美国信贷市场的“裂痕”

本文来自格隆汇专栏：天风研究，作者：谭逸鸣团队

天风认为，系统性危机的风险仍可控，再现一次“次贷危机”的概率低。大型银行和核心金融系统尚稳定。当前美联储政策利率上限4.25%，后续有很大宽松空间，一旦风险升级，只要美联储救市，问题或可在短期内解决。

2025年9月-10月，美国连续三起金融“爆雷”，令市场对金融危机的担忧情绪发酵，银行股大跌，也让市场回想起2023年的“硅谷银行”危机。

美国三起金融“暴雷”事件，引发金融风险担忧

1、9月10日美国次级汽车贷款机构Tricolor申请破产，导火索是利用汽车贷款资产“重复质押”融资。

2、9月28日美国汽车零部件龙头FirstBrands申请破产，主因在供应链金融中作假，黑箱融资，高杠杆，账外融资不透明。

3、10月16日，美国两家区域性银行，锡安银行（ZionsBancorp）和西部联合银行（WesternAlliance？Bancorp），曝出重大信贷欺诈和坏账事件。

10月16日，标普地区型银行精选行业指数下跌6.3%，但标普500跌幅较小，反映风险集中于地区型银行，大型银行和其他行业股受影响有限。

2023年硅谷银行危机vs2025年信贷风暴

本次的美国私人信贷风险，和硅谷银行（SVB）风险有本质不同。SVB倒闭的传导链：美联储大幅加息→银行资产端的长债价值大跌，资产负债错配，利率风险暴露→客户企业集中提款挤兑，银行流动性枯竭。

虽然本次金融风险事件，也是以机构接连“爆雷”为特征，但成因存在明显区别，本次传导链条为：经济放缓导致信贷质量恶化→贷款坏账→金融欺诈、高杠杆融资、信贷风控失守等问题暴露→结构化工具，令亏损扩散。

怎么看待“信贷爆雷”的后续风险

首先，我们认为“信贷爆雷链”或尚未结束，短期内，风险或进一步发酵。

虽然当前的“爆雷”是个例，但也反映出当前美国金融市场的“多层脆弱性”：1）疫后大量的私募信贷、CLO、商业地产抵押证券的发行。

2）底层资产质量恶化，尤其是汽车、商业地产、中小企业贷款领域。车贷/抵押贷款/企业私募信贷若集中违约，风险或沿着“证券化”链条扩散。

3）风控不足。中小银行的监管缺陷，“影子信贷”体系风险蔓延；投资管理公司的风控和尽职调查的不足，购买了存在问题的结构化产品。

但我们认为，系统性危机的风险仍可控，再现一次“次贷危机”的概率低。大型银行和核心金融系统尚稳定。当前美联储政策利率上限4.25%，后续有很大宽松空间，一旦风险升级，只要美联储救市，问题或可在短期内解决。

当前各项信用风险指标的表现尚可，表明风险基本可控。美国证券化产品的期权调整利差（OAS）目前继续下行；企业债的信用利差小幅上行。

如果风险发酵，对资产价格有何影响？

美股：预计先跌后涨。短期内或因金融风险而再次震荡，影响主要集中于银行和金融板块；中长期看，美股更核心的问题仍在于AI叙事的兑现。

美债收益率和美元：趋于下行。若风险升级，或加速美联储降息，推动美债收益率和美元下行，美债期限利差上行。

黄金：受益于避险情绪的推动上涨。新兴市场：预计情绪受美股影响，新兴市场权益或亦先跌后涨；新兴市场的债券收益率或下行。

风险提示：美国金融风险超预期，特朗普政策超预期，美联储货币政策超预期。

注：本文来自天风证券于2025年10月21日发布的《美国信贷市场的“裂痕”》，分析师：谭逸鸣 S1110525050005