【银河晨报】10.14丨宏观：为何进出口数据再超预期？ ——9月进出口数据解读

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【报告导读】

1. 宏观：为何进出口数据再超预期？ ——9月进出口数据解读

2. 食品饮料：国庆中秋弱复苏，关注三季报业绩

3. 通信：星缆计划构筑天地桥梁，开启空天商业化新纪元

4. 银行：关税冲击或再现，银行红利价值吸引力提升

5. 电子：Meta AR眼镜热销

银河观点

1、宏观：为何进出口数据再超预期？ ——9月进出口数据解读

张迪丨宏观首席分析师

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吕雷丨宏观分析师

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一、核心观点

10月13日海关总署公布9月进出口数据：9月我国出口商品3286亿美元，同比增速为8.3%（前值4.4%），过去十年出口增速同期均值为2.9%。进口2381亿美元，增速7.4%（前值1.3%），过去十年进口增速同期均值为1.7%。贸易顺差904.5亿美元（前值1023亿美元）。

9月出口增速反弹回升，一方面全球经济景气度保持复苏以及市场多元化的持续推进对出口增速带来支撑，另一方面低基数效应对读数上带来修复：一是全球制造业PMI维持在荣枯线以上。9月全球制造业继续保持复苏态势，全球制造业PMI为50.8%，较上月（50.9%）略有下降，但仍处于扩张区间。发达国家经济整体有所下行，美韩等有不同幅度上行；新兴市场则呈上行趋势，其中东盟（整体）上行0.6pp至51.6%，越南则维持在50.4%；非洲制造业PMI为51.4%，连续3个月运行在50%以上。对应9月越南出口增速依旧维持25.3%（前值15.4%）的高增长，韩国出口金额增速上行至12.7%（前值1.3%）。二是市场多元化持续推进。市场多元化的持续推进也为9月出口增速带来相应支撑。据海关总署三季度新闻发布会，前三季度我国对东盟、拉美、非洲、中亚等进出口分别增长9.6%、3.9%、19.5%和16.7%，对亚太经合组织（APEC）其他经济体进出口增长2%。从9月数据来看，我国对非洲出口增速达到56.4%（前值25.9%），对拉丁美洲出口增速达15.2%（前值-2.3%）。高频数据上看，9月份我国集装箱吞吐量同比上涨7.3%（前值9%），货物吞吐量同比上涨7.4%（前值5.8%）。三是低基数效应对读数上带来修复。去年9月出口增速2.3%，为去年内单月第三低同比读数；从出口金额季节性走势看，9月出口金额较8月先出现小幅回落。 

9月进口增速高于历史同期水平：一是需求改善支撑进口上行。从高频数据来看，9月份国内高炉开工率、铁水产量、螺纹钢开工率、焦化企业开工率、水泥发运率和汽车全钢轮胎开工率均高于去年同期水平。量价来看，部分主要商品进口数量增速带来支撑，如飞机（进口数量同比增速92.9%）、橡胶（21.6%）、粮食（12%）、集成电路（11.75%）和铁矿砂（11.7%），此外部分商品进口价格如煤及褐煤（进口价格同比增速-25.6%）、原油（-10.8%）以及汽车（-6.9%）形成一定拖累。二是我国积极扩大对外开放的大门。据海关总署三季度新闻发布会，前三季度我国新增了135种农食产品的准入，涉及50个国家和地区。对同我国建交的最不发达国家实施100%税目产品零关税，自这些国家的进口增长了9.7%。同时我国正在积极推进通过商签共同发展经济伙伴关系协定，落实对53个非洲建交国实施100%税目产品零关税举措。从9月数据来看，我国自非洲进口增速达到22.4%（前值-7.8%），其中自南非进口增速达到63.1%（前值-1.2%），自拉丁美洲进口达18%（前值-3.2%）。三是低基数效应对读数上带来修复。去年9月进口增速0.13%，处于较低基数。

非洲、东盟和欧盟是主要支撑，对美出口降幅收窄：9月对非洲出口增速大幅上行至56.4%（前值25.9%），贡献出口增速达到2.7%（前值1.2%），成为拉动我国出口增速最主要的地区。今年对非洲出口维持高增长，汽车是最主要拉动项之一。根据乘联会数据，1至8月中国汽车向非洲出口量达43万辆，同比增长97%；其中，8月单月出口8.2万辆，同比增长达184%。对东盟出口增速小幅回落至15.6%（前值22.5%），贡献出口增速达到2.4%（前值3.4%），其中对菲律宾和印尼出口增速分别为13.5%和17.1%，较上月分别上行7.3和4.8个百分点，对越南、马来西亚、泰国和菲律宾出口增速有不同程度回落。整体来看，东盟国家制造业PMI维持在扩张区间，显示出区域经济持续温和复苏的迹象，支撑我国对东盟出口维持韧性。此外，9月越南出口增速依旧维持25.3%（前值15.4%）的高增长，亦对应着我国对其两位数的出口增速（24.5%），一定程度上反映了关税环境不确定性增加背景下我国对非美国家转口贸易高增长的态势。 9月对欧出口增速继续上行，同比14.2%（前值10.4%），拉动出口增速2个百分点，年初以来欧盟经济景气度持续回升，欧元区PMI持续回升，8月回升至50.5%（前值49.8%），时隔三年首次突破荣枯线以上，9月小幅回落至49.8%，基本保持稳定，后续对欧出口有望保持一定增速。对美国出口增速降幅小幅收窄，出口同比增速为-27%（前值-33.1%），拖累出口增速4.2个百分点。10月10日，美国总统特朗普宣布将从11月1日起对中国输美商品加征100%的额外关税，我们认为提高100%关税的可能性极低，但不排除11月之后中美双方总关税水平边际上升的可能性，后续对美出口仍将继续承压。

集成电路和手机出口延续改善态势：（1）9月份机电、高新技术产品和劳动密集型产品出口增速均有不同程度回升，其中机电产品出口增速为12.6%（前值7.6%），高新技术产品出口增速11.5%（前值8.9%），劳动密集型产品出口增速修复至-4.1%（前值-6.6%）；（2）通用机械设备24.9%（前值4.3%）、汽车零配件5.3%（前值4.8%）和手机-1.9%（前值-18.9%）出口增速均有不同程度改善；集成电路32.7%（前值32.8%），出口增速基本持平；汽车包括底盘10.9%（前值17.3%）和家用电器-9.7%（前值-6.6%）增速均有不同幅度回落；（3）劳动密集型产品中，玩具-28%（前值-21%）出口增速小幅走弱；其它品类商品出口增速均有不同程度回升。 

我们认为后续出口形势或将逐步承压：其一，北美进口货量集中前移至上半年，预计下半年增速将回落。此前全球最大航运协会波罗的海国际航运公会（BIMCO）预估，2025年下半年北美进口货量增速会回落，2025 - 2026年北美地区进口货量年均增长率仅为1.6%，为全球各区域最低水平。其二，当前美国对中国的关税仍处于历史最高水平（估算为40.36%，截止2024年末10.88%加权关税+2025年20%芬太尼关税+10%基础对等关税—其他类别豁免0.52%），若11月之后双边关税水平边际上行则会更高，而东南亚主要国家的新关税水基本降至19%-20%，为对中国关税约一半的水平，与中国关税的比较优势明显，致使我国订单回流难度较大。其三，去年自特朗普宣布参选美国总统，市场开始预期其关税政策可能重来。企业自四季度开始抢出口行为，从出口金额季节性走势看，出口也是自去年Q4加速上行。高基数效应下意味着后续出口将逐步受到拖累。

二、风险提示

外需走弱的风险；国内经济下行的风险；贸易摩擦加剧的风险。

2、食品饮料：国庆中秋弱复苏，关注三季报业绩

刘光意丨食品饮料行业分析师

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一、核心观点

重点更新：9月环比小幅改善，国庆中秋弱复苏。1）白酒行业：据酒业家，中秋国庆双节期间白酒动销整体下滑20%-30%，呈现场景、区域、品牌分化的特点。分场景看，商务宴请需求仍然低迷，大众消费、聚会宴席则相对坚挺。分区域看，河南、山东、江苏等传统白酒消费大省相对稳健。分品牌看，头部名酒需求回暖，且经上半年去库后库存有所降低，以茅台为例，公司秋季十六省市场调研情况显示，9月以来贵州茅台酒终端动销环比增长约1倍，同比增长超20%，较8月进一步提振。2）餐饮供应链行业：商务部等9部门印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》，有望提振消费信心。9月高德地图发布“高德扫街榜”，同步启动“烟火好店支持计划”，目标为线下餐饮及其他服务业日均新增1000万客流。3）国庆出行稳步增长，据交通运输部初步统计，10月1日至8日全社会跨区域人员流动量约24.32亿人次，日均3.04亿人次，同比增长6.2％，创历史同期新高，带动边际弱复苏。

数据跟踪：白酒批价承压，原料成本分化。1）白酒批价，9月飞天整箱、散瓶批价为1790/1765元，较上月-40/-40元，较去年同期-600/-530元；八代普五批价为840元，较上月-20元，较去年同期-120元；国窖1573批价为840元，较上月+10元，较去年同期-20元；青花20批价为360元，较上月持平，较去年同期-15元；梦之蓝M6+批价为540元，较上月持平，较去年同期-10元。2）包装材料，截至2025年9月24日，PET/包膜价格同比-7.1%/-4.8%，铝材/玻璃/纸箱价格同比+3.2%/+2.6%/+8.0%。3）原材料成本，白糖/面粉/鹌鹑蛋/猪肉价格同比-8.8%/-2.7%/-2.1%/-26.5%；大豆/棕榈油/葵花籽价格同比+0.3%/+7.0%/+9.4%。2025年8月大麦进口价格同比+4.2%。乳制品，9月18日，国内生鲜乳价格3.03元/公斤，同比-3.5%；GDT拍卖全脂奶粉中标价3790美元/吨，同比+9.9%。

行情跟踪：9月食品饮料行业指数回调。2025年9月1日至9月26日，食品饮料行业跌幅4.9%，相对于Wind全A指数的超额收益为-5.7%，在31个子行业中排名第27。10个子板块指数均出现回调，其中肉制品、软饮料、预加工食品、啤酒跌幅相对较小，分别为-0.3%、-1.4%、-1.8%、-3.5%。

二、投资建议

9月食品饮料指数相对大盘表现较弱，内部各个子板块均处于调整阶段。展望10月，市场重点将聚焦于三季报业绩，相关绩优个股与板块可重点关注。展望25Q4，在PPI改善向CPI改善逐渐传导的预期下，可优先重点关注供给出清+估值底部的顺周期方向。中长期则继续建议重点关注三条主线：1）新品类与新渠道方向的成长性个股；2）需求相对稳定与竞争格局改善的板块；3）顺周期复苏方向。

三、风险提示

需求恢复不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游渠道变革效果不及预期的风险，食品安全风险。

3、通信：星缆计划构筑天地桥梁，开启空天商业化新纪元

赵良毕丨通信&中小盘首席分析师

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一、核心观点

事件：近日，我国“星缆计划”三体星座建设加速推进,作为计划核心参与单位之一,普天科技凭借深厚的技术积累与项目实战能力,在星间星地链路验证、星载核心网技术研发等关键环节持续发力,为新一代天地一体化通信体系构建提供核心支撑。

瞄准国家级战略痛点，构建未来数字底座：普天科技积极推进“星缆计划”，该计划分阶段建设三体计算卫星星座，深度融合星间、星地激光与微波技术优势，旨在为“东数西算”工程提供太空计算及传输支撑，推动天地同算架构落地，加速6G网络与太空云计算产业化进程。该计划精准把握行业发展的三大核心需求：一是构建低时延天基网络，满足“东数西算”对计算与传输的低时延要求；二是通过“天数天算、以地补天”架构，有效弥补天基算力瓶颈；三是加速天算基础设施建设，为我国在6G、太空云计算等前沿领域奠定发展基础。在实测数据方面，“新疆—天基星座—杭州”混合网络通信时延不超过28毫秒，较传统地面网络62毫秒，提升显著。结合此前研究，我们认为，“星缆计划”构建了多元化的商业模式，主要包括太空算力租赁、太空传输服务及智能数据资产变现三大方向。在客户覆盖方面，既服务于金融交易、AI大模型训练、云服务商等企业客户，也面向“东数西算”枢纽节点、应急管理等政府部门，市场空间广阔。普天科技联合之江实验室、阿里巴巴、中电科系院所及氦星光联等产业链优质伙伴，形成了强有力的技术协同与产业生态，采用低地球轨道架构配合激光微波双链路地面站设计，确保持续稳定的服务质量。随着“星缆计划”的持续推进和商业化落地，普天科技有望在空天计算、6G等前沿领域确立领先优势，为空天信息产业发展注入新动能。

谋篇空天地一体，铸就网信发展新动能：普天科技作为中电网通旗下上市平台同时也是服务国家网信体系发展的重要力量，卫星互联网是公司战略方向之一，目前已与西电ISN成立联合实验室，共同开展天地一体化泛在信息网络方向的技术研究、学术交流以及人才培养并参与大湾区产业联盟助力低空经济发展。普天科技正积极布局，一是加快推动低轨卫星通信类相关产品研制、面向卫星终端等领域推出自主产品，积极参与承接卫星运营商相关技术服务；二是持续深耕基于北斗的产品研发及应用，进一步提升综合位置服务能力；三是充分发挥航空级智能制造的领先优势，为卫星相关设备提供PCB设计和制造等高可靠产品组件。同时，普天科技设置独立的创新研发机构，聚焦卫星互联网方向持续加大研发力度，逐步形成空天地一体能力体系。

二、风险提示

卫星互联网建设不及预期的风险；全球政治经济形势变动的风险；关键器件研发进度不及预期的风险等。

4、银行：关税冲击或再现，银行红利价值吸引力提升

张一纬丨银行业分析师

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一、核心观点

银行板块表现弱于市场：9月29日至10月10日，沪深300指数上涨1.47%，银行板块下跌0.92%，国有行、股份行、城商行、农商行分别-0.03%、-1.99%、-0.21%、-0.23%。个股方面，农业银行（+3.17%）、长沙银行（+2.14%）、上海银行（+1.66%）、杭州银行（+1.5%）、紫金银行（+1.06%）涨幅居前。当前银行板块PB为0.67倍，股息率为4.33%。

城市更新和房地产发展新模式推进，关注信贷需求和资产质量改善机遇：国新办举行新闻发布会介绍“十四五”时期住房城乡建设高质量发展成就。从银行角度，我们主要关注：城市更新方面，坚持统筹推进，加快重点任务落地见效，同时坚持机制创新，建立金融、财税、土地等相关支持政策协同机制。构建房地产发展新模式方面，完善住房供应体系，建立“人、房、地、钱”要素联动机制，改革完善房地产开发、融资、销售制度，发展安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”。展望十五五，城市更新与构建房地产发展新模式深入推进，将持续为银行带来信贷和资产质量改善机遇。一方面，城市更新作为城市工作的重要抓手，有望撬动增量融资需求，结合金融监管局表示正制定专门的城市更新项目贷款管理办法，预计银行信贷在城市更新中的参与空间将进一步打开。另一方面，房地产发展新模式有助稳定房地产市场，加速相关领域风险出清。房地产风险改善的根本在于房地产市场止跌回稳带来的房企自身经营状况的改善，需持续关注十五五期间增量房地产支持政策进一步出台的可能性。

关税冲击或再现，银行经营受影响整体可控，防御性配置需求提升：北京时间2025年10月11日，美国总统特朗普宣布，针对中方采取的稀土等相关物项出口管制，将从2025年11月1日起，对所有从中国进口的商品加征100%关税，并可能视中方后续措施提前实施。我们认为，若本轮加征关税落地，一方面，银行受影响整体可控，部分出口导向型经济占比较高地区的区域性银行相关风险需进一步观察。以全球化布局相对领先的五家国有大行为例，截至2025年6月末，境外营收平均占比约10.5%。分区域来看，长三角、珠三角等地区出口金额占GDP比重相对较高，受关税不确定性影响可能较大，出口相关产业链企业外需受冲击可能压制其融资需求，并影响地方就业与居民收入，为当地银行对公和零售信贷以及资产质量带来一定压力。另一方面，关税不确定性加剧全球资产价格波动，催生防御性配置需求，带来银行配置机遇。银行板块分红稳定，且经过一段时期回调后股息率性价比回升，红利价值有望吸引避险资金流入。

二、投资建议

城市更新和构建房地产发展新模式有望为银行带来信贷和资产质量改善机遇。银行受关税冲击影响整体可控，部分出口导向型地区银行信贷需求及资产质量需观察，但是关税不确定性催生防御性配置需求。

三、风险提示

经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险；关税冲击，需求走弱风险。

5、电子：Meta AR眼镜热销

高峰丨电子行业首席分析师

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刘来珍丨电子行业分析师

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一、核心观点

行情回顾：2025/10/9-10/10，消费电子(SW)指数涨幅-2.68%，本周消费电子指数延续横盘震荡走势。全年来看，消费电子板块在1月-2月上涨，4月受美国加征关税影响有较大幅度回调，7月以来逐步进入上涨趋势，8月-9月加速上涨，9/23以来处于横盘震荡状态，板块指数年初至今涨幅+55%。估值方面，目前消费电子板块PE-TTM约46倍，相对电子行业其他板块仍处于低估状态。

行业重要事件梳理：1）近日，Meta首席技术官称，Meta Ray-Ban Display智能眼镜在全国各地的线下零售店几乎全部售罄，11月之前的试戴预约也几乎全部排满。2）据马克・古尔曼透露，苹果计划于2026年底发布首款无显示屏智能眼镜“Apple Glass”，并于2027年正式上市销售。3）小米合伙人卢伟冰10月2日确认，小米17系列销量已突破100万台，创下小米历代新机销售速度新纪录。4）2025年10月，谷歌正式宣布将智能家居平台核心从 Google Assistant 迁移至Gemini大模型，同步推出2K分辨率Nest摄像头新品、Google Home Premium付费会员服务，并预告2026年春季上市 Gemini 优化款智能音箱。5）近日，淘宝、京东等平台的大疆官方店铺预告了多款产品即将于10月9日开始降价的消息，涉及户外电源、云台相机、运动相机、手机稳定器、无线麦克风、无人机、扫地机器人。6）据美国科技媒体The Information消息：消费电子龙头蓝思科技已与OpenAI达成深度绑定，成为其AI硬件生态的核心供应商，为智能眼镜、智能音箱等关键产品独家供应核心结构件和整机组装，其合作深度远超普通零部件采购关系，已延伸至产品研发早期阶段。7）IDC最新数据显示，2025上半年中国加速服务器市场规模达到160亿美元，同比2024上半年增长超过一倍。8）IDC发布初步研究结果，2025年第三季度全球个人电脑（PC）出货量同比增长9.4%，总量达7580万台。

二、投资建议

智能眼镜赛道高景气，Meta眼镜供不应求，看好产业链相关标的。此外，看好苹果产业链出货量超预期投资机会。

三、风险提示

新品销售不及预期的风险，关税等贸易摩擦风险。

本文摘自：

1.中国银河证券2025年10月13日发布的研究报告《【中国银河宏观】为何进出口数据再超预期？—2025年9月进出口数据解读》

分析师：张迪 S0130524060001；吕雷 S0130524080002

2.中国银河证券2025年10月13日发布的研究报告《【银河食饮】月度专题丨国庆中秋弱复苏，关注三季报业绩》

分析师：刘光意 S0130522070002

研究助理：彭潇颖

3.中国银河证券2025年10月13日发布的研究报告《【银河通信】行业点评丨星缆计划构筑天地桥梁，开启空天商业化新纪元》

分析师：赵良毕 S0130522030003

研究助理：刘璐

4.中国银河证券2025年10月13日发布的研究报告《【银河银行】行业周报丨关税冲击或再现，银行红利价值吸引力提升》

分析师：张一纬 S0130519010001

研究助理：袁世麟

5.中国银河证券2025年10月13日发布的研究报告《【银河电子】行业周报丨Meta AR眼镜热销》

分析师：高峰 S0130522040001；刘来珍 S0130523040001

评级体系：

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。