AI产业持续高景气

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目录

政策研究 | 极简学习“十五五”规划建议要点

固收 | 再论10Y国债收益率的长期“锚点”

金融工程及基金研究 | 多资产FOF持续上新，商品投资热度再起——公募FOF季报分析2025Q3

金属和金属新材料 | 钨价快速上扬

公用 | 9月全社会用电量增长4.5%，来水改善助力水电增发

轻工纺服 | 老铺黄金开展年内第三次提价，巨子生物重组胶原蛋白械三类证获批

计算机 | 海外大厂资本开支动作密集，AI产业持续高景气

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正文

10月28日，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》（以下简称《建议》）发布，同时发布的还包括关于《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》的说明（以下简称《说明》）。《建议》稿由15个部分构成，分为三大板块。第一板块包括第一、第二2个部分，为总论，主要阐述“十四五”时期我国发展取得重大成就、“十五五”时期在基本实现社会主义现代化进程中具有承前启后的重要地位、“十五五”时期我国发展环境面临深刻复杂变化、“十五五”时期经济社会发展的指导思想、遵循的原则和主要目标等内容。第二板块包括第三至第十四12个部分，为分论，主要瞄准关系全局和长远的重点问题，分领域部署“十五五”时期的战略任务和重大举措，明确从产业发展、科技创新、国内市场、经济体制、对外开放、乡村振兴、区域发展，到文化建设、民生保障、绿色发展、安全发展、国防建设等重点领域的思路和重点工作。第三板块包括第十五部分和结束语，主要部署坚持和加强党中央集中统一领导、推进社会主义民主法治建设、港澳台工作、推动构建人类命运共同体、充分调动全社会积极性主动性创造性等任务。

《建议》重提“以经济建设为中心”，将经济较快增长放在更为重要的位置。虽然“十四五”规划没有设定明确的经济增长目标，考虑到全国人大常委会的要求，我们认为“十五五”规划仍存在设定具体定量增长目标的可能性。现代化产业体系建设与扩大内需是两大主线。制造业方面，总量顺应规律被动下滑，结构转型升级主动优化。扩大内需方面，在居民消费率的目标下，以需求侧政策为抓手，以文化旅游为代表的服务消费为重点，推动形成“收入-预期-消费”的良性循环。

风险提示：（1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）近期房地产市场较为波动，市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（4）土地出让收入大幅下降导致地方政府债务规模急剧扩大，地方政府债务违约风险上升。（5）地缘政治对抗升级风险，俄乌冲突不断，国际局势仍处于紧张状态。

十五五发展规划公布，市场关注债市长期点位。

为平衡效率和准确性，我们发现，OMO利率单一因子即可以实现对10Y国债长期位置的有效锚定。具体而言，1.6倍的7日OMO利率减40BP是10Y国债中枢的长期“锚点”。这一规律较为稳定，对近10年的国债市场均有适用性，且模型拟合优度超0.85。

上述结论有两点启发。第一，政策利率仍是锚定10Y国债长期位置的最核心变量，通过合理预估降息节奏，能够实现对未来长期10Y国债中枢的估计。第二，政策利率变化对长端债市的影响具有非对称效应，政策利率变化10BP的情况下，长端利率变化平均在16BP。直接使用政策利率锚定国债利率效果不佳的原因即在于此。

风险提示：海外市场波动风险；地缘冲突风险；宽信用加速风险。

规模变化

公募FOF规模加速增长。2025年三季度，公募FOF市场规模加速增长，较上季度末增幅约17%。分类型来看，普通FOF数量和规模占比均较高，且今年以来显著推动了整体规模的增长；养老目标日期FOF当前占比仍较低。二级分类来看，偏债混合型、平衡混合型FOF规模均有较大幅度增加。

新发市场持续回暖。一二季度公募FOF新发规模明显提升，三季度新发数量持续增加，但新发规模回落，17只产品发行规模合计约64.95亿元。从基金托管人来看，招商银行持续着力多资产配置FOF产品，三季度新发10只产品；四季度以来新发四只产品规模超过130亿。今年以来新发的FOF产品中，以普通FOF，特别是偏债混合型FOF为主，同时有较多ETF-FOF上报和发行。

业绩表现

偏高仓位品种整体表现领先。权益市场回暖的市场情况下，偏高仓位的品种呈现出更好的弹性，普通FOF中的股票型FOF三季度平均回报均在25%左右；养老目标风险FOF中，积极型产品平均回报约17%；养老目标日期FOF中，距离目标日期更远的2050-2060产品平均回报在18%左右。

持仓分析

（1）资产配置：商品投资热度再起。24年以来FOF呈现出多资产配置和被动化投资两大趋势，从最新一期的情况来看，随着海外市场波动，QDII、互认基金的配置均有所减少；而黄金、白银等商品行情推动下，相关产品配置比例回升；另外被动债基配置比例提升明显，被动权益随着资产配置结构的调整配比下降。

（2）重仓基金：加仓被动债券基金。三季度末FOF基金重仓外部基金的占比约48%；外部基金重仓数量最多的是华安黄金ETF，外部基金重仓增加最多的是汇添富1-3年隐含+及以上。

（3）持仓穿透：TMT占比大幅提升。最新一期FOF重仓TMT板块配置明显增加；偏债FOF化工增加较多，偏股FOF电子增加最多。

风险提示：本报告仅作为投资参考，基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。文中的数据统计来自于第三方数据库，不同数据库的更新时效不同，数据的完备性与提取时间具有一定关联，数据可能存在不准确的问题。基金定期报告所披露的持仓信息为季度末的静态时点数据，存在短期调仓以粉饰报表的可能，不一定能反映基金真实的投资行为。由于基金定期报告披露存在一定的时滞性，基金投资行为可能已发生变化，存在一定的偏差。

钨：钨价再次快速上涨，钨市呈现坚挺运行态势。本周钨市场上涨主要由矿山与冶炼端惜售挺价情绪驱动，钨原料资源状态偏紧。需求端自然增长和海外钨产业链安全库存的提升也保证了钨价的强势。

钼：根据亿览网，截止24日，10月钼铁钢招总量约6800吨，1-9月合计为11.86万吨（累计同比增长6.1%），从原材料端充分印证了中国制造业转型升级正不断加速。远期项目释放节奏持续后移，钼供给预期恶化扭转，相关标的估值中枢有望上移。

锑：内外价差仍然巨大。锑出口迟迟未放开，作为重要的军工金属，锑在大国博弈背景下战略价值凸显。

风险提示：全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块消费持续低迷。

国家统计局与能源局披露2025年9月份能源生产及用电量情况，用电量方面，二三产业用电需求增长拉动全社会用电量，9月全社会用电量8886亿千瓦时，同比增长4.5%，发电量方面，9月份，规上工业发电量8262亿千瓦时，同比增长1.5%；其中火电、水电、风电和核电发电量分别为5174.6、1588.9、671.9和361.7亿千瓦时，同比变化-5.40%、+31.90%、-7.60%和+1.60%。受可再生能源出力挤压和来水同比改善的影响，火电发电量同比下降，水电发电量转增。同时，受原煤超产查处及反内卷情绪化的影响，近期动力煤价格有所回升，考虑到能源保供政策的要求，我们认为年内煤价大幅上涨的可能性较小。从上游煤炭生产情况来看，9月份规上工业原煤产量4.1亿吨，同比下降1.8%，降幅环比收窄1.4个百分点。

风险提示：煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。

1）老铺黄金开展年内第三次提价：考虑期间金价大幅上升，10月26日老铺黄金开展年内第三次提价，根据我们抽样调查，本次涨价幅度远高于以往，素金类产品价格约上调24-30%，镶嵌类产品价格约上调16-26%。

2）巨子生物重组胶原蛋白械三类证获批：10月21日，巨子生物旗下自主研发申报的“重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维”III类医疗器械注册证获国家药品监督管理局批准，可用于符合条件的面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹，包括眉间纹、额头纹和鱼尾纹等。

3）9月我国家具、金银珠宝社零延续良好增长：根据统计局数据，25年9月我国社零当月同比+3.0%（8月为+3.4%），家具类、纺织服装、金银珠宝同比+16.2%、+4.7%、+9.7%（8月为+18.6%、+3.1%、+16.8% ）。

风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧；消费需求不达预期。

近期海外大厂资本开支动作密集，谷歌与Anthropic达成数百亿美元合作，为后者的AI模型训练与推理提供大规模算力支持；Oracle收获OpenAI 5年3000亿美元的协议，并分别向英伟达和AMD采购GPU；OpenAI则合计与英伟达、AMD、博通达成26GW数据中心部署协议，并与CoreWeave累计达成224亿美元的算力租赁合作协议。上述进展反映AI领域持续高景气，有望引领国内外大厂持续上修资本开支。

风险提示：宏观经济下行风险、应收账款坏账风险、行业竞争加剧、国际环境变化影响。

报告来源

证券研究报告名称：《极简学习“十五五”规划建议要点》

对外发布时间：2025年10月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

胡玉玮 SAC 编号：S1440522090003

冯天泽 SAC编号：S1440523100001

证券研究报告名称：《再论10Y国债收益率的长期“锚点”》

对外发布时间：2025年10月30日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽 SAC编号：S1440512070011

曲远源 SAC编号：S1440524070011

证券研究报告名称：《多资产FOF持续上新，商品投资热度再起——公募FOF季报分析2025Q3》

对外发布时间：2025年10月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

孙诗雨 SAC 编号:S1440524060007

证券研究报告名称：《钨价快速上扬》

对外发布时间：2025年10月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

王介超 SAC 编号:S1440521110005

王晓芳 SAC 编号:S1440520090002

邵三才 SAC 编号:S1440524070004

证券研究报告名称：《9月全社会用电量增长4.5%，来水改善助力水电增发》

对外发布时间：2025年10月27日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

高兴 SAC 编号:S1440519060004

侯启明 SAC 编号:S1440525070011

证券研究报告名称：《25W43：老铺黄金开展年内第三次提价，巨子生物重组胶原蛋白械三类证获批》

对外发布时间：2025年10月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

叶乐 SAC编号：S1440519030001

SFC编号：BOT812

黄杨璐 SAC编号：S1440521100001

张舒怡 SAC编号：S1440523070004

证券研究报告名称：《周报25年第38期：海外大厂资本开支动作密集，AI产业持续高景气》

对外发布时间：2025年10月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

应瑛 SAC 编号:S1440521100010

SFC 编号:BWB917