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【四季报】锡：佤邦复产缓慢，锡价高位震荡
2025-09-30 17:15
（来源：一德期货）
作者：
为准。
核心逻辑
锡矿稀缺、品位下行、资本开支不足，供应弹性低。
缅甸、印尼、刚果等地事件持续扰动供应。
供需格局
供应：缅甸复产缓慢，年内增量有限。
需求：半导体、光伏与新能源车拉动需求，抵消传统领域疲软。
策略与风险
供需紧张支撑锡价，预计四季度于26-28万元/吨震荡。
风险：佤邦复产不及预期、全球贸易不确定性。
长逻辑：锡矿具备稀缺性、品位下行、资本支出不足。近年来缅甸禁矿、印尼配额、刚果地缘政治等扰动不断，锡矿供应弹性严重不足。
供应方面：2025年全球锡市受到资源端的约束，缅甸复产滞后，年内增量有限。
需求方面：半导体、光伏与新能源车持续贡献新增需求，消费端新兴科技的快速发展抵消了家电等传统行业的低迷。
投资策略
全球锡矿和再生原料的供给不足，瓶颈短期内难以打破，精锡短缺支撑锡价高位运行。年内锡供需格局将维持紧张的局面。再生锡产量同比下降，同时缅甸11月前难有增量，锡价四季度有望维持26-28万元/吨震荡格局。
风险点：佤邦复产不及预期和全球贸易震荡的不确定性。
01
2025年前三季度锡市回顾
2025年1-8月我国精炼锡累计产量12.02万吨，同比减少0.32万吨。其中，原生锡1-8月累计产量9.385万吨，同比增加0.374万吨；再生锡1-8月累计产量2.635万吨，同比减少0.689万吨，凸显了再生原料端的紧张。
行业重要事件：
（1）2025年3月13日，刚果Alphamin中断接近五周，导致2025年产量指导从年初的20000吨下调至17500吨。
（2）2025年3月28日14时20分，在缅甸发生7.9级地震，造成相关的复产等计划被迫推迟。
（3）2025年年中，费城半导体指数止跌企稳，并再创历史新高，带动锡下游消费，锡价一度冲击年内新高。不过，传统领域（如镀锡板、家电出口）受贸易摩擦拖累，增速放缓。
图 1.1：沪锡期货结算价和费城半导体指数
资料来源：Wind、一德期货
02
全球锡矿供应：资源稀缺，供应弹性偏低
2.1 全球锡矿储备稀缺，开采成本上移
锡作为稀有金属，地壳含量较低，资源储量呈现逐年递减趋势，资源稀缺性及战略性日益凸显。2023/2024年印尼、缅甸等传统锡矿主产国收紧关于锡资源开采的政策，直接导致全球锡矿供应收紧，加工费降至低位。海外其它新项目投产受当地环境和政局变动等生产不稳定，导致锡精矿供应增长弹性较低。上半年刚果金Bisie矿区的暂时停产一度令锡价大幅走高，均反映出锡精矿供应弹性不足容易引发矿资源短缺加剧的突出问题。
据美国地质调查局统计，2024年全球锡矿储量约为420万吨，同比下降2.33%。可供开采使用年限仅为14年，为有色金属年限较低的品种之一。中国、缅甸分别以100万吨和70万吨储量占全球比重的23.8%、16.7%。澳大利亚、俄罗斯、巴西、玻利维亚等紧随其后。
图 2.1：全球锡矿资源储量（单位：吨）
图 2.2：2024年锡矿储备资源分布情况
全球锡矿可以划分为3个主要锡矿成矿带：环滨太平洋巨型锡矿成矿带、欧亚大陆陆内锡成矿带和中南部非洲锡成矿带。其中环滨太平洋巨型锡成矿带锡矿储量超过世界总储量的80%，成矿时代以中、新生代为主。锡矿开发主要集中在中国和东南亚国家（包括印度尼西亚、马来西亚）、南美的玻利维亚和中南部非洲等少数国家。
2.2 全球锡精矿供应连续减产
ITA数据显示，2024年全球锡矿产量27.84万吨，较2023年的31.09万吨下降3.25万吨，降幅接近10%。目前，全球主要运行的锡矿包括中国的云锡锡矿、银漫矿业、秘鲁的圣拉斐尔（San Rafael）锡铜矿、刚果（金）Bisie锡矿、印尼的邦加（Bangka）锡矿、玻利维亚的瓦努尼（Huanuni）锡矿和科尔基里（Colquiri）锌锡矿、马来西亚的Rahman Hydraulic锡矿以及缅甸的佤邦锡矿。其中，中国、印尼、缅甸、刚果（金）、巴西、秘鲁、玻利维亚产量居前，合计产量占全球的86%。
2023年8月起，缅甸佤邦锡矿停止一切勘探、开采、加工等作业。禁矿前缅甸锡矿产量全球占比10%，是第三大锡矿开采国，佤邦地区产量占缅甸总产量的90%，缅甸矿进口金属吨占我国总进口的60%以上。2025年2月26日缅甸佤邦筹备复产。
表 2.1：全球主要生产国2022-2024年锡矿产量（单位：万吨）
图 2.3：全球锡矿产量（单位：吨）
图 2.4：2024年锡矿主要生产国产量占比
2.2.1 中国锡矿产量小幅增加，进口萎缩
中国作为全球最大的锡矿生产国，近几年锡矿供应增长缓慢，对外依存度不断提升。2025年1-7月中国锡矿产量约4.33万金属吨，较2024年同期增加0.05万金属吨。
中国锡矿进口：2025年1-8月累计进口锡矿3.8万金属吨，较2024年同期减少0.2万金属吨。其中，2025年1-8月进口至缅甸的锡矿约0.5万金属吨，较2024年同期的1.3万金属吨，下降60%；较2023年同期的3.4万金属吨，下降达80%。
图 2.5：中国锡矿月度产量（单位：万金属吨）
图 2.6：中国锡矿月度进口累计量（单位：万金属吨）
图 2.7：缅甸锡矿进口到中国数量（单位：万金属吨）
2.2.2 缅甸出口降至冰点，佤邦复产进度缓慢
缅甸佤邦地区复产流程已启动，复产不及预期的主要受雨季、地震运输、资金压力与政策执行成本等因素阻碍。根据SMM，缅甸佤邦锡矿复产进度低于预期，8月份缅甸佤邦锡矿出口1200吨左右，整体矿端供应缺口仍存，且预计11月前难以大量产出。考虑到佤邦锡矿复产，30%实物税政策将分流出口量。地震破坏运输通道修复耗时，全年产量预估将与2024年持平，难以增量。
图 2.8：进口缅甸锡矿当月值（单位：实物吨）
图 2.9：缅甸锡矿年度产量（单位：金属吨）
2.2.3 印尼锡矿打击非法开采结束，产量小幅上升
印尼是全球第二大精炼锡生产国，但非法采矿一直是该行业的一个主要问题。2024年对非法采矿的打击限制了印尼产量，全球供应紧张加剧。ITA数据显示，由于查封，印尼2024年精炼锡产量下滑30.7%至49,900吨，创20多年最低产量水平。在当局加强对该行业的审查之前，该国的精炼锡年产量达到7.0万吨。ITA预计，随着印尼政府的调查结束，印尼2025年精炼锡产量将升至5.7万吨。
图 2.10：印尼锡矿产量近几年持续缩减
图 2.11：PT Timah公司年度产量
2.2.4 2025/2026年全球新增矿山投产项目
2025年锡矿新建投产项目主要包括：中国银漫进一步释放投产量、巴西Massangana、哈萨克斯坦Syrymbet项目。考虑到佤邦地区复产推进缓慢，年内增量有限。刚果金Bisie下调产量指引，预估2025年新增0.6万吨锡矿供应。
表 2.2：全球主要项目年度新增贡献（单位：吨）
图 2.12：海外主要矿企产量统计（单位：吨）
03
全球精炼锡供应分析
3.1 全球精炼锡产量受原料紧张
据ITA数据显示，2024年全球精锡产量约37.2万吨，同比下降2.7%。其中，中国原生锡产量13.4万吨，再生锡产量5万吨，同比分别增长6.3%和16%。中国以外精锡产量下降较为严重，降幅17.4%。
图 3.1：全球和中国精锡产量（单位：万吨）
表 3.1：全球前十大精炼锡企业产量情况（单位：吨）
3.2 中国精锡受原料瓶颈限制，产量回落
SMM数据显示，2025年1-8月中国精炼锡产量12.02万吨，同比减少0.31万吨。其中，2025年1-8月中国原生锡产量9.38万吨，同比增加0.37万吨；2025年1-8月中国再生锡产量2.63万吨，同比减少0.69万吨。
进口方面：1-8月中国累计进口精锡14757吨，较去年同期增加4929吨；其中1-8月从印尼累计进口精锡9798吨，较去年同期增加5213吨。由此可见，2025年印尼出口规模的增加缓解了锡锭市场的紧张。
图 3.2：中国精锡进口量（单位：万吨）
图 3.3：印尼精锡进口量（单位：万吨）
出口方面：2025年1-8月我国精炼锡及合金累计出口1.51万吨，同比增加0.39万吨；2025年1-8月印尼精炼锡累计出口3.35万吨，同比增加0.9万吨。进入7月份之后月度出口环比走低，加剧了全球紧张。
图 3.4：中国精炼锡出口量（单位：吨）
图 3.5：印尼精锡出口量（单位：吨）
04
全球精锡需求分析
锡具有低熔点、良导电性、氧化特性，广泛用于电子、化工、包装等领域。国际锡业协会（ITA）按用途分下游消费，主要包括焊料、锡化工、马口铁（镀锡板）等。其中，焊料占比高达51%，然后是锡化工和马口铁，分别占比16%、11%，铅酸电池、锡合金占比8%、6%。焊锡料消费中，光伏焊料和汽车电子消费占比逐年提升。
4.1 半导体和智能设备需求
图 4.1：全球精锡消费结构（按用途分）
图 4.2：焊锡料消费占比
全球DeepSeek等AI技术发展不断深入和扩展，对于更加强大、高效且能源友好的计算资源的需求也将持续增长。锡作为“算力金属”之一，数字经济的底层原材料，随着AI应用的落地，消费电子产品不断创新升级，全球半导体周期企稳向好态势明确，有望进一步带动相关产品耗锡需求增长。
图 4.3：费城半导体指数
图 4.4：半导体销售额：当月同比（单位：%）
4.2 光伏产业用锡需求
根据测算，2024年、2025年光伏焊带锡需求量为2.92万吨、3.23万吨，分别增长0.72万吨和0.31万吨。目前我国光伏市场正在从集中式向分布式转变，分布式光伏装机占比逐年提升，2024年已达到45%。随着装机规模的持续扩大，消纳矛盾日益凸显。在此背景下，国家能源局印发了《分布式光伏发电开发建设管理办法》。5月31日后，所有新投产的分布式光伏项目必须通过电力现货市场交易来消化所发电力，这意味着收益将面临更大的不确定性。在经过前期的抢装后，下半年新增装机面临一定的压力。
表 4.1：全球光伏新增装机用锡量统计
4.3 汽车产业用锡需求
根据ITA数据，新能源车单车用锡量约为传统汽车的一倍。按照传统汽车单车用锡量0.35千克，新能源汽车单车用锡量0.7千克。锡主要用于新能源汽车电器元件中的PCB电路板制作，新能源汽车单车相较于传统汽车需求电子焊料更多。
2024年全球汽车产量较上年小幅下滑，经测算，2024年全球汽车电子锡焊料需求预计3.88万吨；2025年汽车电子锡焊料需求有望达到4.01万吨，增速3.3%。
表 4.2：全球汽车生产用锡量统计
05
全球供需平衡及结论
表 5.1：全球锡供需平衡表
供应方面：2025年全球锡市场仍受到资源端的约束，三季度刚果金Bisie矿山停止营运对市场影响显著。随着Bisie矿的恢复生产，缅甸复产滞后，年内增量有限。
需求方面：半导体、光伏与新能源车持续贡献新增需求，AI高速发展与国内数字经济蓬勃发展的助推，精锡消费延续增长。不过，2025年受全球贸易摩擦影响，消费增速恐将放缓，预估增速小幅下调至2.4%。
全球锡矿和再生原料的供给不足，瓶颈短期内难以打破，精锡短缺支撑锡价高位运行。
图 5.1：中国社会库存（单位：万吨）
图 5.2：LME库存季节性（单位：万吨）
成本方面，国际锡业协会（ITA）数据，2022年全球锡矿完全成本90%/75%/50%分位线为2.56/2.26/1.56万美元/吨，相较2020年分别提升了8.9%/14.4%/8.5%。预计到2027年全球锡矿完全成本90%分位线将上升至3.38万美元/吨，较2022年提高32%，成本中枢持续上行。
图 5.3：锡精矿完全成本分布
消费端新兴科技的快速发展抵消了家电等传统行业的消费低迷。供给弹性不足，加工费处于低位。同时缅甸11月前难有增量，锡价四季度有望维持26-28万元/吨震荡格局，四季度关注缅甸复产的释放情况。
风险点：佤邦复产不及预期和全球贸易震荡的不确定性。
审核：吴玉新/F0272619、Z0002861/
