创新药出海正盛，谁会是背后赢家？

十一长假已然落幕，相信许多财友还沉浸在假期的余韵中。然而，当我们把目光转向境外市场，会发现另一场资本“盛会”早已热烈开场——旅游消费的强劲回暖，叠加大宗商品的持续躁动，为节日期间的财经圈注入了充沛的活力。

在众多表现活跃的板块中，创新药板块尤为亮眼，其行情早在节前便已启动，更在长假期间的港股市场上延续强势，成为当之无愧的人气明星之一。

根据西南证券研报，50家港股18A医药上市公司，2025年上半年该板块总收入达449亿元，同比增长31.48%；实现归母净利润27.27亿元，成功扭亏为盈，同比大幅增长128.4%。从企业层面看，62%的公司（共31家）实现收入正增长，利润实现正增长的企业占比28%。

纵观整个2025，朋友圈里、投资群中，不乏投资者兴奋地感叹：“国产创新药要迎来黄金十年了！”仿佛在一夜之间，中国创新药企从临床实验室里走向了国际舞台中央。

这种市场的激情并非没有根源。2024年以来，中国药企在对外合作（BD，Business Development）方面捷报频传，恒瑞、信达、百济神州等药企都接连对外宣布重磅授权或合作交易，新记录一个接着一个！

据广州市生物产业联盟整理，2020年，中国创新药License-out总交易额86亿美元，而且项目处于临床后期；2023年，涨到366亿美元；而2025年以来，中国创新药出海BD交易数量已为95项，累计交易金额高达890亿美元，占全球创新药出海BD交易事件总包累计交易金额的比例为33%，创下全球纪录。中国药企出海，已经完成了“卖青苗”到“广撒种”的蝶变！

在中国药企一路凯歌的同时，美国出海BD占据全球比例在2025年明显下滑，2025 年该比例为36%，已经快要被中国拉平。有关上半年BD出海的更多细节，可以点击财经早餐此前的文章《大风起兮！冷不下来的创新药，有何“玄机”？》。

动辄上亿甚至数亿美元的首付款消息，不仅点燃了资本市场的热情，也让外界看到了国产创新药“出海”的巨大潜能。在全球医药巨头的加持下，中国药企的研发成果似乎终于迎来了兑现价值的时刻。

中国创新药已从过去的“快速跟进”（Fast-follow），转向追求“全球首创”（First-in-class）和“同类最佳”（Best-in-class）。2025年以来，中国创新药出海交易中，早期资产（临床前/IND阶段）占比显著提升。例如，2024年起，早期资产（临床前/IND阶段）占比首次突破60%，且11笔超10亿美元重磅交易中，6笔跻身全球TOP10，全部带有First-in-Class标签。

例如，IQVIA 2025年7月报告预测：中国在研管线数量已占全球25%，仅次于美国；2024–2030年，全球新增FIC肿瘤药中，18%将来自中国实验室。

创新药交易的热潮，可能才刚刚开始：据摩根士丹利预测，MNC有超过1000亿的药未来几年专利到期，预计未来MNC和其他药企会花6000亿美金用于全球收购，然后中国研发的药到2040年会贡献每年2200亿美金（1.8万亿人民币）的销售额。相比之下，2024年全国药品全终端市场规模2.03万亿元。

BD热潮不减

谁是隐形冠军？

当外界把目光集中在药企和跨国巨头的谈判桌时，却往往忽视了在背后默默发力的一个群体——CXO（医药研发外包服务）企业。正是这些“隐形冠军”，通过提供符合国际标准的研发、生产和合规体系，为中国创新药的BD出海提供了核心动能与品质背书，成为交易达成的重要基石。

创新药出海，跨国药企最看重的是产品能否快速进入全球临床开发，能否拿到 FDA/EMA批准。分子创新只是第一步，真正决定成败的是临床试验设计、数据质量、生产工艺（CMC）和合规体系。这些环节，正是一系列CXO企业的核心能力。

很多中企BD出海的里程碑事件背后，都能看到CXO的影子。这些CXO企业往往在美国、欧洲等地拥有成熟的实验室和临床基地，能帮助国内药企直接在海外开展符合ICH标准的研究。这些布局，成为创新药出海的重要“护照”。

就以药明康德为例，TIDES业务（寡核苷酸和多肽）成立于2018年，近年进入收获期，从2022年至2024年，WuXi TIDES的年营收增速分别为64%、70%，预计今年增速将超过80%。展望未来，公司将进一步加强对于多肽药、寡核苷酸药、靶向蛋白降解技术（PROTAC）、偶联药物等各类新分子类型的服务能力赋能全球医药创新。

虽然由于商业秘密等方面的原因，药明康德和各大企业合约的细节不得而知，但TIDES，可是目前BD行业的“当红炸子鸡”，药明康德的TIDES业务正是抓住GLP-1风口的典范。

招银国际分析指出，公司多肽产能将按计划于2025年底扩张至超过10万升，显著高于2024年底的4.1万升水平；截至2025年8月，TIDES管线中包含23个GLP-1类项目，其中16个已进入临床2/3期，占全球同类项目的26%。此外，环肽、核酸等非GLP-1分子也已进入商业化或PPQ阶段。

全球药企巨头，如辉瑞，正在通过收购（如收购Metsera）等方式积极布局下一代GLP-1疗法。这意味着，任何拥有GLP-1在研产品的中国Biotech，在寻求出海合作时，其产品本身就处在风口上，自然可能吸引更多MNC的目光和报价。而药明康德，就是GLP-1行业背后的“卖水人”之一。

华金证券认为，作为行业龙头，药明康德依托“CRDMO一体化”全产业链平台与全球化产能布局，形成技术壁垒和客户粘性，并深度绑定GLP-1等创新药浪潮。其实这也很好理解，出于稳定性的考虑，创新药企一旦选定合作伙伴，通常不会轻易更换！

例如，在今年的投资者开放日上，药明康德联席首席执行官杨青博士表示，2022年1月到2025年上半年，临床前测试平台承载了约40%的来源于中国生物科技公司的国际BD交易项目，可见CXO巨头和创新药企之间的相互成就。

这种成就的例子数不胜数：现在，新型分子由于结构的复杂性，其分子量、合成难度以及合成步骤显著增长，但对能力全面的一体化CRDMO平台而言，这反倒可以成为机遇。

例如，多年前，专注于攻克KRAS靶点的客户Mirati在起步阶段就选择了与药明康德这样的一体化平台合作，这种合作几乎贯穿了Mirati项目管线的各个环节。由于项目优质高效地快速推进至里程碑，2023年，Mirati被百时美施贵宝以48亿美元收购。

在创新药浪潮下，海外CXO巨头也迎来了政策东风。据华金证券整理，全球部分CXO巨头近期上调了业绩指引，包括Medpace、Labcorp、ICONplc、Lonza等，主要受美联储降息推动Biotech投融资回暖、关税冲击弱于预期及创新药CDMO需求爆发等因素推动。

美国CXO企业上调业绩指引，通常意味着全球医药研发需求回暖，而药明康德作为国内行业“一哥”，业绩回暖几乎已经是明牌。

除了药明康德，康龙化成、九洲药业、昭衍新药等企业，这些企业往往在特定细分市场或服务领域具备专业优势，就以昭衍新药为例，截至2025上半年，公司近2年半（2023年至2025上半年）签订国外申报的项目数近500个，其中中美双报项目占比超过90%。

综上所述，CXO是至关重要的催化剂和品质保障，它们帮助中国创新药以更高的效率和更可靠的质量走向全球，是产业链中不可或缺的隐形冠军。

然而创新药企自身才是真正的价值引擎和故事主角。其源头创新能力的提升、全球化商业模式的成熟以及对国际规则的娴熟运用，共同构成了这场出海大潮的底层逻辑。

BD是“保险箱”？

大错特错！

然而，热潮之下，冷思考更显必要。纵观中外过往案例，几乎每一家企业都在BD的第一步收获了掌声与光环，但后续能否真正推动产品在海外上市、进入市场、实现商业化，却仍充满变数。换句话说，首付款只是一个“起跑点”，并不是“终点”。

事实上，资本市场的一时狂欢，往往容易忽视一些残酷的现实：药企之间的合作，并非签署协议、收下首付款就意味着“一劳永逸”。在合作伙伴的产品线排序、临床策略、市场定位等综合权衡下，创新药有可能在不知不觉间沦为“备胎”甚至“保险单”，项目被雪藏或优先级下降，甚至终止合作的情况，并非没有先例。

医药经济报今年5月曾报道，据动脉网不完全统计，截至2025年4月20日，在2020年已完成的62起license-out交易中，已有25起明确终止合作，“退货率”为40%。而2021年和2022年的“退货率”迄今已达到20%左右，并且有不少都是在今年宣布“分手”，比如著名的ADC项目EO-3021等。

以石药集团Claudin 18.2 ADC（也就是EO-3021）为例，其与海外Elevation的BD首付款仅2700万美元，后续的11.68亿美元里程碑付款需要跨越Ⅲ期临床试验到商业化阶段才能获得，但从最后的结果来看，因为其美国I期临床数据未达预期，无法与其他靶向Claudin 18.2的ADC药物竞争，最终双方I期就已经终止合作，所以石药最终只拿到一小部分收入。

无独有偶，如今在创新药上风生水起的信达生物，三年前也曾经“交过学费”，被寄予厚望的BD交易最终折戟！

以首个闯关FDA的国产PD-1信迪利单抗为例，这原本有机会成为一笔跨时代的BD交易，但在2022年还是无奈按下了暂停键：礼来将权利退回给信达生物。其中的导火索就是在FDA碰壁——FDA拒绝信迪利单抗治疗非鳞状非小细胞肺癌的在美上市申请，认为该申请仅基于在中国进行的Ⅲ期临床，不足以支持其在美国获得批准。

说一千道一万，BD交易的绝大部分价值在于未来的里程碑付款和销售分成。如果药物在合作后临床失败，所有这些未来收益都将化为泡影。两年前诺和诺德与新加坡初创企业KBP Biosciences关于心肾药物KBP-5074的合作，就是一个沉重教训。

据中华网财经，2023年10月，这款小分子心肾疾病用药BD交易总额高达13亿美元，轰动业界。然而交易达成不到一年时间，诺和诺德就宣布临床III期试验失败，8亿美元资产打了水漂。

对KBP而言，这意味着除了已收到的首付款外，后续所有的里程碑收入都戛然而止。更严重的是，诺和诺德以“故意隐瞒临床数据”为由对KBP发起高达8.3亿美元的索赔，并申请冻结了其资产，使KBP的现金流状况进一步恶化。而该案件的爆发，对于启发中国药企此后在BD交易中，将合同设计得更完备方面也有所帮助。

之所以举这些例子，并不是翻旧账，而是用事实说明，BD之于创新药，是一场“马拉松”而非“百米冲刺”。我们为越来越多药企成功“卖出青苗”而喝彩，但更要意识到，真正的考验在签约之后才刚刚开始。

尾声

新药研发基本遵循“双十定律”（十年研发周期、十亿美元投入，成功率低于5%），高技术壁垒决定了优质供给的相对稀缺性。这使得创新药成为医药领域极具价值、被誉为“皇冠明珠”的黄金赛道，近年来国内在创新药出海BD上的成就，也令世界瞩目。

BD只是手段而非目的，创新药的马拉松才刚起步，BD只是其中一程。唯有那些坚持创新本质、具备全球视野的企业，才能最终赢得这场比赛。作为投资者，也需要练就一双“火眼金睛”，识别出真正的长期王者。

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