盈利“虚胖”？布鲁可扭亏背后隐忧浮现

（来源：母婴时代）

布鲁可、奥飞娱乐、名创优品等潮玩企业上市公司陆续发布了半年报，由于企业之间定位及竞争力的不同各企业之间业绩也存在明显差异，其中今年初刚登陆资本市场的布鲁可实现了扭亏为盈。

但半年报发布后首个交易日其股价下跌超10%，看似亮眼的成绩单背后隐藏着产品增长乏力、营收增速放缓、IP依赖风险等结构性隐忧。

营利双增，产品增长仍然乏力

成立于2014年的布鲁可起初业务方向在儿童早教机、AR七巧板等产品上，直到2019年才切入拼搭角色类玩具市场，并于2022年正式推出相关产品，随着产品组合不断扩大，也从早期的几款逐渐发展到涵盖多种IP、多种主题的丰富产品线。在国内玩具行业市场规模快速增长的环境下凭借拼搭角色类玩具的设计、研发和销售逐渐崭露头角并成功在港交所上市。

布鲁可半年报显示，今年上半年收入13.18亿元，同比增长27.9%；期间利润2.97亿，去年同期亏损2.55亿，实现扭亏为盈，在此之前企业已连续四年深陷亏损困境。

从业绩看其营收和净利实现了双增长，但增长并非来自于产品本身的市场表现，而是依赖非经常性收益的支撑，财报提到上半年其所得税开支同比减少1230.7万元、期内获得政府补助1387.1万，股权激励的成本下降3.51亿，理财利息增加3278.8万，这些主业之外的板块带动了扭亏，其产品增长仍然乏力。

财报显示，2025年上半年其核心产品拼搭角色类玩具销量同比增长96.8%，从0.56亿件跃升至1.11亿件，但同期营收增速仅为27.9%，尽管销量有较大幅度提升但营收增速却远未达到预期，这也意味着产品可能在市场上竞争力及增长动力均有不足，还难以依靠产品自身的优势实现高速增长。

玩具行业中产品是企业的核心竞争力，若产品增长持续乏力也意味着很难在市场中占据有利地位，随着消费者对玩具的需求日益多样化和个性化，若布鲁可不能及时推出更具创新性和吸引力的产品，满足不断变化的需求，可能会导致市场份额逐渐被竞争对手蚕食。

营收增速放缓，竞争对手实力强劲

从过去几年财报来看布鲁可曾展现出较为强劲的增长态势，2023年营收同比增长169.27%，2024年上半年营收同比增长高达237.6%，但今年上半年营收增速仅为27.9%，和过去两年同期相比有着明显下滑，较2024年也大幅缩水，增长明显放缓。

而且上半年其毛利率也在下滑，2025年上半年布鲁可毛利率为48.4%，去年同期为52.9%，下滑了4.5个百分点，经调整净利润率为23.9%，较上年同期下滑4.0个百分点。

玩具行业里上半年整体热度和关注度基本都集中在潮玩领域，传统玩具市场表现比较低迷也没看到爆款产品出现，市场热销的品类表现也不如预期。从具体品类看布鲁可主要销售的产品分为拼搭角色类玩具和积木玩具，作为以拼搭类积木起家的企业这一业务自然占据着较高比例，上半年营收为13.25亿元，同比增长29.5%，收入占比99%以上，积木玩具营收则为1251.2万元，同比下降45.5%。

现在拼搭玩具市场已进入白热化竞争阶段，市场上不仅有乐高、万代南梦宫、灵动创想、奇妙积木、森宝积木等品牌，还有不少中小玩具工厂参与竞争。比如乐高作为国际玩具巨头通过不断扩大产品范围持续吸引着消费者，其植物套装吸引了不少女性顾客，还创建了深受儿童、青少年甚至成人欢迎的在线世界的离线版本，并推出受热门视频游戏启发的套装，凭借强大的品牌影响力、丰富的产品线和持续的创新能力在全球玩具市场中都占据了重要地位。

随着国内市场众多玩具品牌的崛起，市场份额竞争也日益激烈，布鲁可营收增速放缓意味着其在市场份额的争夺中可能已经很难实现快速扩张，甚至有可能面临竞争对手的挤压竞争。特别是在国际市场上面对乐高、万代南梦宫等国际玩具巨头时，布鲁可原本就处于相对弱势的地位，营收增速放缓可能会使其在国际市场的拓展面临更大的困难，难以在短期内提升自市场份额和影响力。

奥特曼IP贡献度降低，吸引力下降？

在玩具行业里IP是品牌竞争、市场拓展及保持消费粘性的重点，因为IP不仅可以给玩具带来独特的故事角色，还会因其自带粉丝和流量减少企业推广成本，而且这类玩具还能帮助品牌提升辨识度和差异化竞争力。像布鲁可、乐高、奥飞娱乐、迪士尼、泡泡玛特等玩具企业在发展崛起过程中IP均起到了不小的作用。

拿布鲁可来说，奥特曼IP产品占据了举足轻重的地位，自2022年推出奥特曼系列产品后其营收就开始高度依赖这一IP，2023年基于奥特曼IP的产品销售占布鲁可收入的63.5%成为收入的主要来源，奥特曼凭借强大的影响力和广泛的粉丝基础吸引了大量消费者为布鲁可打开了市场。

但随着市场发展及市场需求变化，奥特曼的吸引力在逐渐下降，2023年-2024年，奥特曼IP在布鲁可总收入中的贡献从高达63.5%下滑至49%，上半年财报中没有披露具体数据但提到前四大IP产品合计占比83.1%，而2024年同期仅前三大IP产品的收入贡献合计占比就达到了92.3%。

在玩具市场中奥特曼系列产品的竞争肉眼可见的激烈，除了布鲁可外不少玩具品牌也都有奥特曼相关的玩具产品，这也使得消费者的选择更加多样化，布鲁可的奥特曼产品面临着更大的竞争压力。而且依赖单一IP的风险也比较高，降低对单一IP的依赖或许也是布鲁可在有意为之。

从布鲁可披露的信息也能看到其一直在积极推进IP多元化战略，仅今年上半年就已将19个IP商业化落地，共有925种SKU上市销售，其中包括小黄人、酷洛米、名侦探柯南、芝麻街等热门IP。众多热门且有一定市场知名度的IP丰富了布鲁可的产品线，也满足了不同年龄群消费者的需求，比如小黄人可爱幽默的形象吸引了众多儿童和家庭消费者，酷洛米则受到不少年轻女性的喜爱，通过降低对单一IP的依赖能够在一定程度上提升抗风险能力，从而更好的应对市场波动和竞争。

IP依赖仍然明显，品牌变通心有余而力不足

作为同行业的奥飞娱乐2025年上半年营收和净利润均出现了下滑，在玩具行业整体竞争激烈的当下，奥飞娱乐拥有“超级飞侠”“喜羊羊与灰太狼”等众多经典IP，其在IP运营和市场拓展方面有着丰富的经验，布鲁可与之相比在IP的多元化和成熟度上还存在一定差距。

布鲁可本身就依靠全球化的IP变现，在其营收构成中IP依赖问题一直都很突出，2025年上半年财报显示，布鲁可前四大IP产品合计占总收入的83.1%，其中奥特曼、变形金刚等热门IP依然是收入的重要支撑。尽管近年不断引入新的IP 并推出相关产品，但从收入占比来看对少数核心IP的依赖程度仍然很高。

玩具行业里IP依赖是一个比较普遍的现象，正在冲刺上市的卡游IP依赖程度同样显著，2022-2024年卡游来自五大IP主题产品的收入分别占总营收的98.4%、89.9%及86.1%。虽然通过不断扩充IP矩阵从2022年的30个IP增加至2024年的70个，但在其现有的70个IP中仅有1个自有IP，其余69个均为授权且大部分是非独家授权。

52TOYS也是如此，2022-2024年授权IP产品的营收占比从50.2%提升至64.5%，成为公司业绩增长的重要支柱，其中蜡笔小新作为头部IP2022-2024年相关产品GMV超过6亿元，占三年总收入近40%。

IP依赖症不但有热度下降、IP授权方续约问题等风险，授权费用也是众多玩具企业的一项大支出，从行业数据来看2022-2024年卡游的授权费用分别为2.11亿元、1.54亿元和7.68亿元，尤其是2024年增幅接近400%，而布鲁可2021-2024年上半年的IP授权费用分别为250万元、1485万元、7298万元、9123万元，高昂的IP授权费用也挤压了企业的利润空间从而影响盈利能力。

包括布鲁在内的玩具企业也早已意识到IP依赖的问题在积极拓展IP矩阵，但新IP拓展成本也会随之增加，因为需要为此投入大量的人力、物力进行设计、开模等工作，比如需要根据不同IP的风格特点进行设计，无疑增加了研发成本；而且为了提高新产品的销量还需要投入线上广告投放、线下活动举办等营销资源进行宣传推广。布鲁可财报中就提到，报告期内其研发开支同比大增69.5%至1.29亿元，此外为了配合新品推广和区域开拓、人员扩充等，销售及营销开支也同比增长46.4%至1.77亿元。

加码低价商品，瞄准性价比

对于大多数家庭而言购买玩具都是一项必要的日常开支，而性价比高的玩具能够在满足孩子需求的同时帮助家长更好地控制预算，因此竞争激烈的玩具市场中价格策略也是企业争夺市场份额的手段之一。布鲁可也不例外，其通过加码低价商品瞄准性价比市场，早在2023年就推出了19.9元的布鲁可“星光版”产品，2024年进一步加大了对低价商品的投入，推出了9块9的变形金刚星辰版产品，自去年底上市至报告期，销量高达4860万盒，贡献收入超过2亿元。

布鲁可这一策略精准地抓住了下沉市场和低龄消费者的需求，财报显示，布鲁可主要收入来源为6-16岁年龄段产品，占总收入的82.6%，可以看到其虽然一直想要拓展成人市场但消费主力群体仍然是低龄消费者。对于这个年龄段的消费者而言，9.9元的价格既满足了他们对于玩具的需求又不会给家长带来过高的经济负担，更容易获得家长的支持。

笔者查询布鲁可旗舰店看到，除了布鲁可星辰版系列盲盒端盒价（12只）为118.8元外，其还有不少产品售价在50元以下而且包含了诸多知名IP，比如奥特曼群星闪耀版第14弹单只39元，星光版英雄无限第7弹单只17.9元，新品积木人小黄人萌酷版及芝麻街神奇版均为39元，此外还有15.5元的假面骑士星光版、会员专享的13.1元的积木人英雄总动员星辰版及变形金刚星辰版。

而且和海外品牌相比布鲁可的价格优势更加明显，全球拼搭角色类玩具市场万代南梦宫与乐高占据着领先地位，二者的主流价格带皆在20 -200美元之间，而布鲁可主打性价比价格在3-16美元区间，在价格上具有绝对的竞争力。这种价格差异使得布鲁可在海外市场中能够与国际玩具巨头实现错位竞争，吸引那些对价格敏感的消费者。

但低价产品较低的利润空间也会影响企业整体的毛利水平，2025年上半年布鲁可毛利率的下滑在一定程度上就和低价产品的销售有关。在一般的消费认知中价格往往会和质量挂钩，长期依赖低价产品可能会让布鲁可的高端市场拓展面临困难，而且随着越来越多的玩具品牌开始关注低价市场，市场竞争将日益激烈，如果布鲁可不能持续打造新的贡献点，当市场饱和度达到一定程度时，仅依靠低价优势其产品的销售增长可能会受到限制，进而影响整体发展。

海外市场带来增量，长期发展仍需努力

随着国内市场竞争加剧以及全球化布局意识提升，越来越多的中国玩具企业将目光投向海外，中国海关披露的数据显示，2024年中国玩具出口额为398.7亿美元，可以看到中国玩具在全球市场中的强大竞争力。

布鲁可上半年财报中海外市场的收入也成为一大亮点，销售额达到1.11亿元，同比增长898.6%，从市场区域来看美国和印度尼西亚成为其海外市场收入较高的两个国家，为布鲁可的海外业务增长做出了贡献。

美国作为全球重要的玩具消费市场，拥有庞大的消费群体和成熟的玩具销售渠道，布鲁可能够在美国市场取得高收入离不开其精准的市场策略。据了解该品牌针对美国市场的消费特点推出了一系列符合当地消费者喜好的产品，2025年上半年新推出的273个SKU中就包括小黄人、芝麻街、变形金刚、漫威：无线传奇等美国知名IP产品，这些产品吸引了不少关注，其中2025年上半年布鲁可变形金刚IP系列在北美市场的收入同比激增了21倍。

据介绍，精准的社交媒体营销是布鲁可打开海外市场一大利器，2024年布鲁可开通官方Youtube频道打响其在美国市场的营销战。布鲁可通过持续发布以变形金刚系列玩具为主题的定格动画，该频道在7个月内迅速吸引100万粉丝，单条视频最高播放量突破2000万，随后布鲁可还进一步拓展至TikTok平台，并将在社交媒体积累的流量通过精准引导转化至亚马逊商品页面，从而完成消费闭环。

海外市场的高速增长给布鲁可带来了发展机会，随着海外销售额的增加布鲁可的市场份额得到进一步扩大，品牌知名度也在国际市场上有所提升，而且这些成功经验也能提供一些思路帮助其在全球范围内优化产品布局和市场策略。

实力玩家众多，市场份额争夺激烈

当下玩具市场的竞争格局比较复杂，不仅有数量众多的中小工厂和品牌在中低端市场展开激烈的价格战，试图通过低成本、低价格的策略来瓜分市场份额，还有灵动创想、奇妙积木、乐高等具备较强实力的品牌在中高端市场参与竞争，这些品牌凭借其独特的产品优势和市场策略和布鲁可等同台竞争。

其中乐高2025年上半年收入增长12%达到346亿丹麦克朗（约385亿元），创历史新高，净利润增长10%至65亿丹麦克朗（约72亿元），营收与利润均实现两位数增长。上半年乐高集团推出314款全新产品套装，其畅销系列包括乐高城市组、乐高机械组、乐高花植系列等，而且上半年还开设了24家品牌零售门店，在全球54个市场的品牌零售店总数达到1079家。

而国内品牌奇妙积木（KEEPPLEY）自1994年起便坚持走中国原创积木的品牌化道路并不断推陈出新，去年的玩具行业展会上还推出了与漫威英雄合作的新品，在IP合作方面奇妙积木已经涵盖了奥特曼、漫威英雄、三丽鸥、宝可梦等国际知名IP，同时深度挖掘中国航天、敦煌博物馆系列等中国本土IP。同时还举办面向积木人玩家的创作征集活动以及全国巡回拼搭赛事来吸引消费者对积木的兴趣。

诸多品牌的参与使得积木市场的竞争异常激烈，国际巨头、国内积木品牌以及众多中小玩具厂在产品创新及渠道拓展、中低端市场以及价格战等方面争夺市场，面对竞争压力布鲁可也需要从产品研发、拓展IP矩阵、加强自有IP的开发运营等方面提升竞争力。

行业思考：其实布鲁可年报中存在的各种问题也是不少玩具企业都存在的，就布鲁可所处行业看拼搭类玩具虽然规模仍在增长但行业同质化竞争持续加剧，不仅面临现有品牌竞争还有不少新品牌涌入，而且价格战、IP争夺白热化，布鲁可想要取得长期增长毛利率下滑、产品创新、品牌形象塑造以及市场饱和风险等都是需要认真应对的问题。