电能表需求不及预期；新规范电能表推广进度不及预期；原材料价格大幅上涨。

证券分析师：王蔚祺（S0980520080003）；

王晓声（S0980523050002）；

徐文辉（S0980524030001）

医药行业投资策略:A股生物医药行业2025三季报总结——创新药及产业链持续高景气，关注反转标的

财报总结：2025第三季度医药行业收入与利润表现出现边际改善，创新药及产业链持续高景气。2025年前三季度A股医药行业上市公司实现营业收入17480.2亿元，同比下降1.22%；归母净利润1355.8亿元，同比下降1.00%；创新药板块前三季度实现营业收入485.6亿元（+21.41%），归母净利润-4.6亿元（同比大幅减亏）；CXO板块前三季度实现营业收入698.7亿元（+11.66%），归母净利润163.9亿元（+56.78%）。从单三季度的情况来看，A股医药行业上市公司实现营收5831.8亿元，同比增长1.36%；归母净利润404.4亿元，同比增长3.13%，第三季度医药行业收入与利润端表现已出现边际改善。

关注器械及药房板块的低估值反转标的。医疗器械和药房板块在三季度的业绩体现出企稳回升的边际变化。我们认为当前器械及药房板块估值已经较为充分地体现了集采、药品追溯码、美国关税等国内外政策所带来的风险，优选低估值、有亮点或有边际变化的相关标的，推荐关注：威高股份（药包材客户拓展加速，传统业务集采出清）、益丰药房（行业稳步出清利好龙头）、迈瑞医疗（2025年四季度国内收入增速有望转正）、英科医疗（海外建厂，增长有望提速）、鱼跃医疗（家用器械OTC龙头）。

创新药及产业链持续高景气。创新药板块在三季度延续了营收端的高增长和利润端的扭亏为盈。中国创新药产业已经体现出长期向好的发展趋势，并在近年集中体现在BD交易的爆发式增长。值得注意的是，对于大部分国产创新药，对外授权通常只是全球开发的起点，合作伙伴在海外的开发进度，以及后续全球临床数据的读出可以进一步加强产品在全球市场商业化的确定性。CXO板块25Q3整体表现亮眼，中高速增长持续，但内部呈现一定分化。CDMO在消化了新冠订单高基数后，业绩持续验证，头部企业的新签订单及在手订单同比较高增长，多肽、寡核苷酸等新兴业务增速亮眼，也为后续中短期的业绩增长奠定了良好基础；临床前及临床CRO财报端依旧承压，但新签订单价格已呈现回暖趋势、新签数量恢复增长；仿制药CXO受到投融资环境影响，MAH客户大幅减少，服务价格筑底，仿制药CRO企业积极推进创新转型，寻求业务新增长点。

风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

证券分析师：陈曦炳（S0980521120001）；

彭思宇（S0980521060003）；

陈益凌（S0980519010002）；

马千里（S0980521070001）；

张超（S0980522080001）；

凌珑（S0980525070003）；

肖婧舒（S0980525070001）；

联系人：贾瑞祥

医药行业月报:关注器械及药房板块的低估值反转标的——医药生物行业2025年11月投资策略

关注器械及药房板块的低估值反转标的。我们认为当前器械及药房板块估值已经较为充分地体现了集采、药品追溯码、美国关税等国内外政策所带来的风险，优选低估值、有亮点或有边际变化的相关标的，推荐关注：威高股份（药包材客户拓展加速，传统业务集采出清）、益丰药房（行业稳步出清利好龙头）、迈瑞医疗（2025年四季度国内收入增速有望转正）、英科医疗（海外建厂，增长有望提速）、鱼跃医疗（家用器械OTC龙头）。 

作为全球创新药产业链的重要一环，中国CXO具有全球竞争力，长逻辑顺畅。CXO板块25Q3整体表现亮眼，中高速增长持续，但内部呈现一定分化。从业务类型出发，我们将其划分为了CDMO、临床前及临床CRO、仿制药CXO三个方向。

1）CDMO：在消化了新冠订单高基数后，业绩持续验证，头部企业的新签订单及在手订单同比较高增长，多肽、寡核苷酸等新兴业务增速亮眼，也为后续中短期的业绩增长奠定了良好基础，推荐关注：药明康德、药明合联、普洛药业等；

2）临床前及临床CRO：财报端依旧承压，但新签订单价格已呈现回暖趋势、新签数量恢复增长，推荐关注：昭衍新药、康龙化成等；

3）仿制药CXO：受到投融资环境影响，MAH客户大幅减少，服务价格筑底，仿制药CRO企业积极推进创新转型，寻求业务新增长点，推荐关注：阳光诺和等。

关注创新药在海外的临床进展以及数据读出。中国创新药产业已经体现出长期向好的发展趋势，并在近年集中体现在BD交易的爆发式增长。值得注意的是，对于大部分国产创新药，对外授权通常只是全球开发的起点，合作伙伴在海外的开发进度，以及后续全球临床数据的读出可以进一步加强产品在全球市场商业化的确定性。

风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

证券分析师：陈曦炳（S0980521120001）；

彭思宇（S0980521060003）；

陈益凌（S0980519010002）；

马千里（S0980521070001）；

张超（S0980522080001）；

凌珑（S0980525070003）；

肖婧舒（S0980525070001）；

联系人：贾瑞祥

传媒互联网周报：Pokee AI走红、Kimi性能大幅提升，持续看好板块向上机会

传媒板块本周表现：行业上涨2.56%，跑赢沪深300，跑赢创业板指。本周（11.3-11.7）传媒行业上涨2.56%，跑赢沪深300（-0.66%），跑赢创业板指（-1.68%）。其中涨幅靠前的分别为福石控股、中国电影、吉视传媒、中文传媒等，跌幅靠前的分别为吉比特、三人行、完美世界、顺网科技等。横向比较来看，本周传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第10位。

重点关注：Pokee AI走红，Nano Banana2即将推出。1）近日，初创平台Pokee AI凭借“用一句话创建智能工作流”的体验迅速走红，打破传统AI Agent开发的复杂门槛。用户只需输入自然语言指令，系统便能自动拆解任务、调用工具、执行流程，无需写代码；2）谷歌即将推出Nano Banana2。3）月之暗面推出Kimi Linear模型，处理上下文的速度提升2.9倍，解码速度提升6倍，突破了传统全注意力机制的性能瓶颈。

本周重要数据跟踪：点点互动持续表现亮眼。1）本周（11月3日-11月9日）电影票房1.94亿元。票房前三名分别为《浪浪人生》（0.37亿元，票房占比17.5%）、《即兴谋杀》（0.35亿元，票房占比16.1%）、《天鹰战士：最后的冲击》（0.29亿元，票房占比13.6%）；2）综艺节目方面，《现在就出发第3季》、《花儿与少年同心季》、《喜人奇妙夜第二季》、《向往的生活-戏如人生》和《一路繁花第2季》排名居前；3）游戏方面，2025年9月中国手游收入前三名分别为点点互动《Whiteout Survival》、点点互动《Kingshot》和柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》‌‌。‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌

风险提示：监管政策风险；业绩风险；商誉及资产减值风险等。

证券分析师：张衡（S0980517060002）；

陈瑶蓉（S0980523100001）

电子行业周报：存储缺货涨价行情有望贯穿26年全年，看好利润弹性超预期

存储缺货涨价行情有望贯穿26年全年，看好利润弹性超预期。过去一周上证上涨1.08%，电子下跌0.09%，子行业中消费电子下跌2.45%。同期恒生科技、费城半导体、台湾资讯科技下跌1.20%、3.89%、2.83%。三季报披露期结束，受存储缺货涨价、关税战抢出口以及3C消费补贴退坡因素干扰，电子板块尤其是上游IC设计环节在高预期下的增势均有所回落；叠加3Q25机构持仓在TMT方向仍呈现较高的拥挤度，电子近期行情表现相对平淡。但是以英伟达为代表的海外AI链仍呈现出如火如荼的高增长态势，算力+存力延续供不应求，尤其是此前我们重点推荐的存储方向价格涨势依旧。我们认为，当前行业处在较长时间维度的业绩空窗期，中美政策博弈的不确定性有所缓和，而AI所引致的新一轮科技革命的叙事仍不可证伪，相关产业链2026年仍面临产品结构升级带来的量价齐升，以AI眼镜为代表的端侧创新也临近大规模放量阶段，无需对科技行情的持续性过份担忧，建议“保持乐观展望，维持配置耐心，以时间换空间”，继续推荐自主可控（代工+设备）、本土算力+存力产业链，重视存储板块2026年缺货行情下的利润弹性。

闪迪业绩超预期，2026年数据中心有望成为NAND最大应用市场。闪迪业绩超预期，Non-GAAP季度营收环比增长21%；毛利率29.9%，环比增长3.5pct，净利润环比增长331%，NAND需求超预期，库存周转天数从135天减至115天，产能利用率已实现100%。其中，数据中心业务环比增长26%，闪迪与多家超大规模客户紧密合作，预计数据中心2026年将超过移动市场首次成为NAND最大的细分应用领域。在AI需求拉动下，存储景气度有望延续至2026年，叠加手机、服务器市场打开国产化空间。

3Q25全球半导体销售额续创新高，华虹产能利用率进一步提高。根据SIA的数据，3Q25全球半导体销售额为2084亿美元(YoY 25.1%，QoQ 15.8%)，续创季度新高。从已披露的数据来看，SW半导体板块3Q25收入同环比均增长，且板块归母净利润同环比增速明显高于收入，这主要得益于毛利率持续改善，3Q25板块毛利率恢复至与2021年上半年相当。同时，华虹半导体3Q25产能利用率进一步提高至109.5%，与缺芯时期相当。我们认为，国内半导体已上到一个新的台阶，全产业链能力有所增强，建议关注各细分龙头。

苹果计划与谷歌达成协议，在Gemini协助下重构Siri。据彭博社讯，苹果计划采用Alphabet旗下Google开发的1.2万亿参数AI模型（Gemini），以助力对Siri语音助手的重构。该模型将主要负责Siri的总结与规划功能，帮助语音助手拆解复杂任务，部分基础功能仍将基于苹果自研模型实现。当前方案被视为苹果在自研万亿参数模型尚未完全成熟前的过渡性合作。全新 Siri预计将于2026年春季正式推出。在AI语音助手革新叠加智能机器人、折叠屏等硬件创新预期下，建议关注苹果产业链相关标的。

OpenAI与AWS达成算力合作协议，算力生态系统正强强联合。11月3日，亚马逊网络服务(AWS)和OpenAI宣布建立多年战略合作关系，提供AWS世界一流的基础设施，立即开始运行和扩展OpenAI的核心AI工作负载。根据这项价值380亿美元的新协议，OpenAI正在访问包含数十万个最先进的英伟达GPU的AWS计算，并能够扩展到数千万个CPU以快速扩展代理工作负载。我们认为该合作有利于OpenAI利用AWS领先的云基础设施进一步提升生成式AI能力，AI仍是需求确定性高增长的投资主线，建议持续关注。

英伟达B30A推进受阻，国产算力芯片份额有望提升。近期，根据《The Information》报道，白宫已通知其联邦政府部门，不允许英伟达向中国出售其最新的缩减版人工智能芯片。该款芯片是Blackwell的降规格版本，名为B30A，在高效集群部署的情况下，可用于训练大语言模型，性能远超美国政府允许英伟达在中国销售的其他芯片。英伟达已向多家中国客户提供了该芯片的样品，当前英伟达正在修改 B30A 的设计，希望美国政府能重新考虑这一立场。在此背景下，国产算力芯片的推进和发展迎来新机遇，2026年国产算力芯片公司份额有望进一步提升，建议关注相关产业链公司。

电视面板需求走弱，11月上旬各尺寸LCD TV面板价格环比下滑。据WitsView，11月上旬32/43/55/65寸LCD电视面板价格分别为34/63/121/168美金，32/43/55/65寸LCD电视面板价格环比下滑2.9%/1.6%/1.6%/1.8%。据TrendForce，11月电视面板需求微幅走弱，部分品牌仍愿意拉货，部分面板厂微幅调控稼动率积极配合品牌需求，大部分品牌客户与面板厂开始洽谈明年规划。我们认为，在经历了长时间陆资厂商大规模扩张、全球产业重心的几度变迁之后，LCD的高世代演进趋势停滞、竞争格局洗牌充分。

风险提示：下游需求不及预期；产业发展不及预期；行业竞争加剧。

证券分析师：胡剑（S0980521080001）；

胡慧（S0980521080002）；

叶子（S0980522100003）；

詹浏洋（S0980524060001）；

张大为（S0980524100002）；

李书颖（S0980524090005）；

连欣然（S0980525080004）

隆鑫通用(603766.SH) 深度报告:老牌摩托车及通机企业，无极等自主品牌加速全球拓展

深耕摩托车及通机主业，迈向全球化新征程。隆鑫通用以摩托车发动机起家，逐步形成摩托车、发动机、全地形车、通机等多元化产品线，公司深耕“摩托车+通机”主业，加强无极高端摩托车品牌出海，致力于成为全球化摩托车企业，2024年摩托车/通机业务收入占比分别为75%/21%。公司经历控股股东破产重整，新股东变更为宗申新智造，将稳步解决同业竞争问题；前期计提减值较多，主要是过往收购资产业绩下滑导致，随着计提减值幅度收窄，股权重整落地，公司加强全球化拓展，利润有望持续释放。

无极摩托车品牌：挺进欧洲及南美市场。全球中大排市场销量总计约为455万辆，主要来源地区包括北美、南美、欧洲等地，海外中大排摩托车销量空间远高于国内。公司基于发动机优势，打造休旅、踏板多款爆款车型，在海外拓展中坚持“1+N”战略，先深耕单一市场，后拓展至其他特点相似市场，实现市占率突破。无极品牌在意大利、西班牙等市场已经形成品牌知名度，西班牙市占率超5%，合作经销商实力强劲，随着产品矩阵完善及渠道拓展，有望在欧洲其他国家、南美市场发力，无极高端品牌出海将持续高成长。

全地形车：有望保持快速扩张。至2028年全球全地形车市场空间有望提升至150亿美元，以北美、日本、中国品牌为主。公司在全地形车领域市占率不高，借助摩托车发动机优势，提升全地形车产品性能，动力性、稳定性更强，推进自主品牌全地形车市占率提升。公司推出的产品侧重于ATV/UTV领域，覆盖欧洲及中南美洲市场，随着公司加快推进全排量段产品布局，加强产品导入终端销售渠道，有望促进销售规模较快增长。

摩托车发动机：海外拓展促进外销收入增长。2023年后中国摩托车出口销量增加，带动摩托车发动机销量提升，公司在发动机领域具备较强技术储备，实现产品正向设计，多种规格发动机产品全覆盖，形成完备发动机产品矩阵，并销售给宝马等全球头部客户，随着中国摩企加强海外市场开拓，有望支撑发动机外销收入提升。

通用机械：产品具备高性价比，业务有望恢复。中国企业通机产品以出口为主，竞争格局分散，国外品牌主导，少部分国内自主品牌逐步具备知名度。公司从摩托车发动机业务拓展至通机领域，技术有相似性，与全球领先的通机终端产品厂商建立稳定合作关系，和宝马合作过程中加强供应链管理，使通机产品具备性价比优势，获得众多国家的专利认证。公司加强完善产品矩阵、推进多元化市场布局，通机业务有望延续恢复态势。

风险提示：海外市场开拓节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新品发布及销售不及预期，库存水平过高，汇率、运费波动，关税等海外政策监管变化，原材料价格波动，环保要求变化。

证券分析师：唐旭霞（S0980519080002）；

唐英韬（S0980524080002）

研报精选：近期公司深度报告