一场事先张扬的TACO

关税战再升级，市场在疾风骤雨中艰难前行。

虽然利空消息已经在上周充分发酵，但这场“事先张扬”的暴跌仍然仍令A股承压。从10月9日黑色星期五算起，双创指数回撤已经超过10%。

中美博弈的一粒灰，账户盈亏的一座山。如何在贪婪与恐慌之间保持清醒？我们不妨拨开迷雾，寻找那些真正可以把握的确定性。

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黑天鹅，灰犀牛？

当“黑天鹅”频频出现，还能被称为“黑天鹅”吗？

在《黑天鹅》一书中，作者塔勒布将“黑天鹅事件”定义为：不可预测、影响极端、且事后看似可解释的事件。

如果说今年4月的关税突袭是一次标准的黑天鹅，那么眼下美方的再次威胁，正在脱离“黑天鹅”的定义，转而成为一种高概率、却被市场选择性忽视的“灰犀牛”。

TACO（Trump Always Chickens Out）即“特朗普总是临阵退缩”。从4月至今，类似的戏码已多次上演：从威胁加征关税又不断延期，到扬言开除鲍威尔又迅速改口。而每一次由TACO引发的市场下跌，事后看反而成为不错的加仓时机。

图：2025年以来特朗普TACO事件

当“狼来了”逐渐失去威力，市场对关税风险的敏感度正在下降。它不再是不可预测的黑天鹅，而成为我们应当预见、并提前防范的灰犀牛。

不可否认，在“两个太阳”的全球格局下，无论短期谈判结果如何，势均力敌的平衡只是短期的，中美结构性摩擦将持续存在。作为普通投资者，盲目乐观或悲观都不可取。保持警觉、做好预案，比被动应对更为重要。

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大趋势，还在吗？

抛开外围因素，A股自身的行情演绎也走到了一个关键的十字路口。

和今年4月相比，我们有了更多的心理准备和应对经验，但不同的是，4月市场估值还处于较低位置，而目前A股已经积累了较多浮盈，市场在7-8月大涨之后，自身也面临着内部调整的需要。

中国资产重估的叙事还在吗？投资者还能不能继续“保持格局”？

如果我们以十年为周期看看待今天的世界：美元资产安全性下降，全球货币秩序加速重构已是大势所趋。而中国凭借完整的产业链、持续的创新能力和广阔的内需市场，资产重估的根基并未动摇。短期的外部冲击，不过是时代洪流中的微澜。

尽管前期涨幅显著，A股估值在全球主要市场中仍处于中等偏低水平，股债相对吸引力也依然存在。

图：中国相比全球股市的估值水平仍然较低

注：为方便比较，此处沪深 300 前向市盈率为 Factset 口径下数据

资料来源：Factset，中金公司研究部

大趋势没变，但小波动可能不断。对于个人投资者而言，更实际的问题是，是否已经结合资金使用期限，并做好长周期的投资规划。

投资没有标准答案，每一次市场冲击都是对交易行为的拷问。在等待市场回归常态的过程中，不妨冷静自问：我追求的是博取收益，还是稳健增值？当前的波动，是否在我的承受范围之内？

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四季度，怎么走？

TACO之后，年内是否还能创出新高？短期来看，10月仍有不少重大事项值得关注，尤其是APEC会议和11月1日之前中美如何达成妥协，依然是影响市场走势的核心变量。

表：10月影响A股的重要事件

在宏观事件密集的窗口期，市场波动有可能再度放大。对于短期交易者，我们建议关注如下配置思路：

1）AI算力和机器人等相关产业链

在产业景气度未发生明显拐点之前中期仍值得重点关注，但内部各环节可能产生轮动。

2）创新药、消费电子、电池和有色金属等行业

虽已经涨幅较大，但行业仍处于供给出清叠加需求改善的右侧阶段，具备较好的配置价值，而且有色金属的几个子行业直接受益于全球货币秩序重构的宏观变化。

3）工程机械、电网设备、养殖业与饲料等行业

涨幅不大，但结合产能周期位置，出海的前景以及PB-ROE框架，也具有较好的配置性价比。

4）“十五五”相关领域。

“十五五”期间可重点关注数字科技、空间经济、高端制造、内需消费、生物科技等领域。

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反脆弱，不躺平

黑天鹅无法预测，但灰犀牛理应有所准备。在市场换挡波动的阶段，正是重新审视布局、提升组合反脆弱性的时机。

如何增强组合韧性？除了在大类资产配置之间寻求平衡外，也需要规避局部过热风险，用均衡抵御结构性冲击。例如，在科技板块之外，大金融、大消费中仍有估值偏低的标的，而科技内部也存在“高切低”的轮动机会；此外，双创与红利资产呈现出较为明显的“跷跷板”效应，也适合通过杠铃策略来实现均衡配置。

投资策略千人千面，但最关键的是保持在场。淡化短期冲击，坚守理性布局，时间终会奖赏那些在波动中保持清醒、在噪音中坚守价值的人。

参考资料：

中金公司研究部《中美关税“再升级”，A 股影响几何？》2025/10/12

中金公司研究部《10月行业配置：超配有色、成长》2025/10/9

中金公司研究部《“十五五”投资蓝图初探》2025/10/17