【国金食饮刘宸倩 | 周专题】白酒双节动销符合预期，关注25Q3业绩窗口期兑现情况

（来源：宸倩的食饮随笔）

本周中秋&国庆旺销期收官，整体动销反馈符合预期、同比下滑约20%，同期主要流通单品的价盘保持相对平稳。具体而言：

1）分场景：宴席反馈不错，场次维度同比正增，但考虑桌数&桌均用酒量有所回落、整体宴席动销仍有小个位数下滑；聚饮需求反馈分化，泛政商务需求反馈相对较弱。

2）分产品：与分场景反馈相似、宴席型产品反馈不错（如红花郎、五粮液1618、五粮春及区域酒相关产品），价盘会落后性价比突显的单品反馈不错（如茅台1935，普五等），此外大众价位产品动销反馈整体相对占优。

3）分区域：河南区域因低基数&饮酒氛围恢复不错反馈相对占优，其余区域动销分化不大，各区域动销主要拖累项均以泛政商务需求为主。

4）旺销期行业发展特征：a.渠道端去库反馈尚不明显，但终端去库反馈较为明显；b.线上新兴渠道对线下传统渠道分流趋势愈加明显，尤其是新增即时零售、自媒体等新兴渠道后消费者选择更多元；c.酒企对渠道端费投普遍从紧，仅部分品牌加大对消费端红包、赠酒等费投；d.考虑到由旺转淡&双十一窗口期临近&次年春节相对较晚，渠道对短期行业价盘预期相对谨慎、预计价盘会有小幅回落。

中秋&国庆动销跌幅环比有所收窄，我们预计该趋势仍将延续，主要系动销基数逐步走低，且泛商务需求在消费场景约束趋缓后环比改善概率较强，因此我们维持白酒行业景气度“下行趋缓”，白酒行业动销最为承压的时刻已经过去。伴随“反内卷”持续推进&各地促消费政策持续落地，预计中期维度企业端&居民端消费情绪也将持续改善，届时白酒行业景气度有望企稳回升。

整体而言，我们建议重视白酒板块的左侧配置契机，虽白酒板块估值整体较6月下旬底部有所修复，但主要受益于流动性改善，而非基于基本面改善的配置比重修复，且近期板块情绪再有回落。考虑到此轮周期的动销底逐步探明，表观业绩压力正加速释放，海外降息预期提升、旺季动销反馈环比持续改善、当下正值自上而下政策窗口期，我们看好白酒板块的配置价值。

配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。

此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机：

1）我们维持啤酒行业景气度底部企稳的判断，啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化发展。考虑到啤酒酒企不错的业绩置信度与股息水平，建议持续关注，餐饮端景气度改善有望抬升板块整体估值水平。

2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓，临近旺季、边际催化仍可期。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。

l  大众品板块

休闲零食：三季度逐步开启旺季，受益于下游渠道扩张、开学季及双节备货催化，板块整体延续高景气。下游新渠道如零食量贩门店9月仍保持较快的开店速度，且单店同比降幅收窄。产品端，各大厂商重视魔芋品类发展红利，针对形态和口味进行差异化研发，持续推陈出新，网点铺货率、消费者复购率二者提升带来收入高增长。礼盒装方面，中秋国庆备货（对应9月需求）环比改善，但经销商较往年备货较为谨慎，增速有所回落。 我们持续看好零食量贩开店空间及魔芋品类红利，推荐万辰集团、盐津铺子、卫龙美味，建议关注劲仔食品新渠道合作节奏。

软饮料：旺季渐近尾声，持续呈现结构性增长，行业景气度拐点向上。高景气细分赛道（能量饮料、无糖茶、椰子水等）龙头保持稳健增长，且通过布局第二曲线高基数下增速仍具备亮点。但板块内部仍有分化，传统品类（含糖茶、果汁、奶茶等）受闪购补贴分流、健康饮品替代等原因需求有所承压。当前我们仍看好高景气细分赛道龙头，叠加自身渠道管理优势、品类扩张潜力有望维持业绩高增长，推荐东鹏饮料、农夫山泉，建议关注百润股份。

调味品：餐饮需求依旧平淡，居民端结构升级速度放缓，景气度底部企稳。近期国家出台《关于扩大服务消费的若干政策措施》，考虑到目前餐饮链估值处于低位&需求有望改善，板块关注度提升。结合基本面来看，餐饮链修复具备一定的滞后性，当下我们看好需求相对稳健&竞争优势强劲可支撑业绩增长，同时亦有提利润率&拔估值空间的个股。持续推荐外部开发新客户求增量&内部推进降本增效的龙头海天味业，以及海外市占率持续提升&糖蜜成本有望下行的安琪酵母。

二、本周行情回顾

本周食品饮料（申万）指数收于17023点（-0.15%），沪深300指数收于4617点（-0.51%），上证综指收于3897点（+0.37%），深证综指收于2506点（-0.54%），创业板指收于3113点（-3.86%）。

从一级行业涨跌幅来看，周度涨跌幅前三为有色金属（+4.44%）、煤炭（+4.41%）、钢铁（+4.18%）。

从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为软饮料（+4.86%）、乳品（+1.83%）、保健品（+1.32%）。

从个股表现来看，周度涨跌幅居前的为：庄园牧场（+21.07%）、养元饮品（+16.80%）、光明肉业（+6.48%）、有友食品（+5.27%）、麦趣尔（+4.44%）等。涨跌幅靠后的为：欢乐家（-5.88%）、日辰股份（-4.53%）、古井贡酒（-3.92%）、山西汾酒（-2.74%）、西麦食品（-2.58%）等。

证券研究报告：《食品饮料周报：白酒双节动销符合预期，关注25Q3业绩窗口期兑现情况》

对外发布时间：2025年10月12日

报告发布机构：国金证券股份有限公司

证券分析师：刘宸倩

SAC执业编号：S1130519110005

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