海通国际-中国移动-600941-利润稳健有力增长，坚定提升派息率-251011

（来源：研报虎）

本报告导读：

25H1净利润表现较Q1提速，公司首度披露AI直接收入实现高速增长

投资要点：

　　维持“优于大市”评级。我们预计25-27年公司营收分别为1.08万亿元、1.13万亿元、1.17万亿元，归母净利润分别为1456亿元、1529亿元、1602亿元，对应EPS为6.73元、7.08元、7.41元。参考全球主流电信运营商PB，考虑公司在实现更优的资产结构同时ROE水平处于可比公司前列，因此给予一定估值溢价，对应2025年PB1.9倍，对应目标价为122.25元。

　　利润增长加速，保持良好盈利能力。25H1营收5438亿元，同比-0.5%，其中主营业务收入4670亿元，同比+0.7%，盈利能力持续增强，归母净利润842亿元，同比+5.0%，毛利率31.62%，同比+0.80pct，EBITDA率39.8%，同比+0.5pct，净利率15.5%，同比+0.8pct。其中，Q2营收2800.09亿元，同比-1.07%，归母净利润536.04亿元，同比+5.95%，环比Q1增长提速；毛利率36.03%，同比+0.90pct，净利率19.14%，同比+1.27pct。

　　 ARPU虽有压力、但全年目标企稳回升，B端成为稳增长基本盘。25H1个人市场收入2447亿元，同比-4.1%，移动ARPU为49.5元/户/月，同比-2.9%；公司表示下半年将加快增收提值，全年目标做到企稳回升。家庭市场收入750亿元，同比+7.4%，家庭客户综合ARPU为44.4元/户/月，同比+2.3%。政企市场收入1181.96亿元，同比+5.6%，其中移动云收入561亿元，同比+11.3%，5G专网收入61亿元，同比+57.8%。新兴市场收入291亿元，同比+9.3%。

　　智算超前建设，AI版图扩大。25H1自建智算规模达到33.3EFLOPS，建设进度较快(年初目标全年达到34EFLOPS)，总智算规模达到61.3EFLOPS，呼和浩特、哈尔滨两大万卡集群高效运营中。同时，“算网大脑”已在芜湖等多个国家节点落地，AI直接收入实现高速增长。25H1资本开支完成584亿元,维持全年资本开支年初指引不超过1512亿元，因此下半年投资有望加速。

　　精益管理、费用率下降支持利润提升。25H1销售、管理、财务、研发费用率分别5.29%、4.96%、-0.25%、1.91%，同比-0.05pct、-0.04pct、-0.08pct、-0.28pct。经营性净现金流为838亿元，同比-36.2%，主要由于公司为支持产业链上下游发展，加快付款进度。中期派息每股2.75港元，同比+5.8%、高于利润增速，继续兑现高分红。

风险提示。个人市场边际改善不及预期；AI业务发展不及预期