【西部非银】国信证券：两大引擎筑核心优势，并购赋能启进阶新程

（来源：西部证券研究发展中心）

核心结论：

国信证券以财富管理、投资交易业务为核心业务支撑，借收购万和证券乘海南省跨境资管政策东风，在区位优势、治理优势、金融科技等赋能下有望实现进阶发展。2025年9月公司完成对万和证券收购，海南自贸港跨境资管政策红利下，公司在财富管理、自营投资方面的业务优势有望与跨境资管形成协同，共同推动公司进阶发展，首次覆盖，给予“增持”评级。

主要逻辑：

国信证券国资股东背景雄厚，筑牢稳健经营发展根基。公司由深圳市国资委实际控制，股权结构长期稳定，国有背景优势为公司稳健经营奠定坚实基础。公司总资产、净资产逐年增长，相较其他头部券商，始终保持低杠杆、稳回报的竞争优势，核心财务指标在行业内排名稳中有升，在上市券商中长期维持在第5-10名之间，兼具稳健性与盈利性。

财富管理、投资双驱引领，叠加万和并购政策红利，或将合力赋能国信证券发展。公司当前五维优势协同发力，构成行业竞争壁垒，具体体现在：1）财富管理+投资交易业务的双引擎驱动，财富管理业务方面，公司借助数字化持续推动财富管理转型，深化以金太阳APP为核心的数字化财富管理体系建设，线上获客规模位居行业前列；投资交易业务方面，公司金融资产配置以债券为主，2025H占比高达61.36%，同时权益资产在OCI股票规模增长驱动下占比不断提高，整体投资收益率位于行业前列。2）位于粤港澳大湾区的区位优势，在深圳“双区”建设、粤港澳大湾区市场化配置改革等政策红利下，投行业务或将率先受益，财富管理业务客户基础将持续巩固。3）并购助推开拓跨境资管业务新赛道，收购万和证券核心价值在于其海南自贸港注册地的政策红利，将助力布局跨境资管金融服务，推进业务协同。4）良好的治理结构，公司管理层既具备在证监会、国资委的任职经历，又具备业内长期治理经验，兼具稳健性与市场化特征。5）金融科技多域赋能，在资金、人力方面投入持续增长。

风险提示：并购不及预期、资本市场波动风险、业务政策变动风险等。

投资要点

关键假设

1）经纪业务方面，2025年市场交投活跃度同比明显提升，A股市场2025Q1-Q3日均成交额同比+106.9%，放量明显。交投活跃背景下，预计2025-2027年市场日均股票成交额分别达到17003、18073、20327亿元。在公司致力于数字化赋能财富管理转型、线上线下获客齐发力下，预计2025-2027年公司股基成交市场份额分别实现3.30%、3.35%、3.40%，对应的经纪业务净收入分别实现81.00、92.75、112.82亿元，同比分别+45.2%/+14.5%/+21.6%。

2）信用业务方面，2025Q3市场两融余额有明显提升，截至2025年9月末，市场两融余额较年初增加30.3%至24288亿元，叠加市场股票成交额明显增加，在此背景下两融利息收入以及存放金融同业利息收入均有望实现一定增长，支撑信用业务收入。预计2025-2027年公司利息净收入分别实现19.13、22.35、24.71亿元，同比分别+34.4%/+16.8%/+10.6%。

3）投行业务方面，2025年以来市场股权融资节奏有所放缓，同时债权融资业务是公司近年来投行业务收入的重要支撑，借助区位优势以及“双区建设”政策红利下，公司有望进一步与广东省国有企业实现协同，在投行业务上加强合作，实现稳中有升。预计2025-2027年公司投行业务净收入分别实现10.82、11.53、12.23亿元，同比分别+6.1%/+6.6%/+6.1%。

4）投资交易业务方面，2025以来权益市场震荡上行，2025/1/1至2025/10/28沪深300、创业板指分别+19.2%、+50.8%，债券市场相对疲弱，中债企业债总全价指数累计下跌1.7%。公司较早布局OCI股票资产，近年来加大对权益资产配置比例，秉持稳健化的多资产投资策略。预计2025-2027年投资收益分别达到95.71、96.73、104.21亿元，同比分别+16.0%/+1.1%/+7.7%。

5）资管业务，公司资管业务在综合收入贡献占比相对较小，分别通过国信资管和鹏华基金开展券商资管和公募资管业务。预计2025-2027年资管业务净收入分别实现8.87、9.65、10.50亿元，同比分别+8.3%/+8.8%/+8.8%。

我们预计国信证券 2025-2027 年营业收入分别为 247.11 亿元、267.91 亿元、303.35 亿元，同比+22.5%/+8.4%/+13.2%；归母净利润分别为 117.96 亿元、128.99亿元、147.79 亿元，同比+43.6% / +9.4% /+14.6%，对应EPS 分别为1.23、 1.34、 1.54 元， BPS 分别为10.45、 11.80、13.33 元，对应ROE 水平分别为9.5%、9.4%、9.8%。

区别于市场的观点

市场或认为公司依赖传统经纪与自营业务，业务结构较为单一。我们认为，公司虽以财富管理、投资交易为核心驱动，但并非依赖单一业务：一方面，财富管理业务正通过数字化转型与投顾能力升级持续拓展增量，非货基金保有规模突破 800 亿元；另一方面，投资交易业务资产配置策略根据市场变化趋势灵活调整，目前实现稳健收益，叠加收购万和证券带来的海南跨境资管新赛道，业务结构正向“多元协同”升级，后续差异化竞争优势将进一步凸显。

股价上涨催化剂

1.零售业务优势叠加市场交投持续加强将推动财富管理业务稳健发展，国信证券线上平台获客及服务能力领先，且与支付宝合作，线下零售网点布局全国，市场向好下有望驱动净利润增速和 ROE 水平提升，从而推动股价上涨。

2.海南自贸港跨境资管政策不断落地，将为公司带来新的盈利增长点，实现各业务条线协同增长，提升综合盈利水平。

估值与目标价

公司财富管理业务、投资业务构成业绩增长的双引擎，收购万和将借助海南自贸港跨境资管业务开辟新赛道。我们看好公司作为具备综合优势的头部券商，未来综合实力和竞争能力的不断提升，给予2025年底1.55倍PB，对应目标价为16.1元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。

国信证券核心指标概览

01

从区域机构到头部券商，稳健经营铸就发展底色

国信证券是深圳国资委长期控股的综合型头部券商，2014年在深交所成功上市。公司前十大股东大多为国有背景，国有股东持股比例高达80%以上，高层管理人员也具备国资委、证监会任职经历，整体具备稳健经营的基础。财务整体表现稳健，2022年以来呈现资产规模和盈利双增趋势，在头部券商中呈现出低杠杆、稳回报的竞争优势；业务布局全面，子公司涵盖不同业务条线，财富管理和投资交易业务形成关键业务支撑。

1.1

基本情况：股东背景雄厚，业务布局多元

1.1.1、历史沿革：从地方性券商到全国综合型头部券商

规模起步期（1994-2000年）：国信证券前身是1994年创立的国投证券，由深圳国际信托投资公司与中国国际企业合作公司合作成立。通过持续增资与名称规范，公司完成了从地方性券商向区域性大型机构的初步转型。

业务整合期（2001-2014年）：公司在2005-2006年先后通过承接大鹏证券投行业务、收购民安营业部等进行业务整合，业务规模与市场份额显著扩张。随着深圳市投资控股有限公司（以下简称“深投控”）成为第一大股东并推动股份制改造，公司治理架构与核心能力逐渐完善，并最终于2014年在深交所成功上市。

外延扩张期（2015年至今）：上市后，公司通过定向增发补充资本实力，把握行业整合机遇，于2025年完成对万和证券的控股收购，进一步巩固其在行业中的头部地位。

1.1.2、股权特征：国资控股稳固，股权结构集中

公司股东背景雄厚，国有股东优势为其长期稳健发展奠定坚实基础。截至2025年9月，公司实际控制人为深圳市国资委，第一大股东深投控作为一致行动人长期稳定控股，强化了公司控制权和战略执行的稳定性。自2020年以来，前五大股东持股格局未发生显著变化；前十大股东大多为实力雄厚的央地两级国有资本单位，国有股东持股合计超过80%。在此股权结构下，公司不仅具备稳健经营的根基，与国资、国企协同所带来的资源支持与战略协同效应也在持续释放。

1.1.3、业务布局：多元协同发展，构建全链条金融服务体系

国信证券业务布局多元，子公司与重要联营企业协同发展。截至2025年中期，公司通过全资子公司国信弘盛、国信期货、国信香港、国信资本及国信资管，分别布局私募基金管理、期货、境外综合金融服务、另类投资和资产管理等领域。其中，国信资管于2024年成立并展业，将为公司资管业务的专业化运营和高质量发展奠定基础。此外，公司持有其联营企业鹏华基金50%股权，其基金管理规模稳居行业第一梯队，此前主要通过这一公募平台切入基金管理业务。

1.2

财务表现：低杠杆、稳回报，业务经营优势突出

1.2.1 财务表现：财务稳健，低杠杆稳回报凸显竞争优势

公司整体呈现出资产与盈利双增长的格局，财务表现稳健。2017–2024年，公司总资产与净资产复合增速分别达到14.6%、13.7%，截至2025年上半年，总资产、净资产同比分别+11.3%、+10.8%至5181.8亿元和1248.3亿元，尽管近年增速有所放缓，但整体延续稳健增长态势。盈利端，公司营收与净利润在2022年受资本市场波动影响短期承压后快速修复，2024年分别同比+16.5%、+27.8%至201.7亿元和82.2亿元；2025年上半年业绩表现更为亮眼，营收、净利润同比分别大幅提升42.8%、71.0%。

国信证券在头部券商中呈现出低杠杆、稳回报的特征。根据杜邦模型，我们将券商ROE拆分为ROA*经营杠杆，国信证券ROE位列头部券商前列，呈现低杠杆、高ROA的发展趋势。2025年上半年，公司经营杠杆在10家头部券商中排名第10，仅为3.33倍，整体风险偏好较低，但公司凭借在头部券商中较高的ROA水平，年化ROE表现突出，头部券商中位列第4，达到8.82%。长期来看，在42家上市券商中，公司在收入、资产和回报率等核心指标上的排名长期保持在第5–10名区间，行业地位相对稳定。2025年以来，随着市场交投活跃及权益市场表现良好，公司业绩表现亮眼，归母净利润进一步提升至上市券商第6。

1.2.2 业务结构：财富管理、投资交易业务经营优势突出

国信证券形成了以财富管理和投资与交易业务为核心的综合业务格局。作为老牌券商，公司在财富管理领域起步较早，积累深厚，长期保持优势地位。但近年来，投资与交易业务的贡献占比快速上升，逐步成为公司业绩的核心支撑。收入端，财富管理和投资与交易业务是主要来源，合计占比持续提升，2025年上半年合计达96.3%，投行与资管业务贡献相对有限。利润端，投资业务表现更为突出，2025年上半年投资与交易业务利润占比高达81.2%；虽在经纪业务费率持续下行的背景下，财富管理利润贡献由2020年的60.4%下降至2025年上半年的42.8%，但仍是公司优势突出的核心板块。

1.3

分红情况：践行高分红、高股息，股东回报领先行业

国信证券始终践行以投资者为本的理念，保持稳健且具持续性的股东回报政策。2024年度公司现金分红率达40.9%，在头部券商中仅次于合并整合后的国泰海通证券，位居行业前列；股息率同样在头部券商中保持领先，仅次于招商证券。自2021年以来，公司已连续四年实施稳定在40%以上的现金分红政策。在监管层持续倡导上市公司以现金分红回馈股东的背景下，国信证券积极响应政策导向，凭借稳健的资本结构、扎实的盈利能力展现出强劲的分红可持续性，体现公司对股东回报的高度重视。

02

五维优势协同发力，筑牢行业竞争壁垒

国信证券将主要凭借5方面的核心优势赋能发展：1）市场化能力，财富管理业务和自营投资业务的盈利能力为公司业绩提供核心支撑作用；2）深耕粤港澳大湾区的区位优势，大湾区的政策红利将主要推动公司经纪、投行业务发展；3）并购赋能，国信并购万和将借助海南省跨境资管政策打造区域跨境资管特色子公司；4）良好的治理结构，管理层兼具稳健性和市场化特征；5）金融科技赋能，多领域赋能叠加公司持续加大科技投入将推动打造差异化竞争优势。

2.1

市场化能力：经纪投资双引擎，顺时应势强动能

2.1.1财富管理：线上线下齐发力，转型赋能筑优势

财富管理业务作为公司核心优势板块，近年来实现了稳健且高质量的发展。经纪业务方面，公司净收入稳健增长，2024年同比增长28.11%至55.8亿元，2025上半年净收入同比大幅增长65.2%，在上市券商中增速位列第3，仅次于在并购影响下增速较高的国联民生证券、国泰海通证券，行业领先。2025年上半年A股市场股基成交额同比+63.9%，公司经纪业务净收入同比增速略高于市场成交，表明公司或在佣金率上保持一定优势。同时，公司客户托管资产规模持续扩张，截至2025年上半年，经纪业务客户托管资产已超过2.6万亿元，较上年年末增长7.5%，客户粘性与资金吸引力均有提升。当前进行财富管理转型主要体现在两大方面：1）打造买方服务生态，强化投顾服务能力；2）线上线下多元获客，积极拥抱金融科技。

财富管理驱动下的精细化运营成为国信证券稳健增长的核心动力。截至2024年，公司共设有174家证券营业部，是头部券商中网点数量最少的机构之一，但凭借精细化运营和客户结构优化，其部均净收入在头部券商中长期位居前列，2024年达到3206万元，增速明显，仅次于中信证券。较高的部均净收入反映出公司在财富管理领域的运营效率与资源配置能力。国信证券通过强化投顾体系建设、推动线上线下融合以及高净值客户深度服务，实现了在有限网点下的资产管理与客户资产规模的持续增长。高效率、轻资本的经营特征，使得国信证券在保持成本可控的同时获得了可观的利润回报，成为其ROA在头部券商中长期处于高位的关键原因。

市场开户回升下，国信证券有望凭借数字化与线上渠道布局持续受益。根据上交所新开户数据，2025年5月以来市场新开户总数及A股新开户数均呈逐月递增趋势，在此背景下，国信证券的财富管理业务有望持续受益。公司较早布局线上数字化体系，一方面以“金太阳”APP为核心，深化数字化财富管理平台建设，持续提升线上获客与客户活跃度，2018-2024年期间金太阳平均月活用户数量从202万增长至661万，稳健增长；另一方面，通过第三方渠道引流，将线上流量有效转化为经纪客户，公司较早与头部平台支付宝开展合作，在支付宝APP“股票”板块下设有券商直达模块，用户可在此选择在国信证券、中信建投、国投证券、兴业证券、财通证券5家券商进行线上开户，国信证券作为其中之一，有望将支付宝理财用户流量有效转化至“金太阳”APP，进一步提升线上获客效率和用户转化率。随着市场新开户的不断增长，公司在线上开户与财富管理业务方面的优势有望进一步凸显。

公司利用财富管理零售客户基础优势，有效推动两融业务高质量发展。公司两融余额及市占率整体稳健提升，截至2025上半年，公司两融市占率达到3.69%，两融业务利息收入稳居行业前10，具备行业竞争力。公司两融利率近年来呈现小幅下降，截至 2025上半年，公司两融利率分别为5.39%，在头部券商中保持高位，盈利能力优于行业平均水平。

2.1.2投资交易：驱动业绩稳收益，资产优化创佳绩

投资交易业务已成为公司业绩增长的核心驱动力。自2022年以来，公司投资交易业务收入保持稳步上升，带动其在整体营业收入中的占比持续提升。截至2025年上半年，在权益市场整体修复的背景下，公司投资交易业务收入同比大幅增长62.0%至60.3亿元，营收占比显著提升至54.4%，已成为驱动公司业绩增长的核心板块。与此同时，公司在投资收益率方面表现出较强的竞争优势，与其他头部券商相比较为突出，截至2025年上半年，公司投资收益率达到4.7%，位于行业前列。未来，随着市场环境逐步企稳，公司有望持续提升投资交易业务的盈利贡献度。

公司资产配置结构持续优化，债券配置为主，股票比例逐步提升。公司资产配置呈现出债券占比逐渐下降、股票占比逐渐上升的趋势，2021-2024年期间，TPL债券在金融资产中的占比从56.7%下降至37.5%，OCI股票在金融资产中的占比从3.8%上升至11.5%，截至2025上半年，TPL债券、OCI股票分别占比44.3%、12.5%。在2025上半年权益市场修复背景下，公司灵活调整资产占比，股票资产规模较年初增加7.5%，采取分红投资、价值成长投资等策略把握市场结构性机会，取得了较好的收益。整体来看，公司坚持稳健投资理念，合理配置各类资产，在2025上半年，金融资产规模较2024年末有小幅增长，稳中有升。

权益类资产配置重心向OCI股票倾斜。公司权益资产规模的增长主要由其他权益工具投资扩张所驱动，国信证券较早布局OCI股票资产，长期以来构成公司股票资产的核心部分。自2024年以来，公司进一步加大红利型OCI资产配置力度，其他权益工具投资规模显著增长，2024年末同比提升21.3%。截至2025年上半年，其他权益工具投资已占公司股票资产的75.6%，其他权益工具投资规模在42家上市券商中规模位列第5，显示出其对OCI权益资产的持续重视。从收益表现来看，国信证券的OCI股票投资收益率持续优异，2025年上半年达到9.2%，同期，中国银河、广发证券、东方证券等同样保持较高收益水平，红利型OCI资产在当前市场环境下展现出稳健表现和较强的配置价值。

2.2

区位优势：深耕粤港澳大湾区，政策红利持续释放

在深圳“双区”建设与“双改”示范的政策红利下，国信证券凭借本土国资控股和区位优势，有望在金融开放与创新进程中实现率先突破。自2019年以来，中共中央、国务院密集出台多项顶层设计文件，推动深圳“双区”建设、粤港澳大湾区市场化改革进入实质性阶段，在资本市场重点聚焦在以下方面：1）金融市场互联互通，扩大金融业对外开放；2）加快科技成果转化，鼓励金融机构为科创企业提供全方位、多层次金融服务；3）多层次资本市场建设，发展特色金融产业。国信证券作为粤港澳大湾区唯一本地国资控股的大型上市券商，在政策引导下有所作为，当前正积极参与跨境理财通试点、聚焦科技行业提供股权和债权融资、金融创新方面创设“国信证券大湾区企业科创债篮子”等等，依托深厚的本土根基和区位优势，具备在区域金融改革与创新中率先受益的潜力。

公司深耕粤港澳大湾区多年，形成显著的区域领先优势。截至2025年上半年，公司在全国范围内共240家营业部，其中在广东省的营业部网点多达66家，在公司总营业部数量占比为27.5%，远超位列第二的浙江省（28家），展现出明显的规模优势。在此基础上，广东省营业部网点不仅数量突出，而且保持了良好的盈利能力与运营效率，部均收入和规模均位居前列，体现出公司在核心区域的经营质效。2024年11月，国信证券获批成为首批试点参与“跨境理财通”的14家证券公司之一，作为粤港澳大湾区的本土券商，国信证券有望凭借其在广东省网点分布密集的本土优势，满足多币种、多市场的跨境资产配置需求。

依托粤港澳大湾区的本土深耕与政策机遇，股权融资具备一定的地缘优势。近年来，公司股权融资结构逐步调整，再融资占比提升，2024年IPO与再融资规模市占率分别为2.4%和4.8%，其中再融资体现出相对优势。得益于深耕本土和“双区”建设政策红利，公司在股权融资领域呈现出区位优势：2024年国信证券在广东省的股权融资金额占其在全国范围的股权融资总额比例达49.9%，累计服务大湾区IPO企业92家、再融资及配套募资企业64家，总规模约1,256亿元，区域优势有所兑现。与此同时，公司聚焦服务专精特新及高新技术企业，自2018年以来在广东省信息技术与工业行业股权融资服务占比始终保持在40%以上，2024年进一步提升至59.3%，呈现出在政策导向下较为明确的行业聚焦方向。

公司积极发挥深耕大湾区的地缘优势，持续巩固债券承销基础，并积极探索创新业务布局。截至2024年，公司累计为大湾区100家企业承销各类债券617只，发行规模超过6800亿元。近年来，公司债券承销规模保持相对稳定，市场份额维持在1.5%以上。2025年上半年，公司债券承销规模达1231.9亿元，市场份额为1.64%。公司坚持创新驱动，积极响应政策导向，围绕“金融五篇大文章”引导社会资本投向绿色转型、科技创新等重点领域。期间，公司协助深圳市东方富海投资管理股份有限公司成功发行国内首单民营科创债，推动科技创新与金融资本深度融合，有望在科创债发行领域形成品牌优势。

2.3

并购赋能：锚定万和筑区域协同，借势自贸港拓新赛道

国信证券对万和证券的并购，彰显地方国资推动金融板块专业化发展的积极布局。2025年8月26日，万和证券向国信签发《万和证券股份有限公司股权证》，国信自当日起持股万和证券96.08%，9月10日增发上市。在政策鼓励行业并购重组趋势下，历时1年完成对万和证券的并购。国信收购万和实质是一场深圳国资主导下的并购，两者实控人均为深圳市国资委。截至2024年末，万和证券的第一大股东深圳市资本运营集团是深圳国资委全资控股企业，也是国信证券前十大股东之一。同时，国信证券在本次并购的 7 名交易对手中，深圳资本集团、鲲鹏投资、深业集团、深圳远致富海10号投资企业和深圳市创新投资集团合计共5家公司均为深圳国资下属企业，进一步印证了整合的国资主导属性。

收购万和证券的核心价值在于其海南自贸港注册地的政策红利。海南省跨境资管试点主要经历3个重要时间点：2020年6月，国务院印发《海南自由贸易港建设总体方案》，明确探索跨境资管试点；2020年10月，中国人民银行等部门发布了《关于金融支持海南全面深化改革开放的意见》，对跨境资产管理业务试点的内涵和投资范围进行了初步的细化；2025年7月，五部门联合发布《海南自由贸易港跨境资产管理试点业务实施细则》，明确试点规则，标志着海南跨境资管业务从政策探索阶段迈入实际运作阶段。根据海南省跨境金融试点方案，注册地在海南的券商可开展跨境资产管理、QDLP等创新业务。万和证券注册地址位于海南省海口市，合并后将推动国信证券在海南省打造跨境资管业务特色子公司。

并购万和证券后，公司可借势海南省自由贸易港跨境资管政策，布局跨境金融服务。国信证券2020年以来资管规模有所增加，同时净收入规模高速增长，2023、2024年同比分别+54.3%、+65.4%至4.96、8.20亿元，主要得益于集合资管净收入和费率的不断提升。在此背景下，国信证券既能依托自身在深圳的金融科技与资本优势，又可结合万和证券因注册地带来的海南跨境金融服务试点先发优势，将资产管理能力迁移到海南跨境资管业务中，在跨境资管、区域特色金融等领域形成协同效应。

2.4

治理结构：管理层结构兼具稳健性与市场化特征

公司管理层结构兼具稳健性与市场化特征，为公司在政策导向与市场竞争中提供双重优势。董事长张纳沙、副总裁陈华均具有深圳国资委任职经历，总裁邓舸则出身于中国证监会，高层团队在政策沟通、监管理解与资源对接方面具备先天优势。与此同时，其余核心高管大多长期深耕于国信证券，在投行、财富管理等条线积累丰富的治理与实战经验，构成稳定且专业的中坚力量。整体而言，公司高管团队在国资背景的稳健属性与市场化团队的专业能力之间形成互补，为公司稳健发展与市场化创新奠定坚实基础。

2.5

金融科技：多域赋能筑智慧，投入加码强根基

公司持续强化金融科技建设，以价值驱动“智慧国信”、“数字国信”建设。公司全方位加强金融科技部署，将金融科技纳入公司业务主线：1）财富管理领域，深化以“金太阳”APP为核心的数字化财富管理体系建设，携手华为发布“金太阳”鸿蒙原生应用；2）机构业务领域，以“GTrade+”为核心，优化机构客户全生命周期服务；3）价值投资领域，AI赋能下建立“衍生品+做市+投资交易”多业务功能的数字化平台体系；4）投行固收领域，强化智能工具平台建设，提升数字化运营服务效率；5）研究服务领域，以AI提升投研效率，赋能智慧投研体系建设。

凭借稳步增长的信息技术投入和持续扩大的技术团队，公司在金融科技领域的战略布局不断深化。在组织架构上，公司董事长下辖直设金融科技委员会，凸显对金融科技战略的高度重视。公司在信息技术方面的资金投入稳步上升，截至2024年末，信息技术投入金额同比增长13.8%至13.8亿元，占营收比重提升至6.8%，在头部券商中仅次于招商证券（7.6%）、中金公司（7.4%）、中信建投（7.2%）。同时，信息技术人员规模持续扩大，2024年末其在总员工中的占比为5.9%，对比其他头部券商预计未来仍有提升空间，将为公司金融科技发展提供有力支撑。

03

盈利预测和估值展望

3.1

国信证券盈利预测

1）经纪业务方面，2025年市场交投活跃度同比明显提升，A股市场2025Q1-Q3日均成交额同比+106.9%，放量明显。交投活跃背景下，预计2025-2027年市场日均股票成交额分别达到17003、18073、20327亿元。在公司致力于数字化赋能财富管理转型、线上线下获客齐发力下，预计2025-2027年公司股基成交市场份额分别实现3.30%、3.35%、3.40%，对应的经纪业务净收入分别实现81.00、92.75、112.82亿元，同比分别+45.2%/+14.5%/+21.6%。

2）信用业务方面，2025Q3市场两融余额有明显提升，截至2025年9月末，市场两融余额较年初增加30.3%至24288亿元，叠加市场股票成交额明显增加，在此背景下两融利息收入以及存放金融同业利息收入均有望实现一定增长，支撑信用业务收入。预计2025-2027年公司利息净收入分别实现19.13、22.35、24.71亿元，同比分别+34.4%/+16.8%/+10.6%。

3）投行业务方面，2025年以来市场股权融资节奏有所放缓，同时债权融资业务是公司近年来投行业务收入的重要支撑，借助区位优势以及“双区建设”政策红利下，公司有望进一步与广东省国有企业实现协同，在投行业务上加强合作，实现稳中有升。预计2025-2027年公司投行业务净收入分别实现10.82、11.53、12.23亿元，同比分别+6.1%/+6.6%/+6.1%。

4）投资交易业务方面，2025以来权益市场震荡上行，2025/1/1至2025/10/28沪深300、创业板指分别+19.2%、+50.8%，债券市场相对疲弱，中债企业债总全价指数累计下跌1.7%。公司较早布局OCI股票资产，近年来加大对权益资产配置比例，秉持稳健化的多资产投资策略。预计2025-2027年投资收益分别达到95.71、96.73、104.21亿元，同比分别+16.0%/+1.1%/+7.7%。

5）资管业务，公司资管业务在综合收入贡献占比相对较小，分别通过国信资管和鹏华基金开展券商资管和公募资管业务。预计2025-2027年资管业务净收入分别实现8.87、9.65、10.50亿元，同比分别+8.3%/+8.8%/+8.8%。

我们预计国信证券 2025-2027 年营业收入分别为247.11 亿元、267.91 亿元、303.35 亿元，同比+22.5%/+8.4%/+13.2%；归母净利润分别为117.96 亿元、128.99亿元、147.79 亿元，同比+43.6% / +9.4% /+14.6%，对应EPS 分别为1.23、1.34、1.54 元， BPS 分别为10.45、11.80、13.33 元，对应ROE 水平分别为9.5%、9.4%、9.8%。

3.2

投资建议

基于资产规模、ROE 等核心指标，并且考虑可比公司的业务特色，我们选取中信证券、中国银河、招商证券、华泰证券四家拥有广泛财富管理客户基础、自营业务业绩表现优异的券商作为可比公司。截至 2025年11月3日，我们选取的4 家可比公司的A 股PE（TTM）和 PB（lf）均值分别为13.52倍、1.40 倍，2025前三季度年化 ROE 均值为9.4%；国信证券当前股价对应PE（TTM）和 PB（LF）分别为11.45倍和1.47倍，2025前三季度年化ROE 为9.9%。公司财富管理业务、投资业务构成业绩增长的双引擎，收购万和将借助海南自贸港跨境资管业务开辟新赛道。我们看好公司作为具备综合优势的头部券商，未来综合实力和竞争能力的不断提升，给予2025年底1.55倍PB，对应目标价为16.1元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。

并购整合不及预期：对万和证券的后续业务整合、团队融合及文化协同若推进缓慢，可能导致海南跨境金融政策红利释放延迟；同时，双方在系统对接、风控标准统一等方面若出现适配问题，或拖累整体运营效率，影响并购协同效应的充分发挥。

资本市场投资波动风险：公司股票资产占比持续提升，且其他权益工具投资为权益资产核心构成，若未来权益市场出现大幅震荡、结构性机会消失，可能导致投资收益率下滑，进而对投资交易业务收入及整体盈利稳定性形成冲击。

业务政策变动风险：金融监管政策动态调整具有一定不确定性，若未来公司核心业务监管政策趋严，可能额外增加合规整改成本与业务模式重构挑战。

金融科技投入回报风险：公司虽持续加大信息技术投入，但若科技研发方向与业务需求匹配度不足，或新技术应用未能有效转化为获客能力提升、运营效率优化，可能导致科技投入回报低于预期，难以形成差异化技术竞争优势。

西部金融团队

证券研究报告：《国信证券（002736.SZ）首次覆盖报告：两大引擎筑核心优势，并购赋能启进阶新程》

对外发布日期：2025年11月3日报告发布机构：西部证券研究发展中心

孙寅（S0800524120007）

sunyin@research.xbmail.com.cn

陈静（S0800524120006）

chenjing@research.xbmail.com.cn