【朝闻国盛1017】一揽子化债近周年，城投有哪些变化？——基于2025年城投半年报的分析

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※【固定收益】一揽子化债近周年，城投有哪些变化？——基于2025年城投半年报的分析

对外发布时间: 2025年10月16日

2024年11月，十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过决议，增加 6 万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。此外，从 2024 年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，加上 6 万亿元债务限额，直接增加地方化债资源 10 万亿元。化债大背景下，2025年城投平台有何新变化？近期，各城投平台相继公布2025半年报。我们将通过对2025半年报资产端、负债端、融资端的讨论，分析化债之年城投的整体特征。

风险提示：数据口径有差异；政策变化超预期；数据或有遗漏。

王春呓   分析师   S0680524110001   wangchunyi@gszq.com

※【固定收益】居民存款回流

对外发布时间: 2025年10月16日

社融增速放缓显示资产供给增速回落，财政存款同比少增，资金继续宽松，预计债市将震荡修复。债市方面，建议积极配置，久期策略更为占优，增配30年国债、10年国开以及5年二永等高弹性品种。中美经贸冲突变化短期将改变风险偏好，同时叠加基本面表现和资产荒推动，利率有望进入新的下行阶段。虽然幅度并不确定，短期很大程度上依赖于中美经贸冲突变化走向，但方向相对更为明确，而且从经验以及当前利差水平看占优券种也更为清晰。我们建议哑铃型配置，保持中性以上久期，积极增配30年国债、10年国开以及5年二永等高弹性品种。

风险提示：测算可能产生风险，货币政策超预期；风险偏好恢复超预期。

杨业伟   分析师   S0680520050001   yangyewei@gszq.com

李美雍   分析师   S0680525070011   limeiyong@gszq.com

※【建筑】安科瑞（300286.SZ）-能效管理深耕不辍，微网出海乘风破浪

对外发布时间: 2025年10月16日

企业微电网能效管理领军者，今年业绩迎向上拐点。需求端看：微网能效管理市场持续展现强劲发展活力。供给端看：参与者多、深耕者少，安科瑞具备较强竞争力。海外市场空间巨大，出海打造成长新动能。

投资建议：企业微电网管理系统国内外需求释放空间广阔、释放节奏有望加快，公司作为行业领军者有望展现优异成长性。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.5/3.2/4.2亿元，同比增长45%/31%/30%，EPS分别0.98/1.28/1.66元/股，当前股价对应PE为26/20/15倍，维持“买入”评级。

风险提示：需求下降风险，盈利能力下降风险，应收账款坏账风险，海外经营风险，假设和测算结果误差风险等。

何亚轩   分析师   S0680518030004   heyaxuan@gszq.com

廖文强   分析师   S0680519070003   liaowenqiang@gszq.com

池之恒   分析师   S0680524040002   chizhiheng6@gszq.com

研究视点

※【交通运输】航空：客运量增长、票价修复，看好板块中长期景气提升

对外发布时间: 2025年10月16日

供给低增速、需求持续恢复，供需缺口缩小叠加油价中枢下移及“反内卷”政策推进，静待票价持续修复、航司盈利不断改善。持续跟踪需求修复情况，关注公商务出行需求及国际航班恢复情况。建议左侧布局航空板块，关注华夏航空、中国国航H/A、中国东航 H/A、南方航空H/A、吉祥航空、春秋航空。

风险提示：出行需求恢复不及预期；第三方数据可信性风险；国内外政策变化风险；人民币大幅贬值风险；油价大幅上涨风险等。

罗月江   分析师   S0680525030001   luoyuejiang@gszq.com

※【商社】九毛九（09922.HK）-品牌升级成效渐显，上调年底太二新店型落地数

对外发布时间: 2025年10月16日

2025Q3，公司门店数持续优化，主要品牌客单价稳定，太二及九毛九同店日销同比降幅持续收窄，上调年底太二新店型落地数至200家以上。公司当前采取审慎的扩张策略，主要品牌同店仍承压，但已明确“鲜活食材”战略定位，太二“5.0鲜活模式”新店型表现亮眼，将加快推广进度，有望进一步改善业绩表现。预计2025-2027年公司营收分别为56.68/60.63/63.31亿元，归母净利润分别为1.32/2.23/2.50亿元，当前股价对应PE分别为20.1x/11.9x/10.6x，给予“增持”评级。

风险提示：1）门店扩张及管理不及预期；2）食品安全问题；3）加盟商管理问题；4）客单及翻台率持续下降。

李宏科   分析师   S0680525090002   lihongke@gszq.com

杜玥莹   分析师   S0680520080008   duyueying@gszq.com

陈天明   研究助理   S0680123110020   chentianming@gszq.com

※【商社&计算机】小商品城（600415.SH）-3Q25净利同增101%，六区招商收入确认&新业务高增

对外发布时间: 2025年10月16日

公司10月14日晚发布2025年三季报。第三季度实现收入53.48亿元，同比增长39.02%；归母净利润17.66亿元，同比增长100.52%，扣非净利润17.23亿元，同比增长99.56%。摊薄EPS 0.32元，加权净资产收益率7.93%。前三季度经营性现金流净额96.05亿元，同比增长2022%。

更新盈利预测，维持“买入”评级。我们认为，公司有望在市场业务量价齐升的同时，继续释放贸易服务、进口业务等的成长弹性，兼备业绩韧性和弹性。预计公司2025-2027年归母净利润分别为42.40亿元、57.61亿元、69.14亿元，同比增长37.9%、35.9%、20.0%。维持买入评级。

风险提示：宏观经济波动风险，新业务开拓不及预期，政策进展不及预期。

李宏科   分析师   S0680525090002   lihongke@gszq.com

刘高畅   分析师   S0680518090001   liugaochang@gszq.com

杨然   分析师   S0680518050002   yangran@gszq.com

范佳博   研究助理   S0680124040012   fanjiabo@gszq.com

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