锚定 “东升西荡”，中国银行发布2025四季度资产配置策略报告

（来源：WEALTH财富管理）

2025年前三季度，全球“经济冷、资产热”的特征显著。在降息持续推进的背景下，权益市场整体走强，“东升西荡”格局进一步凸显，A股与港股携手上涨。与此同时，美元走弱推动非美货币普遍走强，人民币稳中有升，黄金屡创新高，商品市场则呈现铜铝强、原油弱的分化走势。

展望四季度，全球经济在宽货币、宽财政环境中仍面临不确定性。美联储在“就业”与“通胀”的两难抉择中或将继续推进降息，美国政府“停摆”风险加剧“滞胀”隐忧。

国内方面，前三季度GDP累计同比增长5.2%，但四季度经济动能有所趋缓，政策重在落实落细，从更长周期视角考量，与“十五五”期间推动高质量发展相关主题受到持续关注。

在此背景下，中国银行发布《个人金融全球资产配置策略季报》，结合三季度以来市场变化，对全球大类资产四季度走势进行研判。

全球经济不确定因素交织，中国经济呈现长期向好态势

三季度全球关税升级风险趋缓，市场对关税逐步 “脱敏”。多家国际组织均上调了2025 年全球经济增速预测，但美联储降息路径、各国财政问题、地缘冲突等不确定性因素交织，使全球经济充满不确定性。

2025年四季度，美联储大概率将参照点阵图再度降息两次，但2026年美联储降息的态度和节奏可能呈现“先缓后急”。财政已取代货币成为主要波动源，四季度伊始的联邦政府“停摆”暴露了当前美国财政的脆弱性和政局的不稳定性。四季度关注政府何时结束“停摆”，以及美国财政宽松对于经济刺激实际能带来的效果。

欧元区通胀趋稳使降息周期接近尾声，但法国政治危机暴露了主权债务困境，财政改革的艰难折射出整个欧元区以宽财政促经济的困难。此外，逆全球化之风兴起过程中，地缘政治冲突仍将持续演进，并通过影响大宗商品价格、促使大国增加军费支出等方式作用于美欧通胀、财政及经济发展。

中国经济在前三季度实现累计同比5.2%的增速表现，极大地缓解了四季度的增长压力，但消费端受政策力度边际减弱、居民消费信心待修复及去年同期高基数的共同影响，四季度增长承压，资本市场转暖、“惠民生、促消费”政策出台利于消费热度回升。

投资端房地产投资仍在筑底，但近期PPI降幅收窄与企业利润改善释放积极信号，若价格端修复和企业盈利的趋势可以延续，企业的观望情绪逐渐转向乐观带动制造业投资转暖；随着极端天气等消极因素趋弱，基建投资在新型政策性金融工具支持下有望回升。

进出口结构持续优化，对非美地区出口及中高端产品出口成为新增长极，但高基数将制约四季度增长表现。

四季度政策重点仍在于抓存量政策的落实和优化，并结合内外部环境变化适度发力，在超预期事件发生或因去年高基数等导致四季度经济增速远低于预期时，增量政策依旧可期。

长期看，“十五五”期间政策将着力推动高质量发展，重点关注科创、内需、投资于人等主题。

资产轮动加速：A股慢牛格局确立，黄金主升浪未止

报告指出，当前A股市场牛市氛围已经形成，慢牛格局进入关键阶段，港股有望继续震荡上行。债市方面，美债上涨态势有望延续，国内宽松政策对债市形成支撑，但受股债跷跷板效应影响，债市整体表现仍偏弱。外汇市场上，美元维持弱势整理，非美货币区间波动，人民币预计稳中有升。黄金仍处于主升浪中，商品市场延续分化格局。具体来看：

权益市场：中国权益资产成配置核心，美股需谨慎参与

今年前三季度，A股呈“N型”走势，历经春季行情与美国关税冲击后，最终在中美谈判取得突破及政策维稳驱动下走出慢牛，期间涨幅超过20%，带领A股进入技术性牛市。

长期来看，中国资产价值重估的时代已经开启，科技领域的突破与“东升西荡”国际格局的重构，推动投资逻辑从通缩预期转向创新成长。

中期来看，金融强国目标下的系列政策有效扭转了市场悲观预期，成交放量与指数上行共同夯实了牛市基础。

短期而言，四季度市场或进入技术性整固阶段，通过板块轮动实现供需平衡，进一步巩固慢牛格局。当前估值仍处于合理区间，在政策引导下，“长牛慢牛”格局值得期待。

2025年三季度及年初至今国内主要股指涨跌幅（%）

Wind

港股方面，前三季度恒生指数上涨33.88%（以本币计），在全球主要经济体中表现最好。港股在一季度率先发力，年内第二波上升行情已于9月初美元降息前启动，四季度预计将延续震荡上行态势，并有望不断刷新年内新高。

尽管中美关税博弈可能带来阶段性扰动，但短期下跌“牛回头”为买入港股提供难得的机会，不会改变港股已形成的上升趋势，也难以阻挡全球充裕流动性持续流入。港股有望成为四季度乃至全年全球表现最佳的权益市场之一。

美股方面，2025年前三季度，美国股市在流动性宽松与“TACO交易”的共振支撑下整体走强。往后看，在多年来形成的美股上升趋势面前，不与趋势为敌是多数投资者遵循的基本交易准则。

但美股的风险正在积聚，在顺势而为的同时，也需警惕“局部泡沫膨胀后的脆弱性”和突发利空打破原有闭环等风险，对于美股保持仓位持有并谨慎追高是基本操作，如出现集中释放风险导致美股大跌后，则是比较好的介入时机。

债券市场：美强中弱格局延续

美债在降息预期下仍有上涨空间。美联储点阵图显示年内预计还将降息两次，美元处于低位，下行空间有限，四季度投资美债或可获取资本利得。然而，需警惕美国通胀超预期反弹对降息节奏的潜在影响。此外，美元中期走弱可能使汇率调整后的实际收益率不及欧债等非美债券，投资者可适当考虑配置非美高等级债券作为替代。

中债方面，股债跷跷板效应显著，债市处于牛市尾部震荡阶段。四季度国内债市或有止跌甚至小幅反弹的可能，在宏观数据与货币宽松未有实质变化前，债市转熊的临界点尚未到来，投资操作上建议标配债券，适度增配“固收+”产品。

外汇市场：美元弱势整理，人民币稳中有升

美元指数预计延续低位震荡。支撑美元的高存款利率优势减弱，经济基本面走弱、债务上限纷争及政府“停摆”等因素均利空美元，美联储降息也将进一步收窄美元与其他货币的利差。非美货币整体呈现区间波动，欧元、澳元相对偏强，日元受国内政局不确定性影响表现可能偏弱。

人民币汇率有望稳中有升。经济仍在复苏中，出口韧性以及政策持续呵护为人民币提供支撑，四季度结汇旺季将进一步提振汇率。此外，人民币国际化进程提速也有助于汇率稳定。

商品市场：黄金领涨，商品走势分化

黄金主升浪尚未结束，仍是核心配置资产。去美元化进程推进、央行持续购金以及美联储降息共同构成黄金上涨的核心逻辑。短期黄金调整的压力主要来自获利回吐，均以技术性调整为主，也有在达到这波高点后震荡并进入几个月平台整理期的可能，不可盲目追高。

四季度，美元走弱有色金属铜、铝重新定价的逻辑强化，原油供需格局趋于宽松，价格承压。商品走势或将继续分化，铜铝走强，原油偏弱的局面可能延续。

四季度配置策略：多元分散，把握时机

四季度大类资产配置一览表

注：灰色为预设条件择机调整的方向，红色圆点为二季度修正，当前观点较二季度修正后未发生变化。

数据来源：中国银行

战略配置上，从美元中心走向多元分散，报告持续强调多元化配置，在“东升西荡”格局下，坚持多元分散，规避单一风险：全球格局多极化下，需重新评估美元资产，降低美股、美债集中度，增加中国及其他地区优质资产配置，构建韧性更强的投资组合，应对地缘政治和单一市场风险。

四季度仍是“牛回头”逢低加仓和“冬季播种”的好时机。在市场“长牛慢牛”的长期趋势中，对于中国权益资产和黄金的零配置，不仅将错过优势战略资产配置的历史机会，更将导致组合失去对冲功能、缺乏长期增长动能。另外需谨慎对处于阶段高位的资产或板块进行追高，四季度可能发生在正处于强劲上涨过程中的黄金、A股部分领涨指数和美股中。