新股前瞻|存储行业步入涨价周期，高库存的晶存科技能否释放高业绩弹性？

自2025年9月以来，全球存储芯片市场迎来了普遍涨价，多家巨头宣布提价，DRAM产品涨幅普遍达15%-30%，NAND闪存价格也上调5%-10%。

存储全品类价格上涨的背后，是因为AI需求引爆“存力”革命，AI服务器对内存(DRAM)和存储(NAND Flash)的消耗量远高于传统服务器，这使得国际存储巨头调整策略，削减传统制程产品产能，将更多资源集中于DDR5和HBM等高端产品。这种战略倾斜导致中低端存储产品供应紧张，出现结构性缺货，从而推动了全品类存储产品价格的上涨。

市场预期这一轮涨价趋势有望延续到2026年，这提振了投资者对存储芯片公司未来盈利的信心，因此9月以来市场中的存储企业股价纷纷大涨，例如香农芯创(300475.SZ)、德明利(001309.SZ)、江波龙(301308.SZ)等存储概念股一个月内便实现了股价翻倍。

乘着行业进入涨价周期，来自深圳的晶存科技开始冲击资本市场。智通财经APP了解到，9月29日，晶存科技向港交所递交了主板上市申请，招商证券国际、国泰君安国际为联席保荐人。至10月13日，晶存科技进一步委任东方证券(香港)有限公司、浦银国际融资有限公司及华富建业证券有限公司为其此次IPO的整体协调人。

据招股书显示，晶存科技是全球领先的嵌入式存储产品独立厂商，主要专注于嵌入式存储产品及其他存储产品的研发、设计、生产和销售。2022至2024年，晶存科技的收入分别为20.96亿元、24.02亿元、37.14亿元，期内对应的净利润分别为4441.7万元、3701.3万元、8888.7万元。在2025年上半年中，晶存科技的收入为20.60亿，同比增长19.28%，净利润为1.15亿元，同比降约5.7%。

晶存科技能否借着行业进入涨价周期的东风于IPO中博一个高估值?透过公司招股书或许便可找到答案。

产品销量持续快速增长带动业绩稳步提升

成立于2016年12月的晶存科技已在存储行业深耕近9年，公司持续专注于嵌入式存储产品及其他存储产品的研发、设计、生产和销售，并已形成了RAYSON®和ARTMEM®两大品牌。

从产品层面看，晶存科技目前的嵌入式存储产品包括基于DRAM的产品(DDR、LPDDR)、基于NAND Flash的产品(eMMC、UFS)、以及多芯片封装(MCP) 嵌入式存储产品(eMCP、uMCP, ePOP)。此外，公司也销售包括固态硬盘和内存条在内的其他产品。同时，晶存科技也为部分客户提供测试及存储技术服务，作为存储解决方案的补充。

据招股书显示，2024年时，基于DRAM的产品、基于NAND Flash的产品、以及多芯片封装(MCP) 嵌入式存储产品的收入占比分别为66.6%、18.1%、8.4%，而固态硬盘、内存条及测试服务的收入占比为6.8%。显然，基于DRAM的产品是晶存科技的主要收入来源。

晶存科技表示，公司的该等产品可用于包括智能手机、笔记本计算机、平板计算机、教育电子、智慧家居、可穿戴设备、智能机器人等诸多消费电子领域，并可用于包括工业领域和智能座舱系统等多元化场景中。面对人工智能带来的全域变革，晶存科技也将为AI手机、AI PC、机器人及智能座舱系统等跨时代产品落地提供富有市场竞争力的存储方案。

从销售渠道来看，晶存科技采取了直销+分销的双轮驱动模式。2024年中，晶存科技直销与分销的收入占比分别为41.1%、58.9%。从2022至2024年，两大销售渠道的收入均呈现持续的上升趋势。

从地理位置来看，晶存科技的产品主要销往中国内地和香港，2024年时，晶存科技在中国内地与香港的收入占比分别为38.9%、59.5%，在韩国的收入占比1.2%，在其他国家及地区的收入占比为0.4%。值得注意的是，销往香港的产品绝大部分也有中国内地客户所购买，因此晶存科技主要面向的还是国内市场。

从业绩来看，晶存科技2022至2024年收入的持续增长主要是因为基于DRAM的产品和基于NAND Flash的产品销售收入的快速提升，再加上包括固态硬盘、内存条及测试服务的其他收入的增长，共同推动了公司整体营收的持续提升，2025年上半年亦是如此。

而晶存科技基于DRAM的产品和基于NAND Flash的产品销售收入的持续提升主要是因为公司产品销量的快速扩大，其中基于DRAM的产品的销量从2022年的4387.4万吨增至2024年的9570.2万吨，基于NAND Flash的产品的销量从949.4万吨增至2024年的4161.1万吨。虽然售价有所波动，但晶存科技通过大规模的加速出货实现了产品收入的持续增长，变相的“熨平”了价格波动。2025年上半年亦是通过销量的提升推动收入的持续增长。

随着销量的持续快速攀升，规模效应显现，晶存科技的毛利率稳步提升，2022至2024年，其毛利率分别为7.6%、8.9%、9.2%，但净利率有所波动，期内分别为2.1%、1.5%、2.4%，这主要是因为2023年的其他收入的减少，以及行政及其他运营开支的增加影响了期内净利润释放。而2025年上半年晶存科技在收入增长19.28%至20.60亿元的情况下净利润却下滑约5.7%至1.15亿元，这亦是因为报告期内录得汇兑亏损以及销售及营销开支、行政及其他运营开支增长所致。

短期库存红利释放有望带动业绩高弹性，中长期仍具挑战

若从行业层面看，当前的存储产业或已迎来发展新机遇。弗若斯特沙利文表示，2020年至2024年，由于疫情的影响导致存储行业供需有所波动，市场规模出现短暂下滑，但随着AI模型从单模态走向多模态，革命性地推动了数据存储需求，同时，AI赋能下的电子产品形态与应用升级将驱动对高性能低功耗存储的需求，另外汽车与工业领域的智能化发展也将需要大量的存储产品，因此其预计全球半导体存储产品的市场规模(以出货量计算)将增长至2029年的194亿块，2024年至2029年的年复合增长率将升至7.1%，远高于前五年的复合增速1.8%，市场增速明显加快。其中嵌入式存储产品的增速稍高于大盘，为7.4%的年复合增速。

据招股书显示，若以2024年的出货量计算，在全球前五大嵌入式存储独立厂商中，晶存科技以1.4亿块的出货量在所有独立厂商中排名第二位，且在全球前五大LPDDR独立厂商中，晶存科技以5910万块的出货量位居第一名。显然，晶存科技在细分领域的细分产品中已有一定规模，其必将受益于行业需求的快速增长。

目前，由于存储巨头的产品结构战略性调整导致行业出现结构性缺货，从而推动了全品类存储产品价格的上涨，晶存科技短期内可通过库存增值直接受益。根据行业数据，存储模组企业在涨价周期中可通过库存周期实现利润释放，尤其第二梯队厂商因规模灵活，业绩弹性更大，库存红利释放有望带动晶存科技毛利率提升。

据招股书显示，2022、2023、2024以及2025年上半年，晶存科技的存货分别为6.82亿元、8.73亿元、11.62亿元、20.01亿元，分别占各期流动资产的约65.6%、58.1%、50.0%及 61.6%。如此高的存货，有望让晶存科技的业务经营在短期内享受高弹性。

但从中期来看，处于涨价周期中的上游晶圆厂(如长鑫、长江存储)或将优先保障大客户供应，中小模组厂商面临原材料获取压力和价格波动，此时晶存科技需以更高价格采购晶圆，但产品价格传导至下游客户存在滞后性，或会出现挤压毛利率的情形。且高价备货需占用更多资金，或将加剧现金流压力。

而从长期来看，在当前的国际局势下存储行业国产化大势所趋，但行业分化或会出现加速，其逻辑在于存储涨价周期推动资源向上游集中，中游模组厂商面临梯队分化，晶存科技需通过持续的技术升级、市场聚焦形成差异化竞争壁垒，否则可能在长期维度上受头部企业挤压。

其实从贸易款项周转天数亦能看出晶存科技对上下游的低议价能力。据招股书显示，2022至2024年，晶存科技贸易应付款项的周转天数分别为10天、12天、14天，而贸易应收款项的周转天数分别为26天、37天、54天，应收款项的周转天数远大于应付款周转天数，且还有明显的拉长趋势，这并不利于晶存科技资金的高速周转，这就导致晶存科技欲扩张只能推高负债，截至2025年6月30日，晶存科技的资产负债率为78%，较2022年时提升约6个百分点。

而晶存科技贸易应收款项周转天数大幅拉长的背后，与其客户集中度高有直接关系。据招股书显示，2022至2024年，晶存科技来自前五大客户的收入占比分别为49.7%、45%、49.3%。客户集中度高导致晶存科技议价能力弱且存在头部客户流失冲击公司业务经营的潜在风险。

此外，高额的应收账款亦值得投资者注意。截至2025年6月30日，晶存科技的贸易应收款项及应收票据总额为6.36亿元，这是公司当期营收的近三成，若出现坏账拨备，或会对公司利润造成一定影响。

总体来看，晶存科技近几年实现了稳健成长，在目前存储行业步入涨价周期后，晶存科技凭借高库存红利有望释放高业绩弹性，但中期的成本及资金压力或会是公司挑战，而长期如何打造差异化竞争壁垒亦是公司需探寻的方向。此外，客户集中度高、应收账周转天数拉长等风险亦需投资者重点关注。