读研报 | 公募基金三季报：当单一行业持仓超过20%

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（来源：中泰证券资管）

近期公募基金的三季报已悉数发布。常规的调仓分析之外，一组行业持仓数据引起了市场关注——华泰证券、兴业证券、申万宏源等多份研报中提到，就2025年公募基金三季报来看，电子行业的仓位提升至25%以上，这是过去十五年单一行业的最高配置比例。

是的，又出现了公募持仓单一行业超过20%的情况。

2023年3月，申万宏源证券在一篇题为《单一行业持仓占比超过20%阈值之后的行业轮动复盘及启发》的报告中提到了“公募持仓突破20%‘天花板’后，行业调整压力显现”的现象。具体来看，2010年以来公募对单个行业的持仓市值占比最大值几乎均落在20%附近（2010Q1的银行、2014Q1和2020Q2的医药生物、2015Q1的计算机、2012Q1和 2020Q4的食品饮料、2022Q2的电力设备），而除了2014年医药生物以外，其余情况行业后续均面临着绝对收益率的调整压力，即使是2014年的医药，后续其相对收益率也开始明显跑输整体市场。报告中还提到，“20%的极限或许并非偶然，持仓约束的背后本质上是行业基本面无法乐观可持续地线性外推”。

那么，当下的“25%”，又该如何理解？

华泰证券的报告中提到，从仓位视角看，历次核心资产加仓平均时长为十个季度，仓位高点分布在20%附近，目前电子加仓时长及仓位稍高于平均值；但从配置系数角度，历次核心资产加仓区间内，配置系数高点分布3.0x附近，但2025年三季度电子配置系数分位数仅为1.9x，或表明仓位提升或部分由股票市值被动提升造成，目前基金抱团并不极致。另外，就加仓视角看，在市场风险改善的阶段里，加仓主线板块下季度具备超额收益的概率为86%，但若风险偏好下行、有新主线交替时，重仓行业仓位位于20%附近或需警惕。

申万宏源上周发布的报告中提到，复盘历史上几次单一行业持股比例接近或超过20%的后续表现以及基本面、估值特征，可以发现机构持仓的高点往往同步于市场变化。但在持仓创新高的阶段中，持仓的高点有可能主要由行业自身涨幅贡献，而非主动加仓贡献。而行业基本面顶点往往滞后于持仓和股价1-3个季度左右。机构持仓接近20%后有可能在高位徘徊2-5个季度，并不一定在拥挤度高位立刻减仓。

兴业证券的报告中提到，根据电子板块当前重仓配置比例来看，已经突破过去几轮主动基金对于单一行业配置比例20%的历史经验上限。但历史并非没有主动对于单一行业配置超过20%的情况，在2006年下半年至2010年上半年主动对于银行板块配置长期处于20%以上，且期间银行板块相较全A指数实现小幅超额。银行不单单有行业产业逻辑，在当时银行板块与经济发展是相互共振的，是投资拉动经济的基础。反过来看，当前科技成长领域也逐步成为经济增长的引擎，主动公募在电子板块的配置短期并不一定要向20%回归，需跟踪基本面是否有进一步加速的可能。

基于季报体现的行业持仓数据作为指标，是我们观察市场关注度的一个窗口，并不具备立竿见影的预判功能。但这个指标可以帮助我们建立一定的水位感，知道哪些路上人相对更多。

参考报告

《内需消费筹码回落至历史低位——2025年三季度基金持仓分析》，华泰证券，2025年10月

《基金三季报的七大看点》，兴业证券，2025年10月

《2025Q3被动和主动权益型公募基金持股分析：电子持仓超过25%之后的行情推演探讨》，申万宏源，2025年10月

《单一行业持仓占比超过20%阈值之后的行业轮动复盘及启发》，申万宏源，2023年3月