四季度宏观展望 | 全球经济的平衡之道：适度的增长与通胀

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（来源：光大保德信基金）

尽管美国的贸易与投资政策发生了重大转变，带来诸多不确定性，但全球经济依然展现出韧性。关税政策和贸易流向变化的影响，已开始在价格与生产数据中逐渐显现，但消费支出、劳动力市场和企业业绩整体上仍保持稳健，为经济提供了关键缓冲。因此，即使政策不确定性加剧，我们对主要经济体的基准预测仍为“缓慢前行”——即保持适度增长与温和通胀。

然而，风险的天平经已倾斜。我们认为，关税冲击、财政刺激政策及美联储进一步宽松，可能令美国经济产生更剧烈的反应，而美国政府部分停摆或令情况更加复杂。未来的经济走向尚不明朗：初期可能呈现“过热”态势，实际增长更加强劲，通胀攀升；但若关税影响超出预期，劳动市场紧张限制产能增长，或加深经济放缓，最终抑制通胀压力。

美联储政策走向：市场的风向标

尽管我们的基准预测仍然是“缓慢前行”，主要风险在于美联储降息太过急进，加上刺激性的财政政策，导致美国经济过热。我们的基准预测假设美联储将下调政策利率至3.25%，符合主席鲍威尔保持“中性偏高的利率水平”的政策指引，而在过程中需对通胀走势保持审慎。随着关税政策前囤积的库存消耗殆尽，同时钢铁等原材料成本上涨将沿供应链传导，关税影响可能将持续显现。

劳动力规模萎缩也将进一步增加经济压力，但高收入群体消费需求不减，令企业可以转嫁成本而毋须削减利润空间。财政扩张将刺激需求，而关税收入将缓解短期财政风险，中美贸易紧张局势有望趋于缓和，则有助进一步提振市场信心。因此，当前市场定价反映出略高于我们预期的适度宽松政策，以及通胀于短期上升并于中期企稳的趋势。

然而，如果美联储仅关注关税的初期效应，过于着重劳动力市场压力可能构成的下行风险，而淡化关税引发的通胀影响，其降息力度可能会超出预期。此举或引发额外的刺激作用，令市场和全球经济短期内过于高涨。然而，对中期通胀的担忧可能推高长期收益率，尽管我们认为此情况未对第四季度构成直接风险，但美联储的政策反应机制将主导市场情绪。

货币动态：美元持续疲软

我们认为，美国货币政策分化加上主要经济体增长趋同，或促使美元持续走弱。不过，美元的大部分调整已经完成，未来走势取决于美国的政策取向。

美元疲软能为新兴市场货币带来支撑。新兴市场货币走强加上大宗商品价格受控，可抑制价格上涨压力，令新兴市场央行能够进一步降息 (尽管各国情况仍存在差异)。美元走弱也为许多评级较低的新兴市场国家提供更有利的外部融资渠道。

日本：基本面更稳健但政策不宜操之过急

基本面改善、通胀动能增加，以及近期与美国达成贸易协议，令日本经济不确定性下降，并令市场对日本央行在今年内进一步加息的预期有所增加。投资持续攀升，企业利润保持强劲，加上消费充满韧性，令日本央行更有把握推行紧缩政策。

不过，日本央行仍保持谨慎，认为美国加征关税，对于贸易渠道和市场情绪的宏观影响仍存在不确定性。与日本通胀息息相关的汇率问题，则是另一关键焦点。因此，尽管我们对日本的增长前景仍保持乐观，但预计日本在2025年将维持利率不变，随后在2026年上半年加息一次至0.75%，或于下半年进一步适度收紧。近期大举出售ETF和REIT资产，显示日本央行打算以相对较快的速度缩表，落实推进利率政策正常化。

投资者警示：警惕不法分子冒用保德信 (PGIM) 名义进行诈骗活动

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